[Long tweet en anglais] Brève analyse des DATs : ingénierie financière ou activité commerciale ? BTC ou ETH, lequel est le meilleur ?

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Le DAT est un produit financier, similaire à une compagnie d'assurance ou une banque, qui doit équilibrer ses actifs et ses passifs.

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Auteur de l'article :

Mippo

Opinion :

Mippo : Tout d'abord, je pense toujours que la plupart des structures de DAT sont « stupides ». Cependant, je tends de plus en plus à croire que la présence de nombreuses structures sous-optimales dans l'industrie crypto est davantage le résultat d'une régulation excessive. Donc, même si je ne trouve pas les DAT excellents, je comprends pourquoi ils existent et je pense qu'ils continueront d'exister pendant un certain temps. Récemment, j'ai lu un article écrit par Denny Galindo et Jane Yu Sullivan de JPMorgan. Ils soulignent que, bien que la plupart des gens comparent les DAT à des fonds fermés (comme GBTC), on peut aussi les assimiler à des REITs (fonds de placement immobilier), des compagnies d'assurance ou même des banques. Pour moi, le point central de l'article est le suivant : des véhicules d'investissement comme les REITs, les compagnies d'assurance et les banques ont deux sources de revenus : l'ingénierie financière — générer des profits à partir de la volatilité du marché ; et les revenus opérationnels — issus de l'activité réelle de l'entreprise. Toutes ces entreprises doivent équilibrer leurs actifs et leurs passifs. Les banques, compagnies d'assurance, etc., doivent s'assurer que leurs livres peuvent couvrir les retraits des clients ou les paiements d'assurance. Par conséquent, elles privilégient les actifs liquides et générateurs de rendement (comme les obligations d'État). Les compagnies d'assurance ont aussi des particularités : leurs revenus incluent à la fois l'ingénierie financière (en vendant la volatilité et en structurant leur bilan) et les revenus opérationnels (revenus de souscription). Ce point est très pertinent pour la comparaison avec les DAT. À mon avis, les DAT ressemblent davantage à des produits financiers à gestion active (par opposition aux produits passifs comme les ETF). S'ils peuvent générer un rendement supérieur à celui de l'actif sous-jacent, ils ont de la valeur, ce qui dépend fortement de leur capacité à générer des revenus. Cependant, à ce stade, les investisseurs ne se soucient pas vraiment de la provenance de ces revenus. Par exemple, Strategy (une entreprise) a créé des indicateurs déroutants (comme l'accretive dilution), mais au fond, les revenus proviennent tous de l'ingénierie financière. Prenons un exemple : lorsque la volatilité du bitcoin augmente, Saylor peut emballer du BTC dans différentes structures financières (obligations convertibles, actions privilégiées, actions ordinaires, etc.), et réussir à « vendre 1 dollar de bitcoin pour obtenir 2 dollars de valorisation ». Mais aujourd'hui, la volatilité du bitcoin diminue structurellement, ce qui est important — car cela signifie que Saylor ne pourra plus générer autant de revenus grâce à la volatilité, ce qui pose un gros problème pour les DAT. Donc ma conclusion est la suivante : peut-être que dans les 2–3 prochaines années, les investisseurs commenceront progressivement à distinguer les sources de revenus des DAT. Si les revenus proviennent uniquement de l'arbitrage sur les marchés financiers, ce modèle a une durée de vie limitée. Mais si l'actif sous-jacent peut générer des revenus (par exemple, des récompenses de staking), cela constituera une source plus durable. C'est aussi pourquoi je pense que des « actifs productifs » comme ETH ou SOL ont un énorme avantage. Ces blockchains peuvent non seulement générer des récompenses d'exécution grâce à une véritable activité on-chain, mais aussi participer à la DeFi (comme les pools de prêts d'Aave ou Morpho), aidant ainsi les DAT à obtenir de meilleures conditions de financement. J'ai toujours cru que l'avantage structurel d'ETH et SOL par rapport à BTC réside dans leur capacité à générer des revenus. Je suis un partisan des actifs productifs. Et si les DAT continuent de dominer la tendance des prix du marché, ce flux de revenus sera crucial — il déterminera si les DAT peuvent couvrir leurs propres coûts d'effet de levier.