高盛點名關鍵趨勢線，納斯達克最後防線岌岌可危

納斯達克100指數連續四週下跌，一條多年趨勢線成為市場最後的技術支撐，而它正面臨決定性考驗。

高盛科技、媒體與電信板塊首席專家Peter Callahan在最新週報中明確指出，納斯達克100指數正在重新測試連接2025年4月低點與2026年3月低點的關鍵基準趨勢線。上週四收盤價約26630點幾乎精準落在該線上，週五在半導體股反彈推動下，指數收於26990點，僅較趨勢線高出約1%，較10月6日歷史高點31361點仍低逾14%。Callahan寫道，這一層次的重要性難以言喻。

若趨勢線告破，Callahan的圖表顯示，下一個明顯支撐位在2026年3月低點附近約23000點，較目前水平再跌約15%。與此同時，市場極端情緒指標已全面亮紅——上週四創下芝加哥期權交易所歷史上單日最大看跌期權成交量，高盛旗艦半導體股票籃子實現波動率飆升至93，為今年4月以來最高水平。

納斯達克100指數上週下跌約5%，創下連續第四週收跌。費城半導體指數（SOX）在過去22個交易日累計下跌28%，Callahan指出，這一跌幅速度在1997年以來僅有少數幾次可相提並論，包括網路泡沫破裂、2008年全球金融危機以及新冠疫情衝擊。

Callahan對當前情緒的描述毫不遮掩："很難過度強調市場之艱難"——儘管記憶體定價、算力定價、供需能見度及第三季度盈利等自下而上的數據點依然強勁，但AI與半導體板塊自今年夏季以來已進入"滾動熊市"，較高點累計下跌約40%，與此同時，圍繞政策及國會走向的宏觀不確定性"難以建模"。

簡言之，基本面數據依然亮麗，股價卻持續下行，市場已開始用當下的股價為2028年尚未發生的情景定價。

Callahan在週報中這樣描述上週的市場流動狀況：創紀錄的看跌期權成交量、etf成交量大幅抬升、波動率指標呈現"恐慌"特徵、賣方偏斜度高企、技術上嚴重超賣。

他的解讀是，上述種種指標在技術層面"可以說有助於為後續的技術性反彈鋪墊條件"——但措辭中加入了"可以說"、"某種程度上"等限定語，以賣方標準而言，這接近於在暗示"不要抱太大期望"。

美銀策略師Michael Hartnett則持更為謹慎的立場，據彭博報導，他指出sox目前已跌至200日均線以下17%，而1996年以來真正的好買點通常出現在200日均線下方20%至25%區間，意味著"抄底者"或需承受更多痛苦。摩根士丹利的Nick Savone則指出，上週四sox單日暴跌12.2%，為該指數史上第二大單日跌幅，半導體板塊兩年遠期市盈率已降至個位數，是五年來首次。

拋售壓力在亞洲AI供應鏈中更為猛烈。Callahan引用亞洲資金流向數據顯示，截至11月6日當週，新興亞洲（除中國）錄得外資淨流出217億美元，為有紀錄以來第二大單週流出，中國台灣（-157億美元）與韓國（-80億美元）合計承受了幾乎全部衝擊。

史上最大單週外流就發生在四週前，當週流出規模高達276億美元。若將時間線拉長，歷史上十大單週外流中，有九次發生在2026年，唯一的例外是2020年3月新冠疫情衝擊期間。

Callahan在週報中特別標註了一張"令人不安"的圖表：dram三巨頭美光（MU）、SK海力士與三星目前分別以3.8倍、2.2倍和2.6倍遠期市盈率交易，而與此同時，dram現貨價格指數自2024年底以來已上漲逾十倍，仍接近歷史高位。

市場給出如此極低估值的邏輯在於：投資者認為當前盈利已是週期頂部，並預判隨著2028年數據中心建設放緩，今日的供應短缺將演變為明日的產能過剩。對此，Callahan的評價只有三個字："棘手，對吧？"

TrendForce預計第四季度dram合約價格將環比上漲約20%，低於第三季度的40%和第二季度的80%，合約價格上漲勢頭正在趨緩。

在避險資金的流向上，Callahan觀察到消費必需品板塊獲得資金追捧，但估值已明顯偏貴。標普500消費必需品相對標普500整體的估值溢價已升至10年以上最高水平，約高出6個市盈率點，而長期均值僅約為1個點。更為極端的是，消費必需品指數目前的24個月遠期市盈率約為半導體指數的兩倍——也就是說，牙膏和麥片的估值是驅動全球數據中心的晶片的兩倍。

在科技大型股內部，模擬半導體一度被視為相對避風港，德州儀器（TXN）此前展現出一定韌性，但上週末同樣跌破支撐。與此同時，卡特彼勒（CAT）自6月高點已近乎腰斬，從約1060美元跌至559美元。

Callahan判斷，不需要太長時間，投資者就會開始關注那些"可能漲幅已經過大"的標的，高盛Delta One團隊已對消費必需品籃子持有空頭倉位，且持有互換可獲得正向收益。

對多頭而言，或許最令人沮喪的信號來自盈利數據本身：資訊科技板塊在第三季度財報季中繼續領跑市場。據高盛投資組合策略團隊統計，80%的科技公司盈利超出一致預期至少一個標準差（標普500整體佔比為62%），僅2%的公司出現下調，營收方面同樣有75%超出一個標準差，無一家出現同等幅度的營收下調。

然而市場對此無動於衷，原因清晰：投資者已停止為當下已實現的盈利買單，轉而折現那些2028年可能無法兌現的預期。正如Callahan所言，這是一個"逐日應對"的市場，而非給予預期之利的市場。

本週催化劑密集，週二公布的cpi數據（核心cpi預期環比+0.3%）被視為決定美聯儲12月是否加息的關鍵，台積電月度銷售數據及CoreWeave財報同日揭曉；Applied Materials與英偉達的財報將分別於本週四與月底發布，均為市場高度關注的潛在拐點。