ストレージは「行き過ぎて下落」したのか？Samsung Electronics、「AI抜きの価格設定」

韓国のAIストレージ株は1か月以上にわたり大幅な調整を経験しましたが、市場は一体どの程度悲観的な水準に到達しているのでしょうか？

追風トレーディング・デスクによると、HSBCが8月3日に発表したレポートでは「PERが割安かどうか」の議論を続けるのではなく、逆に市場価格がどのような長期的収益見通しを織り込んでいるのかを分析しました。その結果、従来の評価指標に比べて、現状の市場が本当に賭けているのは、AIスーパーサイクルが著しく短縮され、長期的な収益能力が大きく後退する可能性であることが判明しました。

最も極端な例はSamsung Electronicsです。

HSBCのモデルによると、Samsung Electronicsの現在の株価が織り込む長期収益水準は2024年EPSの約0.8倍にまで低下しています。これは、市場がAIによる恒久的な利益向上を期待していないだけでなく、企業のサイクルを通じた収益力さえAIブーム前まで織り込んでいることを意味します。言い換えれば、Samsung Electronicsの株価には、AIによる長期プレミアムがほとんど完全に消し去られているのです。

HSBC：本当に注目すべきはPERではなく、市場がAIサイクルをどれだけ削減したかである

HSBCは、現在の韓国ストレージ株での大きな投資の誤解は、投資家が依然として従来の評価指標を用いて「割安」かどうかを判断している点にあると指摘しています。

例えばSK Hynixの場合、来年12か月の先行PERはわずか4.3倍と過去最低水準近くにありますが、PBRはすでに過去最高水準に接近しています。この2つの指標が矛盾して見える根本的な理由は、市場が現在のサイクル・トップの収益水準の持続性を認めていないことにあります。

言い換えれば、低いPERが必ずしも割安を意味するものではなく、むしろ市場が収益の急速な後退を見込んでいることを示唆しています。一方でPBRが高止まりしていることは、市場が企業の長期的な資産価値が明確に悪化していないと考えていることを表します。この2つの指標の乖離は、本質的には市場が現在の収益ではなく将来の収益見通しを再評価しているからです。

従って、重要な変数は来年の収益パフォーマンスではなく、今回のAIスーパーサイクルの持続期間や、サイクル終了後に企業がどれほどの収益力を保持できるかを市場がどのように評価するかです。

この疑問に答えるため、HSBCは収益を直接予測するのではなく、株価が織り込む長期の収益パスを逆算しました。モデルは今後3年間のコンセンサス収益予想値から、10万回のモンテカルロ・シミュレーションを行い、現在の株価と一致する15年間の収益トラックを抽出し、市場が採用しているサイクルの長さ、収益低下の速度、および最終的な長期的収益の水準についての真の予測を提示します。

最終的な結論として、短期的収益の変動よりも、市場が本当に下方修正しているのは韓国ストレージ株の長期AI収益予想であることを示しています。

Samsung Electronics：市場はAIによる長期的な収益貢献をほぼ想定していない

この枠組みのもと、Samsung Electronicsが最も悲観的なセンチメントが集中するケースとなっています。

6月初旬の高値から株価は約25%下落し、市場が織り込む収益サイクルは約3.5年から2.5年へ短縮。一方、第3年から第9年までの想定EPSの複合成長率は約-15%から-35%にさらに低下し、過去最低水準を記録しました。

つまり市場は、AIによる高収益が持続する期間が一層短くなり、サイクル終了後の利益の落ち込み幅もこれまで以上に深いと見ています。

さらに重要なのは長期収益の基準値です。

HSBCは「トレンドEPSが2024年レベルに対してどれぐらいか」で市場がAI長期需要をどのように評価しているかを計測。Samsung Electronicsでは約2倍から一気に0.8倍まで急落しました。

収益サイクルの長さがAIブームの持続期間を反映するなら、トレンドEPSはAIが最終的に企業にもたらす「恒久的な利益増」をどれだけとするか市場の評価を示します。

これは市場がAIによる長期的収益プレミアムを順次削除していることを意味し、今回のAI景気が持続困難と判断しているだけでなく、仮にAIの投資サイクルが終わってもSamsung Electronicsの収益力は2024年の水準すら超えられないと見ているのです。言い換えれば、市場はAIの長期的価値に一切のプレミアムを与えていません。

SK Hynixも同様に悲観、しかしTSMCはAIプレミアムを維持

SK Hynixの調整はさらに激しいものとなっています。

6月25日の高値以降、株価は合計37%下落し、市場が織り込む収益サイクルは約6年から2.7年に急落。第3年から第9年のEPS複合成長率は-35%へ、長期的なトレンド収益も2024年の約6倍から約2倍へと減少しました。HSBCは、このような価格設定は下方サイクルへの「過度な悲観」を反映していると見ています。

一方、TSMCは全く異なる特徴を示しています。

株価にも調整が見られるものの、市場が織り込む収益サイクルは依然として約7.4年、長期的トレンド利益も2024年の約2.3倍と、AIがサイクルを超えた利益増をもたらすという評価を市場が維持していることが伺えます。

韓国ストレージ株とTSMCとの価格差が今回のAIテーマ株調整で最も鮮明な特徴となっています。

最も激しい機械的な売り圧力はすでに終盤か

HSBCは収益見通しに加えて、資金フローにも前向きな変化が現れていると指摘します。

年初以降、海外資金はSamsung Electronics、SK Hynix、およびTSMCを合わせて約1,500億ドル売り越しており、そのうち6月以降だけで約600億ドルに達します。同時に、以前にボラティリティを増幅させていた単一株2倍レバレッジETFは急速にレバレッジ縮小を進め、関連商品の運用規模は6月末の約370億ドルから120億ドルまで減少、個別株が大きく動く日における取引比率も明確に減っています。

HSBCはこれが最も破壊的だった機械的な売り圧力のフェーズが和らいできていることを意味すると見ています。

市場にとって次のステージで本当に問われるべきなのは、AI需要があるか否かではなく、現在の株価水準がAIサイクルをあまりにも悲観的に織り込んでしまっていないかどうかです。もしAI需要が今後も強さを維持すれば、韓国ストレージ株が現状織り込んでいる長期的な収益仮定には見直し余地があるかもしれません。