AI dalğası 19-ci əsrin dəmir yolu balonu kimi ola bilər, qurucular mütləq son qalib olmayacaqlar
Goldman Sachs analitiki Bobby Molavi 19-cu əsrin Britaniya dəmir yolu bumu ilə müqayisə aparır: 500 şirkət bir illik milli gəlirdən çox vəsait xərcləyərək 8000 mil dəmir yolu inşa etdi, erkən sərmayəçilər demək olar ki, tamamilə zərərə uğradı, amma əsl faydanı sonrakı “sərnişinlər” qazandı. O qeyd edir ki, hazırkı süni intellekt bumu həm borc, həm də impuls ilə idarə olunur, S&P 500-ün qabaqlayıcı P/E nisbətinin 18-ə düşməsi sadəcə “bir qədər ucuzlaşma” deməkdir, yaradıcıların dəyəri qoruyub saxlayıb-saxlamayacağı isə tarixin göstərdiyinə görə, o qədər də nikbin deyil.
Nvidia-nın bazar dəyəri 1 trilyon dollardan ən yüksək 5.8 trilyon dollara qədər yüksəldi, daha sonra 18 ayın ən aşağı səviyyəsinə geri döndü. Bu yüksəliş və eniş, Goldman Sachs strategisti Bobby Molavi-yə 180 il əvvəlki Böyük Britaniya dəmir yolu çılğınlığını xatırlatdı.
Molavi özünün son "Ruminations" strategiya qeydlərində əsas bir sual irəli sürür: Əgər bu bir köpükdürsə, sonda dəyər kimdə qalacaq? Onun cavabı, tarixdə dəfələrlə müşahidə olunan kapital xərcləri dalğasından götürülüb — "çox güman ki, onu tikənlərdə deyil."
Köpük və son fayda fərqli məsələlərdir. Texnoloji innovasiyalar dövr dəyişdirici ola bilər, amma dərhal dəyər yaratmaya bilər. Əvvəlki köpüklərə baxaq — internet, dəmir yolları və tülpanlar — elə bir köpük yoxdur ki, dağıldıqdan sonra həmin texnologiya yox olsun. Mən özüm tülpanı çox sevirəm.
Tülpanlar sağ qaldı, internet də sağ qaldı, dəmir yolları da. Əslində dəyişən odur ki, sonda dəyər kimdə qalıb — tülpan sənayesinin bütöv sahəsində, internetin tətbiq qatında, və "infrastrukturdan faydalanaraq uçuşa keçən ümumi iqtisadiyyat." Amma o, dərhal vurğulayır:
Bu köpükləri izləyən erkən kapital zərbə aldı... xüsusilə spekulyasiya və ümid 'qiymətləndirməyə' çevrildikdə, və əsas gəlir və nəğd axını ilə əlaqəsi kəsildikdə.
Başqa sözlə: Texnologiyanı düzgün qiymətləndirsən belə, səhm bazarında pul itirə bilərsən.
500 şirkət, 8000 mil dəmir yolu: o dövrün hesabı bu gün də aydın deyil
Molavi-nin ən çox istinad etdiyi tarixi nümunə, XIX əsrin 40-cı illərində Böyük Britaniyada baş vermiş dəmir yolu çılğınlığıdır:
19-cu əsrdə Britaniyanın dəmir yolu çılğınlığında, 500 yeni dəmir yolu şirkəti 8000 mil yeni dəmir yolu qurmaq üçün yarışdı (bu, İngiltərə ərazisinin uzunluğunun 20 qatına bərabərdir), və bütün ölkənin illik milli gəlirindən çox xərclədi.
Müqayisədə, ABŞ-da data mərkəzlərinə illik sərmayə xərcləri hazırda bir neçə yüz milyard dollardır, bulud hesablama nəhəngləri 2026-cı il tam bitmədən illik borc limitini keçib. Hələ illik ÜDM-i bitirib tükənmək səviyyəsində deyil, amma istiqamət aydındır.
İnternet köpüyü də eyni ssenari ilə davam etdi. Cisco, Qualcomm "çox yüksəldi, sonra azaldı," amma 360networks, AltaVista, Webvan "parladı, sonra tamamilə yox oldu." Fiber optik çəkildi, şəbəkə quruldu, on il sonra həmin infrastrukturlarla pul qazananlar başqaları oldu.
Molavi-nin bu mövzuya yekun fikri kifayət qədər ehtiyatlıdır: "İnnovasiyanın dəyəri mübahisəsizdir... amma innovasiyanın qiyməti və gəlirinin vaxtı müzakirəyə layiqdir."
“Hər bir sənaye texnologiyadır, texnologiya da hər bir sənayedir”
Bəs bu dəfə nə fərqlidir? Molavi fikrinə görə, müəyyən mənada risk daha böyükdür.
2000-ci ildə internet köpüyü zamanı, texnologiya sektoru əsasən özünə xidmət edirdi, bir sahədə problem olsa, təsiri məhdud idi. Amma bu gün, "hər bir sənaye texnologiyadır, texnologiya isə hər bir sənayedir." AI-nin gətirdiyi qarşılıqlı asılılıq "nadir hadisədir":
"Bu, qarşılıqlı qidalanan, qarşılıqlı bağlı bir mövzudur — Nvidia və OpenAI arasında ticarətlər, Nvidia-nın Intel-də payı, Oracle-ın Nvidia GPU-ları alması, böyük bulud provayderlərinin AI startaplarında payları... Bu il, uzun müddət ərzində böyük bir FOMO ticarəti içində idik — AI kapital xərcləri və texnoloji hegemonluq formasında bir qızıl axtarışı. 'Hərəkətsiz qalmaq təhlükəsi', 'tez və ya çox hərəkət etmək' riskindən daha böyükdür."
İnsanların keçən həftəki dalğadan sonra belə, OpenAI 1.25 trilyon dollar qiymətləndirmə ilə təxminən 11 milyard dollar vəsait topladı, Anthropic isə 80-100 milyard dollar səviyyəsində IPO planlaşdırır.
İmpuls iki tərəfli qılıncdır
Qiymətləndirmə niyə bu qədər nəğd axının önündən gedir? Molavi-nin verdiyi izah bazar strukturuna işarə edir.
Passiv fondlar, ETF-lar, bazar neytral hedc fondları və sistematik kvant strategiyaların üstünlük təşkil etdiyi bazarda, qiymət impulsu artıq əsas dəyərləndirməyə çevrilib:
S&P 500 daha çox 5-10 şirkət tərəfindən idarə olunursa (bəzən hətta 1-2 şirkət), bu ilin ilk altı ayında il ərzindəki artımın 60%-dən çoxu 6 şirkətdən, 35%-i 1 şirkətdən gəlib... Daha çox aktivlərin idarə olunan ölçüsü indeks izləyən fondlarda yerləşir — qiymət artdıqca, daha çox insan 'almaq məcburiyyətində qalır' — buna görə də qiymət getdikcə yüksəlir. Bu qrup, səhm artdıqca heç vaxt satıcı olmur, çünki onların ədalətli dəyər və artıq artım barədə heç bir fikri yoxdur.
Pərakəndə investorlar isə qalibləri (Mag 7 və Nvidia, "ucuz və pis performans göstərən dəyər səhm" deyil) izləyir və daha çox od tutur. Molavi qəbul edir ki, Nvidia-nın artımının "böyük bir hissəsi" əsas fundamental göstəricilərdən qaynaqlanıb və bu, haqlıdır. Amma "böyük bir hissəsi" texniki səbəblərlədir — "artsanda belədir, azalanda da." İmpuls faktoru bir neçə həftədə 2026-cı ilin bütün artımını geri çəkdi.
Bir qədər ucuzlaşıb, amma hələ də həqiqətən ucuz deyil
Bəs hazırkı bazar bu riskləri qiymətə salıb? Molavi S&P 500-in əvvəlki böyük enişlər dövründə gələcək qiymət/qazanc nisbətlərini göstərir:
2009 mart: 10.4 dəfə
2020 mart: 13.3 dəfə
2022 oktyabr: 15.7 dəfə
Hazırda (keçən həftə dövrün aşağı nöqtəsidirsə): təxminən 18 dəfə
Onun fikri: "Bir qədər ucuzlaşıb, amma həqiqi mənada ucuz deyil."
O da etiraf edir ki, bu müqayisə artım tempini nəzərə almır, Amerikada şirkətlərin qazancı hələ də 30% artım səviyyəsindədir. Amma bu qılınc iki tərəflidir — əgər AI kapital xərcləri sikli dəyişərsə, artımın də çox hissəsi dəyişər, 18 qat PE dövr zirvəsi qazancı ilə, və ya dövr dibi qazancı ilə tamamilə fərqli məsələdir.
Musiqi dayandıqda hesabı kim ödəyir
Molavi ehtiyatlı aqnostik bir mövqe ilə yekunlaşdırır: AI-nin dəyəri şübhə doğurmur, şübhəli olan qiymət və gəlir vaxtıdır.
Xatırlamağa dəyər ki, bu dalğa ilə internet köpüyü arasında bir struktur fərqi var. İnternet köpüyü əsasən səhmdarlara zərər verdi; telekommunikasiya köpüyü isə borc sahibini də aşağı çəkdi. Bu AI infrastruktur dalğası isə getdikcə borc, SPV və eyni şirkətlər arasında təchizatçı kreditləri üzərində qurulur. Bu o deməkdir ki, əgər dəyər 1847 və 2001-də olduğu kimi "tikənlərdən" çıxarsa, zərər səhm qiymətləri ilə məhdudlaşmayacaq.
Tülpanlar sağ qalacaq, GPU-lar da sağ qalacaq. Sual odur ki, musiqi dayandıqda hesabı kim ödəyəcək — və dəmir yolu çılğınlığından fərqli olaraq, bu hesab ümumi bazarın aktiv və passiv tərəflərinə düşəcəkmi?
İmtina: Bu məqalənin məzmunu yalnız müəllifin fikrini əks etdirir və platformanı heç bir şəkildə təmsil etmir. Bu məqalə investisiya qərarları qəbul etmək üçün istinad kimi nəzərdə tutulmayıb.
Siz də bəyənə bilərsiniz
Nvidia maliyyə hesabatı, Anthropic trilyonlu IPO ardıcıl gəlir! AI ticarəti üçün daha böyük sınaq gələn həftədir.
Huang Renxun-un istefasının təsirləri hələ də keçməyib, gələn həftə süni intellekt sahəsi iki böyük sınaqla qarşılaşacaq: Nvidia-nın "Huang-dan sonrakı dövr"də ilk maliyyə hesabatı — əgər nəticələr gözləntilərdən aşağı olsa, bazarın cəzası daha da ağır olacaq; Anthropic isə trilyon dollarlıq dəyəri ilə möhtəşəm IPO-ya hazırlaşır. Bu iki böyük suala cavab bazar qapısındadır və onlar qlobal kapitalın süni intellektə inamının davam edib-etməyəcəyini birbaşa təyin edəcək.
Goldman Sachs qlobal səhm bazarı proqnozu: Gələn il AI kapital xərcləri zirvəyə çatacaq, qazanc artımı "kəskin yavaşlayacaq", bulud sahəsinin nəhəngləri "müdafiəvi aktivlər" olacaq
Goldman Sachs-in 2027-ci il üçün qlobal səhmlər strategiyası göstərir ki, AI kapital xərcləri ilə bağlı canlanma zirvəyə yaxınlaşır və qlobal mənfəət artım tempi əhəmiyyətli dərəcədə yavaşlayacaq. S&P 500-un mənfəət artım tempi 36%-dən 11%-ə enəcəyi gözlənilir və amortizasiya təzyiqi tədricən ortaya çıxacaq. Lakin bulud nəhənglərinin dəyərləndirilməsi gözlənilən qiymət/qazanc nisbətinə görə artıq 19.7-ə enib, bu isə məcburi istehlak malları sektorundan aşağıdır və "nisbətən müdafiə xarakterli" aktiv kimi qiymətləndirilir. Goldman Sachs S&P 500 üçün hədəf qiymətin 8700 olacağını proqnozlaşdırır və ABŞ və Yaponiyanı yüksək, Avropanı isə aşağı dərəcədə portfelə daxil etməyi tövsiyə edir.
135 milyard dollar Nvidia səhmlərinə sahib olan Huang Renxun onları satıb pul çıxaracaqmı?
Huang Renxun vəzifəsindən ayrıldıqdan sonra onun təxminən 812 milyon səhmə və 135 milyard dollar bazar dəyərinə sahib NVIDIA portfeli səhm qiymətinə "ciddi təzyiq" yaradır. Satış edib-etməməsi həm hüquqi, həm də bazar məhdudiyyətlərinə tabedir: Qanuni satmaq üçün əvvəlcə hələ açıqlanmayan mənfi məlumatların açıqlanmasını gözləməlidir və bu portfel bütün bazarın altı günlük ticarət həcminə bərabərdir, geniş miqyaslı nağdlaşma isə bir neçə ay ərzində həyata keçirilməlidir.
Ənənəvi Yeni il rallisi, bu il ABŞ fond bazarında hələ də olacaqmı?
ABŞ fond bazarı həm texniki, həm də mövqe baxımından bərpa olunduqdan sonra, Goldman Sachs, Morgan Stanley və JPMorgan ilin sonuna doğru yüksəliş siqnalları verməyə başladı. Mövqelərin kəskin şəkildə boşaldılması, dəyərləndirmənin orta səviyyəyə qayıtması və mövsümi dəstək birlikdə sıxılma şəraitini yaradır. Lakin, qlobal sənaye idxal qiymətləri illik təxminən 24% inflyasiya ilə, pandemiya dövrünün zirvəsini aşıb, inflyasiya ilə bağlı ödənişlər gələn ilin ilk rübündə toplanacaq. Goldman Sachs xəbərdarlıq edir ki, ilin sonundakı yüksəliş həyata keçdikdə, gələcəkdə yüksəliş üçün yer tükənə bilər.
