大摩重新將英偉達（NVDA.US）列為半導體首選股，產業瓶頸轉向數據中心基建，SpaceX、亞馬遜合作開啟成長空間

智通財經 APP 獲悉，摩根士丹利最新發布研究報告，重新將晶片巨頭英偉達(NVDA.US)列為其半導體領域的首選股票，維持「增持」評級，目標價看至300美元。機構認為行業瓶頸正快速從半導體產能約束轉向新建數據中心的建設速度與融資模式，而英偉達依託產品架構、全球客戶生態、融資配套能力充分把握產業紅利，同時看好 Muse 智能代理、新客戶合作帶來的增量，公司估值具備上行空間。大摩強調，目前英偉達對應2028財年盈利預測的市盈率僅為15倍，估值極具吸引力，即便市盈率不發生擴張，依靠業績增長仍能帶來堅實的投資回報。

核心產業邏輯：瓶頸轉移，高密度算力架構破局

大摩指出，過去一年市場聚焦半導體晶片產能約束，而當前行業核心矛盾已經切換為數據中心建設速度、資金融資能力，這恰好是英偉達生態優勢所在。土地、電力、機房空間成為最大發展約束，在該前提下，每千兆瓦算力產出令牌數量越高，競爭力越強。英偉達展示的演示幻燈片顯示，英偉達新一代 Feynman(2028 年)架構，對比 Blackwell 架構令牌產出最高提升 25 倍，目標大幅抬升每吉瓦營收，將每吉瓦收入由 400 億美元提升至遠超 500 億美元水準，緩解單位千瓦成本上行壓力。

機構同時提到，AI 算力需求總量超過現有基礎設施承載上限，短期不會出現晶片供應短缺。智能代理(Agent)興起會拉動 CPU 需求，但絕大部分增量資本支出依舊投向 GPU。Muse 類智能代理場景下，單顆 CPU 內核僅少量時間用於框架處理，一台數百核 CPU 即可服務海量用戶；而單個智能代理用戶每日生成令牌可達普通用戶十倍，將催生海量 GPU 推理需求。英偉達對自身 CPU出貨增長計劃充滿信心，計劃由 2026 年 200 億美元提升至 2027 年 400 億美元，並認為該增長當中略超五成來自AI機架內部的主節點CPU，剩餘增長來自獨立CPU機架。

客戶與業務增量：SpaceX、亞馬遜深化合作，海外雲生態擴容

客戶層面，SpaceX 與亞馬遜持續深化同英偉達合作，成為重要增長引擎。SpaceX 計劃 2026 年底建成約 2GW 數據中心容量，2027 年底提升至 5-10GW；測算假設2027年SpaceX 1320億美元AI資本支出當中，79%用於實際部署，該比例和2026年一季度保持一致。SpaceX每落地1GW裝機容量，會在2028財年為英偉達貢獻大約5%營收。亞馬遜 AWS 擴大合作，2027-2028 年新增 200 萬塊 GPU 以及 Vera 處理器，Vera處理器預計2027年底才會上市。大摩互聯網研究團隊預測，亞馬遜 2026、2027 年投向英偉達支出分別可達 400 億美元、780 億美元。

英偉達客戶群體廣泛，官網擁有 80 家雲合作夥伴，其中 55 家位於美國境外，能切入傳統大型雲廠商難以覆蓋的海外市場，受益各國本土算力基建、主權 AI 業務，落地收入分成協議，拓展軟體服務收入。英偉達還調動 5000 億非英偉達資本投入 AI 數據中心，提前鎖定元器件、電力資源，通過資產負債表構築競爭壁壘，兌現 50% 現金返還股東的承諾。

業績、毛利率與多情景估值測算

大摩認為英偉達 2028 財年營收指引存在向上修正空間，此前 70% 同比增長指引基於供給受限假設，真實需求增速接近 100%。機構判斷 2028 財年 72%-73% 毛利率為堅實底部。DRAM 等原材料成本上行壓力可通過產品提價、下調硬體規格兩種方式對沖。依託魯賓架構轉換搭建簡易毛利率模型，以 75% 毛利率基準測算，英偉達可提價 15% 可消化 30% 銷售成本上漲；下調 HBM 規格可消化 44% 銷售成本上漲。

機構給出三種情景預測：

樂觀情景：2027 財年每股收益 16 美元，目標價 350 美元。驅動來自 CPU、Groq 新產品放量，數據中心營收超預期，高毛利 AI 軟體業務、收入分成落地，AI PC 拓展市場空間。

基準情景：2027 財年每股收益 15.01 美元，目標價 300 美元，對應約 20 倍市盈率；預計 2026、2027 年營收分別增長 88%、70%。

熊市情景：2027 財年每股收益 13 美元，目標價 160 美元。風險來自增長預期下修、供給釋放過快、推理需求走弱、競品搶佔份額以及出口管制、關稅等負面衝擊。

投資觀點

大摩重新將英偉達列為首選股。目前英偉達處於新產品週期早期，算力需求高度匹配公司競爭優勢，Vera 產品有望加速落地。2028 財年對應市盈率僅 15 倍，估值偏低；AI 投資熱度回升可帶來估值擴張，即便估值不抬升，依靠持續增長業績，股票依舊有望取得不錯表現。雖然近期圍繞Muse熱潮，市場出現大量和CPU相關的報導，英偉達階段性表現偏弱，但大摩認為消費級設備將持續為 AI 應用、令牌需求提供長期動力，後續有望跑贏大盤。