三度目のSpaceX売り崩し論！企業価値バブル崩壊の5つの決定的証拠！

SpaceXが上場してわずか5週間で、株価は天井から奈落へと転落した。7月18日、SpaceXの株価は5.43%下落して取引を終え、一時6.9%まで下落し1株あたり122.12ドルに達し、時価総額は1.61兆ドルに減少した。6月16日の上場3日目の終値2.64兆ドルというピークと比較して、時価総額はすでに1兆ドル以上減少している。スターシップの13回目の試験飛行はエンジン故障により発射直前の最後の1秒で自動中止された、これが株価を押しつぶす最後の一打となった——だが、これは決して物語の終わりではない。7月9日に発表したSpaceX空売りの第一稿星の墜落—SpaceX空売りの5つの核心ロジック！で空売りのコアロジックを説明した；第2弾では 再考SpaceX空売り：バリュエーション回帰の必然の道！でバリュエーション回帰の道を語り、SpaceXはまさにバリュエーション回帰への道を進んでいる。本日はバリュエーション、財務、技術、ロック解除、競争という5つの視点で、再度SpaceX空売りのコアロジックを体系的に説明する。

一、バリュエーションバブル：49倍売上高倍率という空中楼閣

SpaceXは1株135ドルで発行された際、売上高倍率はすでに90倍を超えていた；株価が225.64ドルの高値に達したとき、バリュエーションは一時140倍近くに達した。大幅な調整を経た後でも、予想売上高倍率は49倍に上る。対照的に、Teslaは約15倍、大手テクノロジー株のほとんどはさらに低い。

英Financial Timesは鋭く指摘した：もし1.75兆ドルのバリュエーションなら、SpaceXは米国で第7位の上場企業になる；しかし年商190億ドルであれば、第200位で"ラッキーチャーム"シリアルのGeneral Millsと同等だ。

ウォール街の“大空売り”として知られるマイケル・バリーは「SpaceXには1兆ドルの価値すらない」と断言した。かつてフィデリティとピーター・リンチと共に働いた投資家ジョージ・ノーブルはさらに直接的に述べ、SpaceXの妥当価値は1株僅か30ドルほどだとした——これは現在株価に比べて約75%の下落余地があることを意味する。

企業のバリュエーションが数十年先までの完璧な物語に依存している場合、わずかなきっかけで雪崩が訪れる。

二、財務出血：四半期ごとにユニコーン1社分を溶かす

SpaceXの財務データは、そのバリュエーションと鋭いコントラストをなしている。

2025年の通年で、SpaceXの営業収入は187億ドル、純損失は49億ドルに達した。2026年に入り、状況は急速に悪化——第1四半期の収入は47億ドルに満たず、成長率は2025年の33%から15.4%へ急減、単四半期の純損失が42.76億ドルと2025年通年に迫った。

さらに衝撃的なのは第2四半期の不振が全く改善されていないことだ。 SpaceXは2026年第2四半期の純損失42.8億ドル、収入47億ドルだったと発表した。半年間の累計損失は85億ドルを超え、年間の売上高成長も190億ドルに届かないペース——これによりSpaceXは1ドル稼ぐごとに0.45ドル以上を失っていることとなる。

唯一の収益の柱であるStarlinkも、その利益がStarshipロケット計画とxAI人工知能事業への支出で消耗し尽くされている。2025年だけでAI部門は64億ドルの損失；スターシップ・プロジェクトは通算投資が150億ドルを超えた。目論見書でも会社は「純損失の歴史があり、将来的に利益を達成できるかは不明確」と認めている。

さらに警戒すべきは負債だ。SpaceXは多くの債務調達でAIインフラ投資を進めており、市場では返済能力への懸念が強まりつつある。

1四半期で420億ドルも赤字を出し、借金に頼って運営を続ける企業が、どうして1.6兆ドルもの時価総額を支えられるのだろうか？

三、技術神話の消滅：スターシップの度重なる失敗

スターシップはSpaceXバリュエーション物語のコアピラー——再使用可能能力なければ、宇宙データセンターも火星移住もStarlink V3展開も全て空論に過ぎない。

だが、7月16日、スターシップ13回目の試験飛行は点火直前の1秒で自動中止され、「一部エンジンが始動しなかった」ことが原因とされた。これはSpaceX上場後初のスターシップテストであり、株価下落と空売り規模が上場企業の中でも異例な水準にあるセンシティブなタイミングだった。マスク氏は2台の「ラプター」エンジンの交換を明言し、次回発射は早ければ翌週初めだとした。

これは例外ではない。スターシップ12回目の試験飛行もカウントダウン停止や離陸直前の数秒での中止があった。Raymond Jamesのアナリストは「この種の異常はスターシップのアグレッシブな開発路線の不可分な部分だ」と認めたが、RBCのアナリストは再利用型発射の頻度が「極めて重要」で、リスク低減への道は「直線ではない」と警告した。

Integrity Asset Managementのポートフォリオマネージャー、Joe Gilbertは「発射の失敗のタイミングは同社のナラティブにとって理想的ではない……投資家はポジションリスクを縮小し、バリュエーションを再検証しており、市場の楽観ムードは徐々に冷めつつある」と語っている。

「未来の技術ブレークスルー」を根拠にバリュエーションが構築されている企業にとって、技術進捗のたびに延期は市場信頼を失墜させる。

四、ロック解除の洪水：供給ショックは秒読み

これはSpaceX空売りで最も直接的なカタリストだ。

SpaceX上場時、実際に流通している株式は5％未満だった。Nasdaq 100指数へのスピード組み入れによりパッシブファンドが強制的に買い、短期的な繁栄を創出した。今、このゲームは逆回転し始めている。

ロック規定によると、インサイダー株は四半期決算発表後から解禁され、年末まで複数回に分けて行われる。最初の解禁では通常従業員と一部初期投資家が四半期決算発表後の2営業日目から9億1150万株を売却可能になる。現在の株価で換算すると、これら流出可能株式の価値は約1230億ドル、現在流通株全体の価値860億ドルを上回る。

総じて、12月8日までにSpaceXの流通株比率は発行済総株式の40％まで増加する。ノーブル氏は9月初めまでにインサイダーが最大44％の株を売却可能となり流通株数は最大で約900％増となると警告している。

これらの株式は極めて低コストで取得されており、利益確定の強い動機がある。 供給が9倍に爆増して需要が低迷し続ければ、株価下落は数学的にほぼ不可避だ。

空売り筋は既に行動を始めている。S3 Partnersによれば、現在SpaceX株は約1億8500万株が空売りされており、流通株の29％に達し、空売りポジションは約250億ドル。3週間前には僅か5～7％だった。この間に空売り残高が数倍に急増し、空売り筋の評価益は40億ドル近い。

Siebert Financialの最高投資責任者Mark Malekは、「多くの投資家はすでに最初の投資ロジックを見直しており、様子見していた潜在投資家はより安いエントリー機会を待っている」と指摘する。

五、競争激化：堀は狭まりつつある

SpaceXのバリュエーションは、宇宙分野での長期的な独占が続くという仮説に依存している。だが、その仮説は揺らいでいる。

ベゾス率いるBlue Originは設立以来初の外部調達に動き、1300億ドルのバリュエーションで100億ドルを調達予定だ。これは2000年設立以来青色初の外部資本導入で、Coatue Managementが主導し、ベゾス自身も20億ドルが出資される。

青色起源は今後TeraWaveと呼ぶ企業向け衛星通信サービスを展開し、SpaceXが持つStarlinkと正面から競合する。2008年以来SpaceXは政府から約157億ドルの契約を得たが、青色起源はわずか29億ドル——だがこの差は縮小しつつある。ペンタゴンはImpulse SpaceやRelativity Federalも国家安全保障発射の入札リストに追加した。

SpaceXの堀は確かに深いが、決して越えられない壁ではない。競合がより低い資本コストで追い上げてくれば、SpaceXの高バリュエーションナラティブはますます圧力を受ける。

結論：バブル崩壊は時間の問題

シニアマーケットアナリストDaniela Hathornのコメントが最も的確だ：SpaceXの株価下落は「利益確定、バリュエーションの再評価、および過度な楽観ポジション解消」の複合的産物だ。。

SpaceXは驚異的な技術企業——これは疑いようがない。スターシップのエンジニアリング、Starlinkの商業展開、ロケットの再利用技術、どれも称賛に値する。だが偉大な技術と妥当な株価とは全く別物だ。

49倍の売上高倍率、半年間で85億ドル超の赤字、主力ロケットの失敗と遅延、巨大なロック解除の波と流通株急増、ライバルの急追——空売りの論拠は既に十分だ。32人のアナリスト中27人が「買い」評価——市場コンセンサスがこれほど一致しているときこそ、ギャップが大きくなる。

資本市場の法則は変わったことがない：ファンダメンタルズを無視したバリュエーションは、やがて重力へと引き戻される。

SpaceX空売りは、彼らの技術的偉業を否定するものでなく、バリュエーション常識への回帰だ。