Nebius(NBIS.US)第三季度電話會議：CEO稱AI「需求真實且龐大」 預計2027年第四季度實現稅前盈虧平衡

智通財經APP獲悉，AI雲基礎設施公司Nebius集團(NBIS.US)於美東時間11月12日盤前發布2026年第三季度業績，並於當日召開電話會議。公司三季度營收9.808億美元，同比增長571%，高於LSEG一致預期的9.075億美元；GAAP淨虧損3750萬美元，換算每股虧損13美分，較上年同期淨虧損1.196億美元（每股虧損50美分）明顯收窄；調整後每股收益為盈利31美分，優於市場預期的每股虧損69美分。業績公佈後，該股盤前一度下跌22.12%至120.48美元，常規交易時段收跌16.84%至128.64美元。拋售的主要原因並非季度業績本身，而是公司將2026年營收指引收窄至30億-32億美元，並將2026年資本開支指引上調至約270億美元、同時首次給出2027年資本開支400億-450億美元的指引，均明顯高於市場預期。CEO阿爾卡季·沃洛日在會上回應稱：「對AI的需求是真實且龐大的。其他一切，比如建設產能和為它融資，只是一項任務。」他重申，公司預計2027年營收達到120億-130億美元，並在2027年第四季度實現稅前盈虧平衡。

焦點與回應

本次會議的核心焦點，是2026年營收指引收窄與資本開支大幅上調之間的關係，即市場質疑「誰將為AI擴建買單」。管理層對此給出的回應是：指引調整僅涉及第三方機地产能交付時點，與需求無關；CFO Dado明確表示「我們對這份指引非常保守」，並稱2027年預測中未計入資產輕模式合作的潛在上行空間。CEO沃洛日則承認「最近資本市場一直不太平靜」，但堅持認為建設產能與融資「都是可以解決的任務」。市場解讀方面，Barchart分析指出，業績公佈前一日該股隨CoreWeave大漲15%，已經透支了利好預期；2027年400億-450億美元的資本開支計劃與市場預期（約287.7億美元）之間的巨大落差，才是引發拋售的導火索。此外，據報導，英偉達CEO黃仁勳辭職的消息以及美國多地公投限制資料中心建設，也加劇了新興雲廠商板塊的整體波動。

三季度創紀錄 營收同比增長571%

管理層將本季度定性為「創紀錄的季度」。集團營收9.808億美元，同比增長571%、環比增長68%，其中Nebius AI Cloud營收9.738億美元，同比增長643%，約佔集團營收99%。公司稱增長主要來自過去12個月新增產能的釋放。本季度簽訂的協議價格持續上行，每兆瓦成交價高於2500萬美元，高於二季度的2000萬-2500萬美元區間，且已開始簽署數十億美元級多年期協議。

調整後EBITDA利潤率升至47.5%

盈利層面，集團調整後EBITDA為4.658億美元，上年同期為虧損520萬美元，二季度為2.362億美元；調整後EBITDA利潤率47.5%，高於二季度的40.6%，其中AI Cloud業務利潤率達53.2%。GAAP淨虧損收窄至3750萬美元。公司稱集團與AI Cloud利潤率之間的差異來自對Avride和TripleTen的投入。託管推理平台Token Factory正朝數億美元年化經常性收入(ARR)邁進。本季度還確認了約3.25億美元的非經常性收入，來自資產輕模式(asset-light model)下的合作。

預付款覆蓋超100%資本開支

公司披露，自三季度初以來客戶合同總價值(TCV)已超過120億美元，其中絕大多數來自AI原生(AI native)客戶。三季度簽署的合同中超過90%附帶預付款，新合同的預付款現已覆蓋對應產能上線所需資本的100%以上，二季度這一比例為50%-60%。新產能回本週期由上年同期的1年10個月縮短至1年7個月。Databricks、Datadog、Snowflake和Palantir在本季度首次與公司簽訂多年期協議。

資本開支與融資安排

三季度資本開支約73億美元，全年2026年資本開支指引上調至約270億美元。融資方面，公司7月落地首筆7.75億美元資產抵押融資(asset-backed financing)額度，以投資級客戶的長期合同作抵押，利率為SOFR加250個基點；8月完成57.5億美元可轉換高級票據發行；並通過ATM增發計劃以每股229.1美元的加權均價出售460萬股A類股，淨募資約10億美元。截至季末，公司持有現金及現金等價物74億美元。管理層預計2027年資本開支的75%-85%將由預付款和資產抵押融資覆蓋，其中2027年客戶預付款預計達170億-200億美元。

2026指引收窄 2027指引營收120億-130億美元

公司將2026年營收指引由此前的30億-34億美元收窄至30億-32億美元，管理層解釋稱原因是部分第三方託管(colocation)產能交付時點推遲，而非需求走弱；調整後EBITDA利潤率指引維持約40%不變。2027年公司首次給出營收120億-130億美元的指引，約為2026年指引區間中值的四倍，資本開支指引為400億-450億美元，並預計在2027年第四季度實現稅前盈虧平衡（基於伺服器及網路設備五年折舊口徑）。公司預計2026年底簽約電力達5吉瓦(GW)，並稱2027年的GPU、CPU、網路及儲存供應均已鎖定。

新澤西專案延誤系電力問題

針對新澤西州Vineland專案延誤，管理層解釋稱，問題出在電力環節而非需求：夏末原定的柴油發電機方案無法落地後，公司轉向Bloom發電設備，而提供臨時供電的DataOne在三季度末決定提前退出，導致出現供電缺口。CEO沃洛日承認「在我們這個行業，延誤是常事，我們也未能倖免」，但強調受影響產能並未取消，部分已排期至2027年。公司三季度繼續向微軟交付，並將在11月和12月繼續交付。自有場地專案（阿拉巴馬、密蘇里、芬蘭兩處及賓夕法尼亞）按計劃甚至略超前推進。

Token Factory與企業客戶拓展

管理層在問答環節多次回應增長質量與客戶結構問題。Token Factory按token計價、以託管服務形式出售，因運行在自有GPU基礎設施上而具備成本優勢，將是英偉達新產品的首批支持方。企業客戶方面，公司以Palantir為例，稱其將Nebius的Token Factory與自有平台Foundry結合以服務主權AI需求；管理層稱企業採用仍處早期但正在改善，預計未來幾個季度將披露更多企業業務進展。公司同時宣佈將停止指引ARR指標，自2027年起以營收和稅前利潤作為核心評估口徑。

完整會議紀要

Nebius集團投資者關係主管 Gili Naftalovich：歡迎大家參加Nebius 2026年第三季度業績電話會。出席今天會議的有CEO阿爾卡季(Arkady)、CFO達多(Dado)以及Nebius管理團隊其他成員。部分陳述涉及前瞻性表述，基於當前預期與假設，存在風險與不確定性，實際結果可能有重大差異，請參閱公司20-F表格中的風險因素清單，公司不承擔更新前瞻性表述的義務。本次會議將同時呈現GAAP與非GAAP財務指標，非GAAP與GAAP指標的調節表包含在今日業績公告中。所有業績相關文件均通過公司投資者關係網站(nebius.com)向公眾發佈。現在把會議交給阿爾卡季。

Nebius集團CEO 阿爾卡季·沃洛日(Arkady Volozh)：謝謝Gili。上個季度我向大家介紹了我們的商業模式，這個季度我要展示它是如何運轉的。首先說明，Q3是一個創紀錄的季度——在市場如此增長的背景下，理應如此。最近資本市場一直不太平靜。整個行業都在被問兩個問題：AI擴建能有多快，以及誰來為它買單。這些是重要的問題。我的思考方式很簡單：對AI的需求是真實且龐大的。其他一切，比如建設產能和為它融資，只是一項任務。任務可能很難，但都是可以解決的。需求強勁，客戶以更長期限、更高價格向我們作出承諾，並且提前支付更多款項，價格持續上漲。Q3協議每兆瓦成交價高於2500萬美元，較二季度2000萬-2500萬美元的水平再上一階。客戶協議的規模也在變大：三個月前，我們報告了首批10億美元以上的合同；進入Q4，我們已在為AI雲簽署數十億美元的協議。需求的基礎也在拓寬，AI原生客戶在與我們共同成長，Databricks、Datadog、Snowflake等企業AI領軍者本季度首次與我們簽訂多年期協議。

大家知道當前需求異常強勁，但我也想談談我們如何為未來做準備。我們按三個時間跨度銷售，並在三者之間選擇最佳組合：第一種是現貨(spot)和短期合約，以溢價價格出售；第二種是一至三年期合同，這是我們的核心業務；另外有數量有限的五年期協議，用於分散合同期限結構並幫助為擴建融資。後兩類由預付款覆蓋。這裡有兩個關鍵指標：預付款覆蓋資本開支(CapEx)的比例，以及新產能的回本週期。客戶為未來12個月內上線的產能提前付款，是為了鎖定產能和鎖定當前價格。最重要的變化是，新合同的預付款現在覆蓋了使這些簽約產能上線所需資本的100%以上——上季度還是50%-60%。因此，Q3的回本週期從上季度的1年10個月縮短至1年7個月。客戶付得更多、付得更早、承諾得更長，而我們更快收回資本。

關於如何實現這一模式：首先是銷售方式。我們正在創建新工具來發現我們所售產能的真實價格，包括預留產能拍賣、公開現貨定價和短期產能，市場告訴我們產能價值幾何，我們就按該價格出售。其次幫助利潤率的是我們的低成本。我們構建全棧，既包括運算基礎設施，也包括其上的軟體。我們從創立之初逐層構建Nebius：先是為大規模訓練，然後是推理，如今是後訓練(post-training)與智能體(agentic)工作負載。客戶從適合自己的環節切入，隨後隨需求演進而與我們共同擴大規模。我們的託管推理平台Token Factory證明了這一模式在起作用：它正朝數億美元ARR邁進，且利潤率更高，因為我們使用自己的GPU，而GPU不是租來的產能。我們的價格反映產品的溢價價值，而成本結構是市場上最低的之一——我們自行建設基礎設施，自行設計並製造機架和儲存，隨著更多產能來自自有場地，這些成本還會進一步下降。溢價價格加上低成本成就了我們的利潤率。我們的利潤率還受益於更低的資金成本：在預付款之上，我們還可以憑藉投資級合同進行融資。這一切降低了成本、擴大了可服務市場，並讓我們去爭取更高價值的客戶。這就是我們走向盈利的路徑，我們預計將在2027年第四季度實現稅前盈利。

在某一個時點，我們行業的供需將趨於平衡。屆時，我們將已做好準備。我們同時投資三件事：產能、軟體平台，以及能觸達客戶所在之處的市場推廣(go-to-market)。三者同等重要，但產能是這項業務的根基，它定義我們的規模。以這樣的規模建設很難，延誤是這個行業的常態，我們也未能倖免。例如，部分第三方託管場地，包括新澤西，進度落後。客戶已被告知，沒有任何產能被取消，其中一部分已推遲至2027年。這意味著今年計劃收入的一部分將移至明年初。我們的自有場地則保持正軌甚至超前——這很重要，因為我們下個吉瓦(GW)產能大部分將來自自有場地，由我們自己的團隊負責從土地、電力、廠房、硬體、軟體到運營的所有環節。這讓我們對明年充滿信心。我們正在建設下個吉瓦，這使我們成為一家不同量級的公司，我們也已為這一目標做足了資金準備。2026年的付款將超過100億美元，明年還將顯著增加；我們可以憑藉投資級合同獲得條件優惠的融資，我們還擁有強勁的資產負債表和潛在的外部融資渠道。我們對2027年有充分信心，並且正在為2027年之後布局。行業會同任何行業一樣有起伏，我們正在構建一個既能在好市場中蓬勃發展、又能在逆境中保持韌性的商業模式和財務模式。我們預計，在對建設節奏持保守判斷的前提下，明年營收將增長約四倍，並在第四季度實現稅前盈利。最後要說，我們業務的前景從未如此之好，我們對所建事業的信心沒有改變，我們將繼續前行。下面交給CFO達多。

Nebius集團CFO Dado：謝謝阿爾卡季。我們交付了一個強勁的第三季度。營收同比增長571%，其中大部分來自過去12個月新增的產能。EBITDA利潤率同比、環比均有所提升。我們還強化了資金狀況：預付款已成為協議的標準結構，預計2026年客戶承諾的預付款將達到100億美元；與微軟和Meta的長期協議可用於進一步的資產抵押融資；季末資產負債表上持有74億美元現金及現金等價物。此外，每一批產能上線帶來的經營現金流都在增長。我將先講三季度業績、資產負債表和資本開支資金需求，然後是更新的2026年指引和2027年初步展望。如無特別說明，以下比較均為同比。

先看營收。集團營收9.808億美元，同比增長571%，環比增長68%。Nebius AI Cloud營收9.738億美元，同比增長643%，約佔集團營收99%。三季度，我們確認了約3.25億美元的非經常性收入，這是我們資產輕模式的一部分：在該模式初期階段，我們與合作夥伴合作，由對方出資在其產能上部署Nebius架構和Nebius AI Cloud平台。在此類合作下，當我們把架構與平台部署到夥伴產能上時確認一部分收入，在產能上線時再確認一部分。隨著資產輕布局擴大，我們預計這類收入將成為業務的常態組成部分。

再看EBITDA。集團調整後EBITDA為4.658億美元，上年同期為負520萬美元，二季度為2.362億美元。集團調整後EBITDA利潤率47.5%，高於二季度的40.6%。Nebius AI Cloud業務調整後EBITDA利潤率53.2%，高於二季度的50%。集團與AI Cloud利潤率之間的差異反映我們對Avride和TripleTen的投入。

接下來是資產負債表與資金。預付款在本季度成為協議的標準結構：Q3簽署的合同價值中超過90%附帶預付款，且客戶在每份協議中預付的比例更高，預付款佔總合同價值的加權平均份額較二季度上升約20個百分點。覆蓋率如阿爾卡季所述超過100%，覆蓋Q3所簽合同對應的全部資本開支，高於二季度的50%-60%，且Q4迄今簽署的協議中該比例仍在繼續上升。這些預付款覆蓋包括GPU、網路設備在內的全部資本開支。預付款現在既涉及已部署產能的協議，也涉及新建產能的協議，因此它們為整體擴建而非單個專案提供資金。因為我們自主選擇簽約組合——按客戶、期限和所附預付款——我們實際上是在選擇需要多少外部資本以及何時獲取，這讓我們可以抓住機會而非被動依賴。我們會在資金成本和時機合適時融資，權衡每個資金來源對資金成本、股權稀釋和資產負債表健康的影響，不依賴任何單一渠道為2027年融資。7月，我們落地了7.75億美元的額度，這是資產抵押融資框架下的第一筆交易，以投資級客戶的長期協議作抵押，利率為SOFR加250個基點。這些條款以及我們選擇動用此類額度的時機靈活性，正是我們簽這類合同的原因。我們已有超過400億美元的類似承諾收入，視之為可複製的框架。8月，我們完成了57.5億美元的可轉換高級票據(convertible senior notes)發行。本季度我們還通過市價增發(at-the-market, ATM)計劃以每股229.1美元的加權平均價格發行460萬股A類股，淨募資約10億美元，尚有760萬股可供發行。ATM是靈活工具，而非承諾。

再談資本開支。本季度資本開支約73億美元，主要來自伺服器與網路設備以及自有資料中心的擴建。我們將利用各類可用的融資工具。

關於展望。我們更新2026年指引，並按同一口徑給出2027年的初步展望——即基於今天的所見，以及對所有場地交付節奏更為審慎的判斷。2026年：如阿爾卡季提到的，我們看到部分第三方產能推遲至2027年(原文為second quarter of 2027)。我們現在預計營收30億-32億美元，此前區間為30億-34億美元。年化運行率收入(run-rate revenue)反映同樣的時點變化。我們現在預計2月份的ARR將超過70億美元——這還是在新澤西達到滿負荷之前。此番更新之後，我們將不再指引ARR指標，因為業務正在進入下一階段：該指標基於季度中的單月，不能反映我們業務基礎的全貌，我們不圍繞任何單一個月來經營業務；隨著新合作擴大，這類收入也會給ARR帶來波動。隨著業務走向成熟，我們認為營收和稅前利潤是評估我們最合適的方式。我們繼續預計集團調整後EBITDA利潤率約40%，與此前指引一致。2026年資本開支目前預計約270億美元，高於此前200億-250億美元的區間。簽約電力維持不變，年底達到5GW，高於目前的超過4GW。需求從未如此強勁，2026年指引的調整只是時點問題，不是需求問題。

2027年展望：我們預計營收增長約四倍至120億-130億美元。我們也為盈利路徑感到振奮：現在預計將在2027年第四季度實現稅前盈虧平衡，基於伺服器與網路設備五年折舊的口徑，隨著自有場地在年內陸續爬坡。我們預計資本開支為400億-450億美元，對應超過1GW的新增產能，其中大部分來自自有場地，其利潤率結構優於第三方託管產能。為支持這一擴張，我們預計資本開支區間的75%-85%將通過預付款和現有投資級合同的資產抵押融資覆蓋。2027年客戶預付款預計為170億-200億美元，這一數字並非上限；預付款規模取決於我們如何在合同類型之間配置產能，而我們為價格、期限和預付款的最佳平衡來設定組合。我們還擁有非常健康的資產負債表，可以在外部資本條件合算時靈活把握機會。我們以強勢姿態進入2027年：明確的四季度盈虧平衡路徑、建立在客戶、現有合同和資產負債表之上的融資計劃，以及我們有信心兌現的展望。我們將以始終如一的紀律繼續擴張。下面交給Gili進入問答環節。

問答環節

Nebius集團投資者關係主管 Gili Naftalovich：第一個問題來自高盛研究部(Goldman Sachs)的Alex Duval：「如果需要在現有現金之外補充資金，考慮到部分債券市場的狀況，預付款能在多大程度上滿足需求？」Marc請回答。

Nebius管理層(銷售/商務)Marc：謝謝Alex。直接簡單地回答：可以，我們可以動用預付款來補充任何額外的現金需求。稍作展開，讓大家了解預付款在整體執行中扮演的角色。去年我們拿下了幾個里程碑式的大單——微軟和Meta，兩者都附帶大額預付款，從那時起我們便知道預付款是我們業務的基礎性部分。對AI雲業務，我們從今年一季度開始落實預付款，如今它已是協議的標準結構，Q3簽署的合同價值中超過90%附帶預付款。我們如何獲得這些預付款？有三個因素：第一，我們被視為市場領先的平台，AI開發者願意為我們的可靠性和服務支付溢價；第二，我們上季度說過，我們可以按當前條款賣出全部產能，但我們選擇按兵不動以爭取更好條款，現在我們做到了——我們在提價的同時擴大了預付款；第三，由於我們對成本結構的整體管理，預付款的絕對金額對應更高的資本開支覆蓋比例。更高的預付款加上更低的成本，使本季度實現對含資料中心成本在內的全部資本開支超過100%的覆蓋。還有一個可能不明顯的要點：我們在交付之前很久就收到了預付款。預付款同樣適用於我們已擁有的產能，因此它們為整體擴建提供資金。我希望大家看到，預付款安排為我們業務的持續穩健融資提供了極大靈活性。正如Alex所指出的，它給了我們在必要時補充現金需求的槓桿。我想Ophir可以就利用預付款融資補充一些見解。

Nebius管理層(融資/合作)Ophir：謝謝Marc。你講得很全面，但歸根結底，當合同預付款覆蓋資本開支超過100%時，你就處於非常有利的位置。在各種合同類型之間做配置時，我們可以把資本市場狀況也納入考量。例如，在公司層面債務利率較高的時期，我們可以決定改變產能配置方式，提供更多長期合同，獲得大量預付款來覆蓋資本開支需求；如果市場狀況改變，我們可以非常機會主義地發行公司債或其他工具，然後把更多產能保留給較短期合同。我們有極大的靈活性。Q3的業績以及Q4迄今的預付款情況，讓我們能夠以非常有吸引力的方式為業務融資。

Gili Naftalovich：Alex Duval的另一個問題：「能否結合德克薩斯州等地的情況，談談Nebius如何與地方政府和社區合作？你們的做法能否緩解部署阻力？」Tom請回答。

Nebius管理層(政府/社區關係)Tom：可以。關於德州，我們目前在那裡沒有業務，但我可以談談我們已有運營或正在建設的約六個州的情況。截至目前，我們沒有看到、也不預計政治格局的變化會對專案時間表產生實質性影響。更寬泛地說，圍繞AI尤其是資料中心的問題，並非只來自民主黨，實際上兩黨都有。我們認為其中許多問題是合理的、值得回答的，我們也盡力作答。自選舉以來，我們未見整體情緒軌跡發生變化。問題還會繼續被提出，而我們要做的是確保自己出面回應。我們與州領導人、社區積極溝通，努力做到透明，解釋我們在做什麼、能為社區帶來什麼好處。我們認為這件事我們做得不錯，也會繼續做下去。

Gili Naftalovich：下一個問題來自Baird的Rob Oliver：「2027年的融資戰略是什麼？支撐當前訂單簿(backlog)和資料中心擴建還需要多少額外資金？」Dado請回答。

Dado：謝謝Rob。Marc和Ophir已經分享了很多融資思路的細節。我們下了很大功夫打磨產品和市場推廣方案，使預付款能夠覆蓋超過100%的資本開支，而且是在產能交付之前就收到。我們也準備了數百億美元級別的投資級合同，可以基於這些合同以非常有吸引力的條款獲得資產抵押融資。這兩個因素給了我們很大靈活性。要記住，我們可以根據資金需求，在核心業務的長短期合同之間配置產能：如果資本市場條款不具吸引力，我們可以把更多產能配置給長期合同；如果我們能以有吸引力的條件融資，我們會非常機會主義地行事，把更多配置轉向短期和現貨市場。歸根結底，預付款覆蓋了100%的資本開支（含資料中心），這讓我們在融資需求方面處於非常好的位置。

Gili Naftalovich：法國巴黎銀行(BNP Paribas)的Daniel Wang提問：「能否進一步說明Vineland交付延誤的深層原因？股東信提到多個託管場地出現延誤，還有哪些場地受影響？」Andrey請回答。

Nebius管理層(運營/基礎設施)Andrey：謝謝Daniel。關於Vineland，延誤的主因是電力問題。當我們在夏天轉向Bloom發電方案時，計劃是在Bloom發電爬坡期間暫時使用DataOne提供的臨時供電。但在三季度末，DataOne決定比預期更快地退出臨時供電，所以我們正在儘可能加快Bloom的部署，但這一情況仍將造成一段缺口。需要說明的是，整個Q3我們持續向微軟交付新批次，並將在11月和12月連同電力交付一起繼續。第二點，Bloom實際上已經在現場發電了，發電機組已經在線運行，只是需要儘快爬坡。

CEO 阿爾卡季·沃洛日：我想補充一點：如我此前所說，這是我們借助第三方承建商而非自行建設的場地之一，這類場地出問題的機率本來就更高。這個案例中，8月我們被告知原有的柴油發電機方案行不通，我們拿出了Bloom的新方案並已實施，電力已經到場。當然耽誤了幾個月，但我們已回到正軌，電力已經就位，專案仍在推進。承包商、微軟和我們各方的工程團隊通力合作，團隊之間彼此尊重。實際上我們計劃在更多場地採用Bloom發電。順便說，這個新方案可能還會給該場地帶來一些額外電力，我們會討論如何利用。最後一點：即便有這個延誤，我們的營收指引仍然守住了區間。

Gili Naftalovich：摩根士丹利研究部(Morgan Stanley)的Ryan Lountzis提問：「如何考慮短期限合同相對長期專屬產能合同的需求水平和TAM？長短期的組合將如何演變？」Marc請回答。

Marc：謝謝Ryan，好問題。這把我們今天談到的幾件事聯繫在一起，我試著稍微拉遠視角。我們試圖由市場驅動，也就是在客戶所在之處滿足客戶——我們不是在做市，而是阿爾卡季所說那股需求的受益者。正如過去多次分享的，我們保持機會主義姿態，並一直在開發獲取更強定價和期限訊號的手段：通過拍賣、現貨定價，以及與客戶和潛在客戶就其長期規劃展開的深入交流，我們得以調整市場條款和報價以優化結果。如今我們已有相應的系統，可以調整執行來優化這些結果。我們追求的是在短期消費型需求與長期預留產能之間進行優化。正如Dado在預付款問題上把我和Ophir的回答串聯起來那樣，同樣的靈活性讓我們可以在不同報價之間切換，以優化短期收入與未來建設的資本保障。著眼長遠，基於阿爾卡季的構想，我們希望把這一切能力搬到一個標準化的交易平台上，以演算法方式為各類客戶——從小型自助客戶到大規模銷售輔助的企業客戶——調整我們的報價。

Gili Naftalovich：花旗研究部(Citi)的Tyler Radke提問：「2027年營收初步指引背後的關鍵假設是什麼？」Dado請回答。

Dado：謝謝Tyler。2027年指引是120億-130億美元，我們對這份指引相當有信心。要達成它需要兩個部分：產能按時就緒並可銷售。在產能方面，我們對時間采取了非常非常保守的口徑，這讓我們心安。實際上，2027年產能的很大一部分將由我們自有而非第三方持有，這讓我們對交付有控制權。我們相信產能會準時到位，這甚至可能提高我們給出的營收增速——如果是這樣，營收可能高於指引。需求側，我們毫不懷疑這些產能能賣出去：客戶已經在為2028年尋找產能，2027年產能的價格在上漲，所以在這方面我們看不到任何風險。總體而言，我們對指引非常有信心。

Gili Naftalovich：Tyler的追問：「自Q3初以來客戶承諾了超過120億美元TCV，但RPO只增長3%。這部分TCV有多少尚未計入RPO？制約表內訂單增長的主要因素是什麼？」Marc請回答。

Marc：當然，Tyler。我先講講本季度的展開方式及其與我們所處勢能的關係。多個季度以來我們一直說，可以按當前價格賣出全部現有產能——這也包括按當前價格賣出未來產能。此前我們不知道的是合適的當前條款。正如我此前回答的，我們一直在通過拍賣和現貨定價等專案了解定價，也一直在與客戶討論其更長期的需求，並對可能達成的條款有清晰把握。9月初，我們提價了，在釋放的新一批產能上附加了更高的預付款條款和合同期限。結果是，自Q3初以來，客戶承諾了超過120億美元的合同價值，其中包括數十億美元的五年期協議。Q2我們宣布拿下四個里程碑式大單，隨後是同類客戶的擴大合作——期限更長、價格更高、預付更多。其中若干協議在季度結束後簽署，將體現在下季度報告的承諾額中。重要的是，這一勢能已延續到Q4。

Gili Naftalovich：Water Tower Research的James Kisner提問：「Token Factory是Kimi K3七月的Day 0首發合作夥伴，OpenRouter九月的報告稱開放權重模型佔其每週token量的72%。如何看待開放權重與閉源模型的長期格局？向開放權重轉變對Nebius是淨利好嗎？」Roman請回答。

Nebius管理層(產品/軟體)Roman：謝謝James。提醒一下，Q3和Q4初我們還是更多模型的Day 0首發夥伴，包括Meta、Reflection AI、NVIDIA等。我們確實看到開放模型的採用在過去幾個月加速，而這恰好以合理的經濟性和由企業獨特資料與業務知識驅動的質量提升，把AI帶入規模化應用。我們構建了全套服務來支持客戶完成這一轉變。我們一直說，市場上的多樣化程度越高，對我們越有利——這種多樣化既可以來自開放模型，也可以來自為特定用例構建專用模型的其他方式。為什麼這對Nebius有利？因為它擴展了我們可合作的客戶與夥伴的範圍、以及我們能創造的價值。新產品越多，把AI帶入生產環境的企業越多，我們將繼續支持生態系統中多樣化模型的採用。

Gili Naftalovich：Piper Sandler的James Fish提問：「你們計劃每年新增超過1GW算力，同時對投產時間持審慎口徑。從簽約電力到客戶可用算力之間的主要制約是什麼？投資者應追蹤哪些里程碑來判斷部署是否按計劃推進？你們是否在調整關於時間表的溝通方式？」Andrey請回答。

Andrey：我來回答。首先，電力以及與電力相關的時間安排，是整個行業也是我們面臨的主要挑戰。2027年對我們的重大變化是，交付給我們雲業務的產能大部分將來自自有場地——這一點在幾個回答裡已經提到——這讓我們相比第三方託管專案有更高的信心，因為這些專案從最初就由我們自己開發，我們對專案節奏有完全的控制。2027年，我們有阿拉巴馬、密蘇里、芬蘭兩個專案已就緒並將在2027年貢獻收入，賓夕法尼亞也將上線並可能貢獻未來收入。我們對這些場地的執行非常有信心。另一個公認的主要瓶頸是晶片供應鏈——GPU、CPU、網路和儲存。我們在這方面處境非常好：此前從未出過問題，我也不預期2027年會成為問題。我們早在2026年初就為2027年開始相關工作，包括研發和鎖定供應，我們預判到了這一點。談到2027年上線的新一代晶片——Vera CPU、Vera Rubin GPU以及Groq（原文如此）——所有的研發整合、測試和基準測試都已完成。從技術角度我們完全就緒；從供應鏈角度，我們已確認2027年的全部供應。我們在執行上同樣非常有信心。

Gili Naftalovich：Wolfe Research的Arsenije Matovic提問：「請帶我們梳理Q3確認的3.25億美元非經常性收入：在資產輕模式下，是什麼促成如此大額的收入在當季確認？未來將如何延續？」Ophir請回答。

Ophir：我來回答。實際上我們對這一成果非常興奮，認為這是本季度最漂亮的成果之一。我們一直在探索並採用各種機制與夥伴關係把更多產能帶上線。其中之一就是資產輕模式：由我們輸出Nebius架構把產能帶上線。在這種模式下，一部分收入在鎖定產能、供應鏈和架構時確認，另一部分在產能實際上線並售出給客戶時確認。這實際上是我們的第一筆交易，隨著交易增多、變得更常態化並成為業務的一部分，我預計我們會把它們納入基礎模型。這裡我想強調一個關於2027年營收指引的重要觀點：如前所述，我們對這份指引非常保守。例如，我們做了一個非常重要的假設——產能交付可能出現重大延誤，即便大部分產能將由我們自有、我們對交付時間有更多控制。所以如果我們按時交付，情況顯然會好得多。對合作關係和資產輕模式同樣如此：我們採取了保守口徑，2027年指引中沒有計入資產輕模式和其他合作的任何潛在收入。如果這些機會落地並擴大，顯然會對指引產生影響。

Gili Naftalovich：有幾個關於AI原生客戶與企業客戶構成的問題，包括來自Baird的Rob的這個提問：「能否梳理新客戶增長中的客戶構成——企業客戶、AI原生客戶及其他？」Marc請回答。

Marc：當然，謝謝Rob。我們實際上不按分部披露業績，但我很樂意提供大家想了解的細節。企業業務的勢頭正在增強，但仍遠低於我們對市場整體潛力的預期。我們在業績中看到的一個重要領先指標，是企業構建其上的領先資料與基礎設施平台的採用——正如阿爾卡季早些時候提到的，我們與Databricks、Datadog、Snowflake和Palantir等公司簽署了多年期協議。我們實際上在經歷它們所經歷的企業AI採用浪潮。Palantir可能是個很好的例子：他們專門選擇Nebius作為其首選AI雲，將我們的Token Factory方案和AI雲能力與其名為Foundry的企業資料與運營平台相結合，結合開放權重模型服務大型企業的主權AI需求。我最近參加了他們的一場訓練營，現場圍繞用AI實現業務自動化與轉型所展現的企業興趣令人振奮。我對這類機會的信心非常高，我們正在與前面提到的其他平台公司尋找同類機會。與此同時，我們也看到領先大型企業標識的直接採用，企業正開始建立第一批非超大規模雲廠商(hyperscaler)合作關係，往往是為了在其組織內實現所尋求的創新。我預計未來幾個季度我們會更多談到企業業務的積累。

Gili Naftalovich：Compass Point Research的Michael Donovan提問：「調整後EBITDA利潤率從Q2的41%升至47.5%，驅動因素是什麼？考慮到全年約40%的指引隱含Q4回落到中30%區間，該如何看待Q4？」Dado請回答。

Dado：謝謝Michael。我們2026年的指引是約40%的EBITDA利潤率。季度之間，利潤率隨確認時點波動：新場地在計費之前就要承擔租金、電力和人力成本；第三季度有在時點確認、且不會以同樣形式再現的收入。我不建議對任何單個季度的上下來做過度分析。我們實際上不做季度指引，但就2026年而言，如我所說，我們預計約40%的EBITDA利潤率。關於Q4我可以說的是：它包含Q3新增產能的完整季度、進一步上線的託管產能批次，以及11月內陸續交付的新ERC批次(原文如此)，同時承擔著收入到來之前場地先行產生的成本。對2027年，方向是向上的：自有場地產能在下半年上線、沒有第三方租金，Q3以來以更高價格、更大預付款簽署的協議轉化為收入。我們對2026年全年約40%的EBITDA利潤率指引相當有信心。

Gili Naftalovich：Northland的Nehal Chokshi提問：「Q3簽署的120億美元TCV中，來自AI原生客戶和大型企業的比例各是多少？」Marc請回答。

Marc：謝謝Nehal。120億美元中的絕大多數來自AI原生客戶，但我想講得更細一些。這些客戶——我想我們提過這一點，但想再強調——大多是從我們平台的其他環節起步的，或來自拍賣、或已在平台上為其他工作負載部署了產能。他們的共同點是在快速擴張。同樣有趣的是他們所經歷的營收增長勢頭：他們正在圍繞規模化放量的創收機會作出重大承諾，我們非常榮幸能參與其中，並對他們的前景和成長感到振奮。

Gili Naftalovich：還有一個進來的提問：「軟體棧有什麼更新？據了解它正在驅動利潤率並構成對競爭對手的護城河。」Roman請回答。

Roman：謝謝提問。談談Token Factory。Token Factory按token計價，以託管服務形式出售，提供與GPU小時基礎設施不同的多種SLA。它提供新模型的Day 0支持、高級路由與快取能力，以及自訂核心(custom kernels)、量化(quantization)等多種推理優化技術，還提供後訓練能力及其相關推理優化。這是相對較新的服務，從低基數上增長非常快。我們不按產品逐個看利潤率，但由於運行在自有基礎設施上，我們的成本結構遠優於任何租用GPU的推理服務商。正如阿爾卡季開場所說，這不是孤立業務——Nebius以客戶希望的方式用整個平台服務客戶。Q3和Q4初是Nebius Token Factory顯著加速的時期。我們圍繞大規模訓練和推理工作負載啟動了市場推廣組織。包括Revolut、Higgsfield、Applied Compute在內的許多客戶正在Nebius上組合不同用例，受益於整合平台的靈活性。Token Factory是我們討論過的領先開放模型的Day 0首發夥伴，並在Artificial Analysis等獨立基準測試中持續交付領先效能。更重要的是，我們在真實客戶工作負載中看到了同樣的表現。我們幫助客戶跨不同用例——包括個人AI助理、代碼生成、長週期企業智能體——大規模訓練和運行專用模型。Token Factory受益於運行在Nebius基礎設施上，可直接使用最新最強的GPU。舉個例子，我們將是首個支持NVIDIA Groq 3 LPX新產品的服務商（原文如此）。這一進展的背後是對團隊的激進投入，包括我們此前完成收購、現已完全整合的Eigen AI和Clarifai，以及最近的Inferize。Inferize帶來領先的模型加載能力，解決了冷啟動(cold start)問題，這對改善波動性強的按需工作負載下的GPU利用率尤為重要。這就是我們所說的垂直整合平台：一切運行在同一個平台上，客戶可以從一個產品擴展到下一個，並可以選擇以最優方式在平台上消費每一個工作負載。

Gili Naftalovich：感謝各位，本次電話會到此結束。

操作員：今天的會議到此結束，感謝各位參與，可以斷開連接了。