Walang kumpiyansa! Paliwanag ng Goldman Sachs sa mga posisyon ng hedge fund: "Ganap na pagbebenta," pinakamalaking pagkalugi mula nang magsimula ang pandemya

Noong nakaraang linggo, ang mga hedge fund ay tuluyang “sumuko.” Pinakabagong datos mula sa Goldman Sachs ay nagpapakita na ang mga U.S. fundamental long-short fund ay nagbawas ng leverage sa loob ng isang linggo ng napakalaking halaga, pinakamalaki simula noong Marso 2020 nang magkaroon ng pagbagsak bunga ng pandemya ng COVID-19, at ang net leverage rate ay bumaba sa 0 percentile sa loob ng huling limang taon. Ang mga posisyon ng mga U.S. stock traders ay pinakamagaan sa loob ng limang taon. Kasabay nito, ang pagbebenta ng mga technology stock ay higit pa sa naobserbahang turmoil ngayong tag-init, patuloy pa rin ang pagbebenta ng mga CTA quantitative strategies, at halos lahat ng market sentiment indicators ay nagpapakita ng mga senyales ng panic.

Noong Lunes (Nobyembre 9), ipinakita sa datos ng Goldman Sachs Prime Brokerage na ang total leverage rate ng U.S. fundamental long-short funds ay bumaba ng 8.7 percentage points sa nakaraang linggo, pinakamalaking weekly decline mula noong Marso 2020 pandemic, habang ang net leverage rate ay bumaba ng 3.7 percentage points hanggang 43.3%, nasa 0 percentile sa loob ng limang taon. Sa ulat ni Pierre Saboureault ng Goldman Sachs noong Lunes, binanggit niya na umabot na sa pinakamabilis na pagbilis ng deleveraging mula Hulyo, at sabay na naabot ng net leverage rate ng fundamental long-short funds ang one-year, three-year, at five-year low, at noong Huwebes ay may tipikal na mga katangian ng "capitulation selling".

Ang technology stocks ang pangunahing naapektuhan. Mula Oktubre, ang mga customer ng Goldman Sachs U.S. trading desk ay netong nagbenta ng mahigit $30 bilyong halaga ng tech stocks (TMT at communication services), higit na mataas kaysa sa $21–23 bilyong volume ng selling noong momentum correction ng Hulyo. Samantala, ang CTA quantitative strategies ay nagbenta ng humigit-kumulang $11.6 bilyon sa S&P futures at $3 bilyon sa Nasdaq futures sa loob ng limang araw, at ayon sa mga modelo, magpapatuloy ang pagbebenta sa iba't ibang scenario sa susunod na linggo.

Pinakamalaking Deleveraging mula Pandemya: Net Leverage Bumaba sa Limang Taong Zero Percentile

Detalyadong inilahad ni Nelson Armbrust ng Goldman Sachs sa ulat na "Pangunahing Punto Ngayon" noong Nobyembre 9 ang saklaw ng deleveraging na ito. Ang total leverage rate ng U.S. fundamental long-short funds ay bumaba ng 8.7 percentage points hanggang 207.5% (26th percentile sa isang taon), at ang net leverage rate ay bumaba ng 3.7 percentage points hanggang 43.3% (0 percentile sa limang taon). Ang total leverage rate na na-adjust ayon sa beta ay bumaba ng halos 16 percentage points sa loob ng isang linggo; mula simula ng taon, bumaba ng 11 percentage points ang total leverage, at 11.6 percentage points ang net leverage, na nabura ang mahigit kalahati ng 21.9 percentage points increase na naipon para sa buong 2025. Ang long-short ratio sa 1.527 ay nasa 1st percentile sa loob ng tatlo at limang taon.

Ayon kay Armbrust, "Malakas ang senyales na nililinis na ang mga posisyon."

Kapansin-pansin, kung isasama ang macro accounts at systematic accounts sa global prime brokerage book, bahagya pa nga itong tumaas ng 0.1 percentage point hanggang 314.2% (85th percentile sa nakalipas na taon), ngunit bumagsak ang net leverage sa 4th percentile at ang long-short ratio ay bumaba sa 3rd percentile. Sa madaling salita, marami pa ring exposure sa merkado, ngunit kapos na sa kumpiyansa.

Mula sa global na pananaw, ipinapakita ng datos ni Saboureault na ang global equities ay netong binebenta (one-year -1.0 standard deviation), mas bumilis ang deleveraging (-0.8 standard deviation na pinakamalaki mula Hulyo), at ang scale ng long positions na ibinenta ay limang beses ng short covering. Walong sunod-sunod na linggo nang netong binebenta ang mga indibidwal na stock, ngunit tatlong linggo naman nang netong binibili ang macro products. Ang global fundamental long-short net leverage na 45.3% ay pinakamababa sa nakaraang 12 buwan, at nasa 0 percentile sa isang taon at tatlong taon, habang ang long-short ratio ay pinakamababa sa mga libro ng Goldman Sachs sa limang taon.

Dati nang itinuro ng Morgan Stanley na ang tuloy-tuloy na derisking ngayong tag-init at Oktubre ay pinakamahaba sa loob ng 15 taon para sa L/S funds—at iyon ay bago pa ang “madugong” linggo nitong nakaraang linggo. Pagkatapos ng nakaraang linggo, bumaba ang net leverage rate ng U.S. mula 51% na naitala ng Morgan Stanley patungo sa 43% base sa datos ng Goldman Sachs.

Historical na Pagbebenta ng Tech Stocks, Pinakamalaking Netong Pagbebenta ng Industrials sa Limang Taon

Ang sector ng teknolohiya ang pinakanaapektuhan sa sell-off na ito. Ang information technology sector ay may pinakamalaking netong pagbebenta sa global at U.S., at ang net selling ratio ng global information technology ngayong linggo ay halos kapantay ng pinakamalaking linggo ng netong pagbebenta mula noong 2016, at apat na beses sa nakaraang limang buwan ay napabilang sa top 5 biggest net selling weeks sa kasaysayan.

Ayon kay Robbie Stankard ng Goldman Sachs, base sa porsiyento, ang global tech stock selling ngayong linggo ay katumbas ng nangyari noong kalagitnaan ng Oktubre 2024 at Setyembre, pareho sa pinakamalaking weekly net selling simula 2016 batay sa tala ng Goldman Sachs.

Isinulat ni John Flood ng Goldman Sachs sa kanyang ulat na "Turning the Page from Last Week": Mula simula ng Oktubre, mga customer ng U.S. trading desk ay netong nagbenta ng humigit-kumulang $30 bilyong technology stocks (TMT at communication services), kung saan $6 bilyon ay mula noong nakaraang linggo. Sa paghahambing, noong Hulyo momentum sell-off, umabot lang sa $21–23 bilyon ang netong pagbebenta, mas mataas ng 30–40% ang kasalukuyang antas. Tanging positibong senyales: Nob. 6 (Biyernes) ang unang beses sa pitong sunod-sunod na trading days na nagkaroon ng netong pagbili ng tech stocks, halagang $1 bilyon.

Hindi rin nakaligtas ang industrial sector. Ang industrial stocks ay ikalawang pinakamalaking net selling sector globally at nagtala ng pinakamalaking percentage net selling sa limang taon, apat na linggo nang sunod-sunod na binebenta. Sa sub-sector, electrical equipment, building products, aerospace & defense, trading companies at distributors ang nanguna sa pagbaba, habang ang airlines at machinery ay may netong pagbili. Sabi ni Stankard, hindi aksidente na electrical equipment at building products ang nanguna—ito ay mga trades na konektado sa power ng data center.

Sa year-to-date cumulative basis, bumalik na ang netong pagbebenta ng TMT sector sa July low, at ang selling scale ng industrials sa loob ng limang trading days noong nakaraang linggo ay higit sa 3 standard deviations, pinakamalaki sa lahat ng U.S. sectors.

Sa performance, tinatayang ang U.S. fundamental long-short funds ay natalo ng 1.94% noong nakaraang linggo, habang ang global counterpart ay natalo ng 1.48%, at ang S&P 500 total return index ay bumagsak ng 4.74%. Ang return ng U.S. stock pickers year-to-date ay 5.47% lamang, mababa sa 8.43% ng S&P 500. Mas mahirap ang kalagayan ng tech-themed funds, naubos na ang gain buong taon hanggang Huwebes.

Estraktura ng Posisyon: Mag 7 Malapit pa rin sa All-Time High, Housing at Power Nasa Net Short

Kahit na naranasan ang pinakamalaking deleveraging simula pandemya, may ilang mga worthy na pansinin pa rin ang estruktura ng posisyon sa libro ng Goldman Sachs. Inilista ni Flood ang limang namumukod-tanging sectors sa kasalukuyang prime brokerage book:

Mag 7 at ultra-large cloud computing (ang netong allocation ay malapit pa rin sa all-time high)

Housing/homebuilders (net short sa libro, nasa five-year low ang long-short ratio)

Restaurants (nasa five-year low ang long-short ratio)

Power/U.S. electrical equipment (net short sa libro, nasa five-year low ang long-short ratio)

Small and mid-cap biotech (net long pa rin, long-short ratio lampas 3 ngunit nasa three-year low)

Ang kapansin-pansin dito: matapos ang pinakamalaking deleveraging mula pandemya, nananatili sa all-time high ang netong allocation sa Mag 7 at ultra-large cloud computing, habang ang mga posisyon para sa housing at power/electrical equipment ay naging net short. Sa madaling salita, habang malawakang binebenta ng mga pondo ang tech stocks, mahigpit pa rin nilang hawak ang mga "pinopondohan" (i.e. malalaking cloud giants) na long position. Kung lalala pa ang market, ang huling crowded trade na ito ay maaaring maging susunod na target ng selling.

CTA Quantitative Strategy: Seller sa Lahat ng Senaryo, Puwedeng Magbenta Pa ng $45 Billion

Noong nakaraang linggo, nagsilbi ang CTA quantitative strategy bilang downforce accelerator. Tinatayang nagbenta ng mga CTA ng humigit-kumulang $11.6 bilyong S&P futures at $3 bilyong Nasdaq futures sa loob ng limang araw.

Pinalalala pa ito ng susunod na pressure. Data mula sa summary ni Saboureault sa systematic strategy ay nagpapakita na negative ang systematic/CTA signal sa 50-60% ng global stock markets, kabilang ang S&P 500 at karamihan sa pangunahing merkado.

Sa scenario analysis ni Stankard, sa susunod na linggo, seller ang CTA anuman ang maging takbo ng market:

• Pantay na market scenario: Magbebenta ng mga $23.3 bilyon (kasama ang mga $31.1 bilyon sa S&P)

• Umangat ang market scenario: Magbebenta ng mga $3.9 bilyon (kasama ang mga $23.1 bilyon sa S&P)

• Bumaba ang market scenario: Magbebenta ng mga $48.7 bilyon (kasama ang mga $31.5 bilyon sa S&P)

Sa loob ng isang buwan, tanging sa matinding pag-angat ng market scenario lang magiging buyer ang CTA (bibili ng halos $74 bilyon, kung saan $14.4 bilyon ay sa S&P); sa downturn scenario, puwedeng umabot sa $149.5 bilyon ang global stock selling.

Mahalagang teknikal level ng S&P 500: short-term mga 7,675 puntos, medium-term mga 7,549 puntos, long-term mga 7,084 puntos. Sa kasalukuyan, nasa itaas ng mga level na ito ang closing price, dahilan kung bakit patuloy na nagbebenta ang mga quantitative strategy.

Sabay-sabay na Nagbi-blink ang Panic Signals, Tanging Goldman ang Malamig

Marami sa mga market sentiment indicators ay nagpapakita na ng malakas na panic signals.

Panic Index ng Goldman: Sabi ni Armbrust, kapag ang reading ng index na ito ay lumalampas sa 9, karaniwan itong magandang buying opportunity; noong Huwebes, pumalo ito sa 9.57 at nagtapos ng linggo sa 9.2.

Multiple Surprise Ratio: Indicator na binuo ng derivatives expert at strategist ng Goldman na si Brian Garrett na sumusukat sa magnitude ng single-day move kumpara sa prior implied volatility ng options. Ngayong linggo, naitala ng S&P 500 ang pinakamataas na value sa loob ng 19 taon, pumangalawa ang Nasdaq, at top five ang Russell 2000 — pinakamatagal na minamaliit ng options market ang volatility sa mahigit dalawampung taon.

Pati ang microstructure ng market ay nahihirapan: Binawasan na ang market depth ng S&P futures sa $4.15 milyon, malayo sa average na $11.4 milyon; ang isang buwang implied correlation ay tumaas mula mas mababa sa 10% ngayong tag-init hanggang mga 26%; lumawak na sa halos 9 percentage points ang spread ng Nasdaq vs. S&P implied volatility, malapit sa 12.6 points record noong momentum crash ng tag-init; ang skew ng put options ay nananatili sa mataas na 1.20 habang ang call option skew ay bumaba sa 0.76.

Risk Appetite Index ng Goldman (GSRAII) ay bumaba na sa -0.65, ngunit malayo pa sa -1 level na itinuturing ni Armbrust na strong buy signal. Noong Marso 2020 pandemic low, nasa -2.03 ang index na ito.

Pati mga retail investors ay nagsisimula na ring mangamba. Isang salita ang diagnosis ni Saboureault para sa mga retail, "blinked" na daw. Nakaraang linggo, nakitaan ng dalawang pinakamalalalang daily buy/sell skew reading mula Hunyo, at dalawang beses na bumaba sa zero ang S&P 500 retail net buying. Sa survey ng AAII hanggang Nobyembre 4, tumaas ng 7 percentage points ang bear ratio sa 48.4%, 17 points higit sa average sa kasaysayan; bahagyang tumaas sa 24 mula 19 ang CNN Fear & Greed Index, ngunit nananatili sa "extreme fear" zone.

Tanging exception ang U.S. Equity Sentiment Indicator ng Goldman mismo (Sentiment Indicator). Sakop ng composite index na ito ang 9 na institutional, retail at offshore position indicators, at aktuwal pang tumaas mula +0.2 hanggang +0.6. Ang threshold para sa light positioning ay below -1.0, kaya malayo pa dito. Ito ay dahil sa tuloy-tuloy na buying ng mutual funds at foreign investors; kaya ang reverse bullish signal na "lahat ay wala na sa laro" ay hindi pa buo.

Sino ang Lumalaban? Mutual Funds at Corporate Buyback Ay Contra-buyers

Sa kabila ng malawakan at mabilisang pagbebenta ng mga hedge fund, may "mabagal na pera" naman na lumalaban at bumibili.

Sa mutual funds, batay sa EPFR data, noong linggo ng Nobyembre 4, may global equity funds net inflow na $89 bilyon (mula $56 bilyon nung nakaraang linggo), mga $37 bilyon nito ay sa U.S.; kabuuang apat na linggo, net inflow ay halos $265 bilyon, kung saan $111 bilyon nito ay sa U.S. Muling nagtala ng pinakamalaking net inflow ang tech funds, bagamat dumaranas ng matinding volatility ang stocks na konektado sa AI. Patuloy na tumataas ang cross-border inflow sa U.S. funds, at mula 2022, halos umabot na ng $1 trilyon ang kabuuan.

Sa corporate buybacks, halos 90% ng S&P 500 companies ay nakalabas na sa buyback blackout period; posibleng tumaas pa ito sa 93% sa pagtatapos ng linggo. Sa ulat ng Goldman buyback desk, tumindi ang buyback activity habang tumatapos ng eleksyon at aktibo ang earnings season; ang proporsyon ng discretionary open market orders ay tumaas mula 22% nung nakaraang linggo sa 33%, at execution volume ay 1.6x ng average daily level noong nakaraang taon. Ngayong taon, ang authorized buyback scale ay umabot na sa $1.5 trilyon, lampas sa $1.37 trilyon para buong 2025.

Gayunman, hindi dapat balewalain ang supply pressure — noong nakaraang linggo, $16.3 bilyon ang laki ng North America IPO at follow-on, at year-to-date ay $536 bilyon, kaya patuloy na kailangang i-absorb ng corporate buybacks ang supply na ito.

Long-Short Labanan: Matapos ang Reshuffle ng Posisyon, Maaaring Maghintay pa Ang Market Bottom Hanggang CTA ay Makatapos Magbenta

Kahit dumaan sa mahirap na linggo, nagbigay pa rin si Flood ng apat na dahilan para manatiling konstruktibo: ang S&P 500 Q3 earnings per share ay 35% na tumaas year-on-year; malaki ang ginhawa sa breadth ng market; S&P 500 PER ay halos 18x, nasa 31st percentile sa huling sampung taon, at ang communication services ay nasa 4th percentile ng kasaysayan sa loob ng 10 taon; aktibong bumibili ang mga kumpanya kapag bumababa ang presyo.

Ayon sa semiconductor analysts ng Goldman na binanggit ni Armbrust, nasa oversold territory na ang mga related stocks, kaakit-akit na ang risk-reward para sa ilan, at partikular na optimistik kay Nvidia, Broadcom, Applied Materials, at Lam Research.

Subalit, maraming pressure pa rin ang nananatili. Summarize ni Saboureault: "Kailangang magpatuloy ang stabilization ng volatility at pagbaba ng oil price at yields, bago bumalik ang pera." Hangga't hindi pa nagkakaroon ng stabilization sa volatility, at bago pumasok ang CPI data ng Martes at earnings ng Nvidia sa Nobyembre 17, maaaring ang nakaraang linggo ay “capitulation moment” ng hedge funds, ngunit ang tunay na market bottom, marahil ay kailangan pang hintayin na matapos ang remaining selling ng CTA.