本週市場的「意外」：美債收益率與科技股債同漲

美債收益率大幅跳升的同時，科技股與信用債同步反彈。這一「異常共振」打破了市場對高利率壓制風險資產的傳統預期，也令投資者對這一組合能否持續心存疑慮。

追風交易台消息，11月13日，野村證券策略師Naka Matsuzawa研報指出，科技股的反彈更可能只是此前大幅下跌後的技術性修復，對AI投資回報能夠覆蓋當前利率水平的信心實際上並未重建。

分析認為，這一組合的可持續性，將是未來一週市場的核心議題。若聯準會官員未能糾正市場對連續升息的過度定價預期，科技企業的融資壓力或將重新浮現，屆時股債同漲的局面恐難為繼。

野村證券總結出本週市場的兩個相互矛盾現象：

第一，聯準會升息預期急劇升溫。美國CPI數據超預期上行是直接導火索，聯準會理事沃勒隨後發表鷹派言論，公開支持一次性升息50個基點，進一步推高市場預期。

結果，市場不僅將12月升息的隱含機率推至111%，已隱含一定50基點升息可能，更將連續三次會議（至明年3月）升息的機率定價至約80%。這一緊縮節奏已超過10月初科技板塊引發風險規避前的市場預期水平。

第二，科技股與信用債同步大幅反彈。儘管收益率驟升通常被視為科技股的「天敵」，但本週科技股卻逆勢強勢回升。

對此，Naka Matsuzawa指出存在兩種解讀：

• 樂觀的解釋是，市場已在前期下跌中充分消化了各類風險，比如融資困難、循環交易、商業障礙、過度競爭，投資者重拾對AI投資的信心，認為其預期回報足以覆蓋當前利率水平；
• 悲觀的解釋則是，這不過是前期大跌後的技術性反彈。Naka Matsuzawa明確表示，他認為後者更接近事實。

這一判斷對投資者的含義是：若聯準會不出面糾正市場過度的升息預期，科技公司的融資壓力遲早將再度浮現。

本週債市遭受全面衝擊。10年期美債收益率單週上行幅度最大，達25個基點，其次是日本上行16個基點、英國上行15個基點和德國上行9個基點。

美國、英國和德國收益率曲線呈現「熊平」形態，而日本則呈「熊陡」。實際收益率在G4全面上行，除日本外各地區通膨預期均有所走闊。

（30年期日本國債收益率及收益率曲線）

從政策終端利率預期來看，美國從上週末的4.24%跳升至4.55%，歐元區從3.17%微升至3.19%，日本從2.05%升至2.26%。

（G3政策利率預期）

野村證券認為，債市接下來的核心看點在於聯準會內部相對鴿派官員的表態方向：

• 若他們態度轉鷹，連續升息預期將持續；
• 若他們強調金融條件收緊或科技板塊融資脆弱性，升息預期則有望降溫。

此外，報告還提到，日圓近期走弱主要源於美元強勢驅動，而非日圓自身問題。EUR/JPY已從9月初接近186的高點回落至約176，為2025年10月以來的最低水平。

在這一背景下，日本當局干預匯市的空間和意願均十分有限。研報指出，美元/日圓的下一個轉折點，最有可能出現在聯準會升息預期回落之時。

本週全球股市全面上漲，日本漲幅最大，上漲6.2%，其次是美國上漲3.0%和歐洲上漲2.4%，新興市場上漲4.9%。

在美股內部，半導體板塊SOX指數大漲11.4%，超大規模雲運算上漲2.8%，軟體股上漲0.1%，小盤/中盤股羅素2000指數上漲1.8%。

然而，野村證券對後市持審慎態度，原因在於此次科技板塊的資金輪動邏輯並不成立。研報指出收益率上升期間，消費相關板塊和房地產股走弱，表明「經濟回暖+收益率上行+資金輪入非科技」的正向循環並未啟動。

對於下週，Naka Matsuzawa給出了明確的情景判斷：

• 若科技股在收益率未下行的情況下出現回調，非科技板塊的輪動效應不足以對沖整體下行；
• 若收益率確實下行，科技股雖獲支撐，但這一情景同樣不利於資金流入非科技板塊。兩種情景下，整體股市均面臨阻力。

他對下週的基準預判是：股票走勢持平，債券偏強，美元偏軟，日圓偏強。