Nguồn cung dầu thô Trung Đông dần được phục hồi, nhưng tại sao giá dầu vẫn cao?

Nguồn cung dầu thô Trung Đông đang dần phục hồi, nhưng giá dầu Brent vẫn duy trì trên 100 đô la mỗi thùng. Goldman Sachs cho rằng việc cải thiện nguồn cung vẫn chưa thể làm giảm áp lực từ mức tồn kho dầu toàn cầu thấp và rủi ro địa chính trị; lo ngại về nguy cơ gián đoạn nguồn cung tiềm năng vẫn đang hỗ trợ giá dầu.

Trong báo cáo ngày 8 tháng 10, Goldman Sachs chỉ ra rằng lượng dầu thô xuất khẩu từ vùng Vịnh Ba Tư (bao gồm xuất khẩu chưa khai báo) đã đạt hoặc vượt mức trung bình năm 2025, nhưng giá dầu Brent vẫn ở mức ba chữ số. Để giải thích sự lệch này, Goldman Sachs đã cập nhật mô hình định giá Brent, đưa vào phân tích lượng tồn kho dầu thô trên đất liền ngoài OECD có thể quan sát được.

Dữ liệu cho thấy, tồn kho dầu thô toàn cầu có thể quan sát được đã giảm xuống gần mức thấp nhất lịch sử kể từ năm 2017, từ đó thúc đẩy nhu cầu bổ sung tồn kho trên thị trường. Đồng thời, mức bù rủi ro trung bình phản ánh yếu tố địa chính trị trong chênh lệch giá kỳ hạn Brent tháng 9 đạt 22 đô la mỗi thùng, mức cao thứ hai trong lịch sử, chỉ xếp sau tháng 4 năm 2026.

Goldman Sachs nhận định, ngay cả khi nguồn cung dầu thô Trung Đông tiếp tục phục hồi, miễn là tình hình địa chính trị chưa có dấu hiệu giải quyết ngoại giao rõ ràng, lo ngại gián đoạn nguồn cung vẫn có thể tiếp tục hỗ trợ giá dầu. Nói cách khác, giá dầu hiện tại không chỉ phản ánh cung cầu thực tế mà còn bao gồm mức định giá rủi ro nguồn cung trong tương lai của thị trường.

Tồn kho toàn cầu khan hiếm, thị trường vật chất vẫn được hỗ trợ

Goldman Sachs chia giá dầu Brent thành hai phần: một là mức giá phản ánh chi phí sản xuất dài hạn, hiện tại giá trị hợp lý Brent kỳ hạn 36 tháng vào khoảng 76 đô la/thùng; hai là phần bù giá giữa giá spot và giá kỳ hạn, tức chênh lệch kỳ hạn, chủ yếu chịu ảnh hưởng bởi tồn kho, chi phí nắm giữ dầu và tâm lý rủi ro thị trường.

Trước đó, Goldman Sachs chủ yếu sử dụng tồn kho thương mại OECD để giải thích thay đổi chênh lệch kỳ hạn. Nhưng từ năm 2026, chênh lệch giá giữa hợp đồng Brent kỳ hạn 1 tháng và 36 tháng đã tăng khoảng 30 đô la/thùng từ đầu năm đến nay, tương ứng mức tăng khoảng 42%, trong khi đó tồn kho thương mại OECD gần như không thay đổi, cho thấy chỉ dựa vào chỉ số này đã khó giải thích diễn biến giá dầu.

Vì vậy, Goldman Sachs đã bổ sung lượng tồn kho dầu thô trên đất liền ngoài OECD vào mô hình. Tính toán cho thấy, nếu tồn kho thương mại OECD giảm 100 triệu thùng, giá trị hợp lý Brent sẽ tăng khoảng 8 đô la/thùng; nếu tồn kho trên đất liền tại khu vực khác giảm 100 triệu thùng, giá trị hợp lý sẽ tăng hơn 2 đô la/thùng. Nếu nguồn cung giảm hoặc nhu cầu tăng thêm 1 triệu thùng/ngày và duy trì trong 6 tháng, giá trị hợp lý Brent sẽ tăng khoảng 6,5 đô la/thùng.

Tác động của tồn kho OECD tới giá mạnh hơn, vừa vì dữ liệu lịch sử liên quan đầy đủ hơn, vừa vì Brent và WTI là hai chuẩn dầu lớn nhất có liên hệ mật thiết với thị trường khu vực OECD. Điều này cũng có nghĩa là, ngay cả khi nguồn cung Trung Đông dần phục hồi, miễn là tồn kho toàn cầu vẫn ở mức thấp, thị trường vật chất khó có thể chuyển sang tình trạng dư cung một cách nhanh chóng, giá dầu vẫn được hỗ trợ bởi các yếu tố cơ bản.

Rủi ro bù cao, nhu cầu tài chính tiếp tục hỗ trợ giá dầu

Ngoài tồn kho, thị trường còn lo ngại về xung đột địa chính trị và khả năng gián đoạn nguồn cung, cũng đang đẩy giá dầu lên cao.

Goldman Sachs định nghĩa phần chênh lệch giữa giá kỳ hạn thực tế và giá trị hợp lý mô hình là mức bù rủi ro. Dựa theo mô hình cập nhật, mức bù rủi ro trung bình tháng 9 đạt 22 đô la/thùng, mức cao thứ hai trong lịch sử, chỉ sau tháng 4 năm 2026. Nếu chỉ xét tồn kho thương mại OECD, con số này sẽ lên đến 29 đô la/thùng, cho thấy khi bổ sung tồn kho khu vực khác, mô hình có thể giải thích sát hơn mức căng thẳng thị trường vật chất.

Goldman Sachs nhấn mạnh, bù rủi ro không chỉ phản ánh lo ngại về gián đoạn nguồn cung mà còn chịu tác động từ nhu cầu đầu tư tài chính. Độ nghiêng biến động tiềm ẩn của quyền chọn Brent và chỉ số rủi ro địa chính trị đều cho thấy nhà đầu tư có nhu cầu phòng ngừa nguy cơ giá dầu tăng vọt bất ngờ.

Ngoài ra, hợp đồng dầu thô kỳ hạn đang trở thành công cụ phòng ngừa rủi ro cho các nhà đầu tư với tài sản khác. Khi cú sốc nguồn cung đẩy kỳ vọng lạm phát tăng và ảnh hưởng hiệu suất trái phiếu, cổ phiếu, các tổ chức quản lý tài sản có thể tăng lượng nắm giữ hợp đồng dầu thô kỳ hạn để phòng ngừa rủi ro cho danh mục đầu tư. Nhu cầu này sẽ tiếp tục hỗ trợ giá dầu, khiến giá cao hơn mức các yếu tố cơ bản như tồn kho có thể giải thích.

Goldman Sachs dự đoán, bù rủi ro sẽ cuối cùng trở về mức trung bình lịch sử, tức tiến gần về 0. Nhưng nhóm nghiên cứu cảnh báo, ngay cả khi nguồn cung Trung Đông dần phục hồi, miễn là tình hình địa chính trị thiếu giải pháp ngoại giao rõ ràng, mức bù rủi ro có thể duy trì ở mức cao trong thời gian dài hơn.

Do đó, việc phục hồi nguồn cung không đồng nghĩa rủi ro giá dầu giảm cùng lúc. Mức tồn kho toàn cầu thấp kết hợp với lo ngại về gián đoạn nguồn cung kéo dài, có thể hạn chế không gian giá dầu giảm và khiến giá đối mặt với rủi ro tăng thêm.