Morgan Stanley utrzymuje ocenę „kupuj” dla Unity(U.US): wyniki za Q3 umacniają byczy scenariusz, plotki o przejęciu za 25 miliardów dolarów działają jak opcja na wzrost.

Portal Finansowy Inteligencja dowiedział się, że Morgan Stanley opublikował raport analityczny, utrzymując rekomendację „Overweight” dla Unity Software (U.US), firmy oferującej silniki do gier 3D w czasie rzeczywistym, z ceną docelową 62 USD. Zdaniem banku, wyniki Unity za trzeci kwartał dodatkowo wzmacniają byczy scenariusz fundamentalny, a szybki wzrost platformy reklamowej Vector daje realne podstawy do wyceny 95 USD w przypadku rynku byka; dodatkowo, doniesienia o kontaktach Silver Lake Capital i Public Investment Fund (PIF) z Arabią Saudyjską dotyczących przejęcia Unity nadają potencjalnej wartości fuzji i przejęć rolę „wartościowego prawa opcji wzrostu” oraz źródła ochrony przed spadkiem.

Według wcześniejszych doniesień, Unity ostatnio prowadziło rozmowy w sprawie przejęcia z konsorcjum obejmującym Silver Lake Capital i saudyjski PIF. Konsorcjum zwróciło się do Unity kilka tygodni przed ogłoszeniem wyników za trzeci kwartał, omawiając wycenę na poziomie około 25 mld USD. Unity rzekomo współpracuje z bankiem inwestycyjnym w celu oceny dostępnych opcji. Firma odmówiła komentarza, a wszelkie transakcje pozostają niepewne. Silver Lake Capital posiada obecnie około 8% udziałów w Unity, a Silver Lake Capital i PIF wcześniej brali udział w prywatyzacji Electronic Arts (EA) o wartości 55 mld USD, która została zakończona w sierpniu.

Morgan Stanley na tej podstawie oblicza, że wartość przedsiębiorstwa w wysokości 25 mld USD oznacza około 49,60 USD na akcję Unity, co stanowi 16-krotność prognozy EBITDA na 2028 rok, przy wycenie referencyjnej raportu na poziomie 52 USD daje to około 5% dyskonta.

Bank uważa, że przed pojawieniem się doniesień cena akcji Unity nie odzwierciedlała podwyższonego premii spekulacyjnej związanej z przejęciem. Unity ma historię nagłówków dotyczących M&A: w 2022 roku AppLovin (APP.US) próbowało publicznie przejąć Unity, lecz bezskutecznie, przy czym w tym samym czasie Unity zrealizowało przejęcie ironSource; pod koniec 2023 roku po odejściu wieloletniego CEO, rynek spekulował, że Unity może przyciągnąć strategiczne zainteresowanie, a cena akcji zdecydowanie spadła.

Jednak Morgan Stanley ostrożnie podchodzi do synergii pomiędzy sieciami reklam mobilnych a firmami produkującymi gry mobilne. PIF posiada główne studia gier mobilnych, takie jak Scopely i Niantic, lecz nie jest oczywiste, czy między Unity a tymi tradycyjnymi aktywami mobilnymi istnieje znacząca synergia. Działalność silnika gier Unity może korzystać na swojej neutralności; teoretycznie pionowa integracja studia i sieci reklamowej daje synergię, lecz rzeczywiste przypadki mają mieszane wyniki. AppLovin i Zynga próbowały łączyć studia z sieciami reklamowymi, lecz po kilku latach obie firmy wydzieliły te aktywa.

Wzrost Vector i fundamentalna logika byka

Ponadto, Morgan Stanley uważa, że wyniki za trzeci kwartał czynią scenariusz byka dla Unity jako samodzielnej firmy jeszcze bardziej optymistycznym, i że ścieżek do wyceny 95 USD jest więcej niż jedna. Około 80% wzrostu marży EBITDA od początku roku pokazuje, że dalszy rozwój Vector może znacząco poprawić przyszłe prognozy zysków. Dlatego bank utrzymuje pewność co do strategicznej wartości Unity, lecz podkreśla, że sama fundamentalna opowieść jest wystarczająco atrakcyjna, zaś wartość związana z M&A powinna być traktowana jako opcja wzrostu i ochrona przed spadkami.

Bank wylicza kluczowe katalizatory na kolejne 12 miesięcy. W czwartym kwartale Unity musi utrzymać dynamikę Vector w sezonie świątecznym reklam. Platforma reklamowa AI Unity odnotowała 40-procentowy wzrost kwartał do kwartału w trzecim kwartale, przewyższając prognozę zarządu na poziomie 20%, zaś w prognozie na czwarty kwartał założony jest wzrost od 21% do 23% kwartał do kwartału. Ciągła poprawa zwrotu dla reklamodawców, wdrożenie nowych produktów i zwiększone wydatki nowych reklamodawców będą ważnymi dowodami na trwałość wzrostu.

W 2027 roku kluczowe będą przyjęcie danych runtime i udoskonalenie modeli. Ponad 90% nowych projektów decyduje się na udostępnianie danych runtime, lecz spośród tysiąca największych wydatkujących na Vector tylko 30% obecnie dzieli się danymi. Morgan Stanley uważa, że znaczące możliwości istnieją w rozszerzeniu zakresu adopcji i ulepszeniu sposobu wykorzystania tych sygnałów. Unity może ciągle udoskonalać modele targetowania reklam dzięki tym danym, co pozwoli w 2027 roku dalej podnosić prognozy zysków.

Kolejnym katalizatorem na 2027 rok jest planowane wprowadzenie Unity Spark. Ten produkt to platforma do tworzenia gier w przeglądarce, pozwalająca użytkownikom bez doświadczenia w programowaniu na samodzielne budowanie gier; zamknięte testy planowane są na ten rok, pełne wdrożenie w 2027 roku. Współpraca Unity z Google może rozszerzyć zakres dystrybucji i bazę twórców. Raport wskazuje, że zarówno monetyzacja bezpośrednia, jak i zwiększona podaż gier tworzą potencjalne potrzeby reklamowe i odkrywcze, lecz stopień adopcji i wkład finansowy pozostają niepewne.

Czynniki ryzyka

Raport szczegółowo wymienia kluczowe ryzyka. Nowe narzędzia AI mogą zrewolucjonizować działalność Unity Create lub zaostrzyć konkurencję w produkcji gier; rynek obawia się spadku zależności od tradycyjnych silników lub rozprzestrzenienia się prostszych i tańszych alternatyw; Unity musi zintegrować nowe technologie AI, zachowując swoje miejsce w przepływach pracy deweloperów. Byczy scenariusz opiera się na ciągłej poprawie wyników Vector; jeśli udoskonalenia modeli przyniosą malejące zwroty, bądź rywale innowują szybciej, może to spowolnić wzrost budżetów reklamowych i ograniczyć poprawę rentowności. Przewaga danych Vector zależy od współpracy klientów korzystających z silnika; deweloperzy mogą ograniczyć udostępnianie danych ze względu na obawy lub domagać się większych korzyści ekonomicznych, co może ograniczyć przewagę Unity jako operatora silnika i sieci reklamowej jednocześnie.

Co więcej, udział głównych inwestorów branży gier może skomplikować pozycję Unity jako neutralnego partnera technologicznego. Jeśli Unity znajdzie się w tej samej grupie kapitałowej co EA, Scopely i inni wydawcy, konkurencyjni wydawcy mogą nie chcieć udostępniać wrażliwych danych. Raport stwierdza, że obecnie nie ma dowodów na zmianę zachowań, lecz pewność co do separacji danych jest kluczowa. Większa monetyzacja sektor Create wymaga także wyważenia zaufania deweloperów; wyższe ceny, minimalne zobowiązania i opłaty konsumpcyjne mogą utrudnić adopcję lub osłabić relację pomiędzy klientami sektorów Create i Grow.

Unity jest również uzależnione od mobilnych platform, których nie kontroluje; zmiany polityki przez Apple (AAPL.US) lub Google (GOOGL.US) w iOS/Android mogą zaszkodzić targetowaniu i pomiarom lub wpłynąć na ekonomię i adopcję produktów płatności bezpośrednich. Unity posiada znaczne ekspozycje na relacje z deweloperami i reklamodawcami w Chinach, jest wrażliwe na lokalny popyt, regulacje, geopolitykę oraz ograniczenia w przepływie technologii i danych. Spór pomiędzy Unity i AppLovin dotyczący Ad Quality SDK oraz dostępu do danych wciąż trwa, AppLovin oskarża o nieuprawnione zbieranie i wykorzystywanie jego danych reklamowych, Unity zaprzecza tym oskarżeniom; niekorzystny wynik może przynieść kary finansowe i/lub zmiany produktowe, a wpływ na Vector pozostaje niepewny.

Wpływ na konkurencję branżową i wyniki kursu akcji

Jeśli transakcja przejęcia zostanie potwierdzona, Morgan Stanley uważa, że również dla konkurentów z branży mogą pojawić się potencjalne wnioski.

Dla AppLovin podkreśla to strategiczną wartość technologii reklam mobilnych oraz potencjał zysku tych sieci po osiągnięciu skali; na rynku o wciąż niskich współczynnikach konwersji sukces jednej firmy nie musi odbywać się kosztem drugiej, zarówno Unity, jak i AppLovin mogą poprawić rentowność i zwrot dla reklamodawców. Kluczowe pytanie dotyczy tego, czy Unity zmieni swoje priorytety inwestycyjne lub model biznesowy.

Dla Roblox (RBLX.US) wpływ na podstawową działalność jest ograniczony, lecz dalsze inwestycje w Unity Spark i rywalizacja związana z AI w tworzeniu i odkrywaniu gier są istotne. Należy obserwować, czy Unity i Google będą w stanie przekształcić bardziej dostępne tworzenie gier w trwałe zaangażowanie konsumentów i szeroką dystrybucję.

Dla Take-Two (TTWO.US) oraz wydawców gier wpływ jest ograniczony, ale może wzmocnić zainteresowanie inwestorów szeroko pojętym ekosystemem gier; oprogramowanie deweloperskie Unity, dane runtime i oferta reklamowa zasadniczo różnią się od portfolio IP wydawców.