هارتنيت من Bank of America: الدولار القوي يؤثر على السيولة العالمية، الأصول ذات المخاطر ستواجه صعوبة في الدخول، ونقطة التحول مؤجلة حتى ربيع العام المقبل

يواصل مايكل هارنيت، كبير استراتيجيي الاستثمار في بنك أوف أمريكا سيكيوريتيز، تبني موقف الحذر تجاه المخاطر، وقام بتأجيل نافذة الدخول التي كان قد حددها سابقاً بشكل كبير. حيث يشكل الدولار القوي، وارتفاع أسعار النفط، والتضخم المرتفع عقبات ثلاثية، مما أدى إلى فشل جميع الشروط التي كان قد وضعها لتحفيز موجة ارتفاع نهاية السنة.

أغلق مؤشر الدولار يوم الجمعة عند 103.42، مسجلاً أعلى مستوى له هذا العام. صنف هارنيت هذا بأنه "كرة الدمار" للسيولة العالمية — فاستمرار قوة الدولار إلى جانب هبوط الذهب دون 4000 دولار، يعني وفق تحليله أن السيولة العالمية تشهد انكماشاً.

في هذا السياق، قام بتأجيل نهاية دورة رفع أسعار الفائدة العالمية حتى اجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي في أبريل من العام المقبل، ومدد موقفه الحذر تجاه الأصول الخطرة إلى ما بعد بلوغ الدولار ذروته في ربيع العام القادم.

أما من حيث تأثير السوق، فقد ألحقت موجة قوة الدولار الحالية ضرراً واضحاً بعدة فئات من الأصول: فقد اتسعت خسائر الذهب منذ بداية العام إلى 10.4%، وتراجع bitcoin بنسبة 18.9%، فيما انخفضت السندات الحكومية منذ بداية العام بنسبة 3.6%، وشهدت سندات الأسواق الناشئة خروج تدفقات بقيمة 1.5 مليار دولار خلال أسبوع واحد فقط.

في الوقت ذاته، تدخلت حكومات آسيوية عديدة لدعم أسواقها، إلى جانب تدفق ما يقارب مئة مليار دولار أسبوعياً إلى صناديق الأسهم العالمية، ما حافظ على تماسك الأسواق رغم التحديات المختلفة. خلص هارنيت إلى أن: السوق الحالي "باهظ جداً للمراهنة على الهبوط، وبه الكثير من الدعم ليصعب البيع على المكشوف"، لذا فإن الأصول الخطرة لا تستحق مطاردة الصعود، كما أنه يصعب اتخاذ مواقع شرائية حالياً.

يُعد قوة الدولار هي المتغير الأهم في الأسواق هذا الأسبوع.

وبعد أربعة أيام متتالية من الارتفاعات، أغلق مؤشر الدولار يوم الجمعة عند 103.42، وهو أعلى مستوى له هذا العام، ولامس الين مستوى 160 ما استدعى تدخل شفهي من السلطات في طوكيو، وتراجع الذهب بنسبة 4.7% في أسبوع واحد إلى نحو 3874 دولاراً، وهي المرة الأولى منذ شهور التي يغلق فيها دون مستوى 4000 دولار، أما bitcoin فهبط دون 70 ألف دولار.

منطقة هارنيت واضحة ومباشرة: صعود الدولار مع كسر الذهب لحاجز 4000 دولار يُعد إشارة على انسحاب السيولة العالمية.

كان قد اتخذ هذا المعيار بوضوح منذ 3 أكتوبر حين نصح عملاءه بزيادة حيازاتهم من السندات، مشيراً إلى ضرورة الحفاظ على الحذر تجاه المخاطر حتى يبلغ الدولار ذروته. وبعد ستة أسابيع، ارتفع الدولار بدلاً من التراجع، بينما يؤجل الآن توقعه لذروة الدولار إلى فبراير أو مارس من العام المقبل.

يتطابق هذا الرأي بشدة مع توقعات فريق العملات في Goldman Sachs. فبحسب ما أفادت "بلومبيرغ"، يتوقع الاستراتيجيان كاماكشيا تريفييدي ومايكل كاهيل في توقعاتهما لعام 2027 أن يهبط اليورو مقابل الدولار إلى 1.08 خلال ثلاثة أشهر، ثم يعود للارتفاع إلى 1.15 بنهاية 2027، في حين تم تقدير أن الدولار التجاري الموزون مرتفع بنسبة 13% عن متوسطه التاريخي حالياً.

كلتا المؤسستين تعتقدان أن التحول في حركة الدولار سيأتي لاحقاً، بعد فترة من السلوك التخريبي.

حدد هارنيت ثلاثة شروط أساسية للانتقال إلى تفضيل الأصول الخطرة: هبوط سعر النفط (WTI) دون 70 دولاراً، تراجع عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات إلى ما دون 4.5%، وبدء تراجع الدولار. عند إغلاق يوم الجمعة، لم يتحقق أي من هذه الشروط.

في ما يخص أسعار النفط، يجب أن ينخفض سعر خام WTI بنحو 21% إضافية ليصل إلى عتبة 70 دولاراً، تلك العتبة التي تم تخفيضها أساساً من 80 دولاراً قبل أسبوع. وقد هبط خام برنت مؤقتاً دون 90 دولاراً هذا الأسبوع، لكنه سرعان ما ارتد بدعم من تصريحات سياسية، وأغلق WTI قرب 89 دولاراً نهاية الأسبوع.

أما بالنسبة لعوائد السندات الأمريكية، فأغلق عائد سندات العشر سنوات يوم الجمعة عند 5.15%، مرتفعاً بنحو 28 نقطة أساس خلال أسبوع واحد، مقترباً من أعلى مستوياته منذ أعوام، وشهدت مزادات سندات الثلاث سنوات، والعشر سنوات، والثلاثين سنة جميعها عوائد نهائية مرتفعة. ومن الصعب حدوث تراجع بنحو 65 نقطة أساس في عوائد السندات في ظل مناقشة الاحتياطي الفيدرالي لرفع الفائدة في ديسمبر بمقدار 25 أو 50 نقطة أساس.

أما الدولار، فمساره الحالي معاكس تماماً لشروط الدخول، مسجلاً أعلى مستوى هذا العام، مع توقعات ببلوغ الذروة بحلول فبراير إلى مارس من العام القادم.

بالتزامن، ما زال التضخم يشكل ضغطاً إضافياً. إذ لمح عضو مجلس الاحتياطي الفيدرالي والر إلى إمكانية رفع الفائدة 50 نقطة أساس في ديسمبر، وأدرجت Goldman Sachs رفع الفائدة في مارس المقبل ضمن سيناريوهها الأساسي. وكشف مسح NFIB في أكتوبر عن ارتفاع نسبة الشركات الصغيرة التي تخطط لرفع الأسعار إلى أعلى مستوى لها منذ يوليو 2022، وهي نسبة ارتبطت تاريخياً بمعدلات تضخم لا تقل عن 3% إلى 4%.

وأشار هارنيت بشكل خاص إلى أن هدف التضخم البالغ 2% لدى الاحتياطي الفيدرالي لم يتحقق منذ فبراير 2021، أي منذ 67 شهراً.

طرح هارنيت أول سؤال جوهري للسوق: في ظل تحطيم ثروات الأسر الأمريكية من الأسهم لأعلى مستوياتها التاريخية، ما الداعي للادخار؟

تشير البيانات إلى أن ثروات الأسر الأمريكية من الأسهم تناقصت بنحو 3 تريليونات دولار خلال الشهر الماضي، لكنها منذ عام 2026 لا تزال مرتفعة بنحو 9 تريليونات دولار، وإجمالاً ارتفعت بنحو 19 تريليون دولار منذ تولِّي ترامب مهام منصبه في يناير 2025، ليبلغ الإجمالي 74 تريليون دولار. وقد توصل بنك أوف أمريكا إلى هذه التقديرات عبر مضاهاة بيانات حيازات عملاء القطاع الخاص لديه مع بيانات الاحتياطي الفيدرالي للأسر.

منطق هارنيت واضح: يُشكل الإنفاق الاستهلاكي نحو 70% من الناتج المحلي الأمريكي، وتسيطر الطبقة الثرية التي تمتلك كميات ضخمة من الأسهم على هذا السلوك الاستهلاكي — ولم يسبق لهم أن كانوا بهذا القدر من الثراء. وفي هذا السياق، من الصعب جداً حدوث ركود اقتصادي.

لكن تجدر الإشارة إلى أن هذه التركيبة الهرمية للثروة "شكل K" تحمل في طياتها مخاطر هيكلية كذلك، إذ بلغت ديون المستهلكين الأمريكيين مستوى قياسيًا عند 19.1 تريليون دولار، في تباين واضح مع زيادات الثروة البالغة 19 تريليون دولار التي جناها مالكو الأسهم.

وفي الوقت نفسه، انخفضت نسبة تخصيص الأسهم لدى عملاء القطاع الخاص في بنك أوف أمريكا إلى 65.2%، وهو أدنى مستوى في سبعة أشهر، ما يُظهر أن الطبقات الثرية بدأت تبيع بشكل هادئ. كما أقر هارنيت نفسه بأن أسرع طريقة لإنهاء هذا الازدهار التضخمي الهرمي هي باتساع هوامش الائتمان وتراجع سوق الأسهم.

يُشير هارنيت إلى أن الإجماع في السوق خلال مايو الماضي كان يراهن على "عدم هبوط، لا رفع للفائدة، إنفاق رأس مالي على AI دون خفض، وعدم اكتساح الديمقراطيين" — ليتبين لاحقاً أن جميعها تقريباً خابت. أما الآن، فآخر قناعة متبقية للمضاربين على الصعود، فهي توقعات "الرخاء" — أي نمو الناتج المحلي الاسمي بنسبة 5% إلى 6% في 2027، ونمو أرباح S&P 500 بأكثر من 15% إلى 18%.

ويرى أن هناك مخاطرة بخفض تلك التوقعات. ففي توقعاته لعام 2027، يتوقع رئيس استراتيجيات الأسهم في Goldman Sachs بيتر أوبنهايمر أن تنمو أرباح S&P 500 العام المقبل بنسبة 11% فقط، أي أقل بكثير من الإجماع البالغ 18%. ومع مضاعف ربحية يقارب 19.5x حالياً، فذلك يعادل مستوى المؤشر عند 7100 نقطة تقريباً، وهو قريب من منطقة الزناد للهبوط التي حددها هارنيت عند 7000 نقطة.

أما Goldman Sachs فما زالت تحتفظ بهدف 8700 نقطة — إلا أن ذلك يستوجب تحقيق نمو الأرباح وزيادة التقييمات، وهو ما يعوقه بوضوح عائد السندات الأمريكية لأجل عشر سنوات عند 5.15%.

يرى هارنيت أن مسح مديري صناديق بنوك أوف أمريكا لشهر نوفمبر، والمقرر إصداره في 17 نوفمبر، سيكون نافذة مراقبة محورية:

• إذا تراجعت توقعات "الرخاء" بشكل حاد وارتفعت نسبة الكاش إلى أكثر من 4.2%، فلن تكون المعنويات عقبة أمام الشراء؛
• أما إذا ظل التفاؤل مرتفعًا ونسبة الكاش دون 3.7%، فالذعر في السوق لم يصل لمستوى مناسب للدخول بعد.

حدد هارنيت سيناريو مزدوج لمؤشر S&P 500. حالياً يغلق عند 7562 نقطة، أي في منتصف المسافة بين نقطتي التحفيز.

إذا تخطى المؤشر حاجز 8000 نقطة، فسيكون ذلك بدفع من مزيد من التدفقات الشرائية عند الهبوط، وعودة مؤشر S&P 500 المتساوي الأوزان لمستوى ذروته التاريخية (إشارة إلى "تفوق الأسهم على السندات")، واستمرار مؤشرات الديون مرتفعة العائد والأسهم والمؤسسات المالية وTSMC في الدفاع عن متوسطها المتحرك لـ200 يوم.

كما يعتبر أن قمة APEC في شينزن يوم 18 نوفمبر تُعد محفزاً محتملاً، إذ أن لقاء قادة الصين وأمريكا وروسيا ربما يؤكد على بلوغ أسعار النفط ذروتها.

أما إذا هبط المؤشر دون 7000 نقطة، فالمخاطر المركزية تتأتى من صعود الدولار الحاد وما يتبعه من شح السيولة، وكذلك أخطاء السياسات النقدية باستمرار رفع الفائدة رغم تباطؤ الاقتصاد. وتشمل الأصول الأكثر عرضة: سندات مرتفعة العائد، الأسهم الأمريكية وأسهم الأسواق الناشئة، قطاع الطاقة والرعاية الصحية، وشركات الاستهلاك ذات القيمة السوقية الكبرى.

وفي حال خابت توقعات هارنيت بالحذر، فإن الأصول الأكثر قابلية للارتفاع بشكل حاد خلال الأسابيع الثمانية المقبلة ستكون الذهب، الديون التقنية ذات التصنيف الاستثماري، الأسهم اليابانية والأوروبية المستفيدة من قوة الدولار وانخفاض النفط، أسهم التقنية الصينية، الشركات الصغيرة والمتوسطة، أشباه الموصلات، الاستهلاك الاختياري وقطاع بناء المساكن.