Morgan phân tích lại cú sụt giảm AI: Chỉ giảm giá trị, không phải lợi nhuận! Nhưng đừng vội mua vào.

APP Tài chính Thông minh chú ý rằng, đợt điều chỉnh cổ phiếu AI trên toàn cầu lần này, thay vì do nền tảng cơ bản sụp đổ, thực chất là một “bong bóng định giá bị siết lại”. Nhóm nghiên cứu cổ phiếu định lượng của Morgan Stanley đã đưa ra kết luận khá phản trực giác trong báo cáo ngày 8 tháng 11: Đợt giảm giá cổ phiếu AI này gần như hoàn toàn được thúc đẩy bởi sự thu hẹp định giá — trong khi dự báo lợi nhuận đồng thuận của thị trường không những không bị hạ, mà còn tiếp tục tăng ổn định.

Mức độ và cấu trúc của đợt giảm giá

Từ ngày 30 tháng 9 đến ngày 5 tháng 11 đóng cửa, chỉ số AI & Tech Diffusion do Morgan Stanley xây dựng đã giảm tổng cộng 26,6%, trong thời gian đó chỉ số MSCI ACWI toàn cầu chỉ giảm 3,7%; nếu mở rộng thành phần cổ phiếu niêm yết tại Nhật Bản và châu Á đến phiên đóng cửa ngày 6 tháng 11, mức giảm của danh mục này càng lớn, đạt 28,4%, giảm 33% so với đỉnh lịch sử ngày 6 tháng 10. Đợt điều chỉnh diễn ra theo hai giai đoạn: Giai đoạn đầu vào giữa tháng 10, giai đoạn hai bắt đầu từ cuối tháng 10 và sâu hơn rõ rệt sau cuộc bầu cử giữa nhiệm kỳ của Mỹ ngày 3 tháng 11.

Sự thu hẹp định giá “đóng góp toàn bộ mức giảm và còn nhiều hơn thế”. Báo cáo đã phân tích giá của 91 cổ phiếu thành phần có lợi nhuận dương ở cả hai giai đoạn: dự báo EPS đồng thuận FY2 của mỗi khu vực trung bình tăng khoảng 3 điểm logarithm, trong khi P/E chung giảm khoảng 37 điểm logarithm (từ 26 đến 48 điểm giữa các khu vực). Nói cách khác, việc giảm định giá không chỉ đủ để giải thích toàn bộ mức giảm, thậm chí còn dư. Điều này ám chỉ nhà đầu tư có thể đã định giá trước rủi ro tăng trưởng chậm lại của cơ sở hạ tầng AI trước khi dự báo đồng thuận phản ánh.

Phân biệt khu vực: Nhật Bản giảm định giá mạnh nhất 

Ở chiều phân vị lịch sử định giá riêng (từ tháng 9 năm 2019), cổ phiếu AI của Mỹ và châu Âu đã giảm từ giữa vùng đến khu vực đáy, chỉ còn một phần năm ở dưới cùng (phân vị trung vị lần lượt là 17 và 13), còn Nhật Bản giảm sốc từ phân vị 82 xuống 28, là ví dụ điển hình của “lợi nhuận ổn định, định giá thu hẹp”; trong khi đó, châu Á/thị trường mới nổi vẫn gần trung vị lịch sử (phân vị 53), và tỷ lệ hạ dự báo cao nhất — trong 26 cổ phiếu thành phần có 7 mã (27%) bị hạ dự báo FY2 trên 0,5%.

Đệm an toàn định giá dày đến đâu?

Morgan Stanley đã thực hiện kiểm tra sức ép: Nếu giả định hạ EPS dự đoán 12 tháng tới xuống 20%, tỷ lệ cổ phiếu có P/E vượt trung vị lịch sử trong toàn danh mục sẽ tăng từ 27% hiện tại lên 55%. Đệm “cân bằng lãi lỗ” trung vị mà mỗi khu vực có thể chịu được là: Mỹ 24%, châu Âu 23%, Nhật Bản 16%, còn châu Á/thị trường mới nổi thì hơn nửa số cổ phiếu vượt trung vị, đệm trung vị là âm — gần như không còn đệm an toàn.

“Người ứng dụng” vượt trội, nhưng động lực lợi nhuận vẫn ở thượng nguồn

Từ cuối tháng 9, nhóm Người ứng dụng AI (Adopters) có lợi nhuận -3,2%, còn nhóm Người kiến tạo AI (Enablers) là -29,0%, chênh lệch xấp xỉ 26 điểm phần trăm, ngay cả khi loại bỏ yếu tố beta thị trường thì chênh lệch vẫn nổi bật.

Tuy nhiên cần chú ý rằng, lần đổi phong cách này là “do định giá chứ không do lợi nhuận”: P/E dự báo trung vị của Enablers đã giảm từ 27,4 lần xuống 18,6 lần, gần như ngang với Adopters là 18,1, nhưng độ rộng nâng dự báo lợi nhuận vẫn đạt +48%, vượt xa Adopters (+2%), đồng thời 35% Adopters bị hạ dự báo FY2.

Chi tiêu vốn trở thành điểm nóng

Báo cáo cũng phát hiện, cổ phiếu được nâng dự báo mạnh nhất lại giảm giá mạnh nhất (tương quan bậc -0,42); các công ty có chi tiêu vốn dày đặc sau báo cáo tài chính thường bị “giảm định giá” trung bình 40 điểm logarithm, cao hơn hẳn các doanh nghiệp khác là 25 điểm. Nếu giữ nguyên nâng dự báo lợi nhuận, mỗi lần nâng dự báo chi tiêu vốn thêm 10% sẽ khiến cổ phiếu giảm tương đối khoảng 4 điểm phần trăm (t giá trị -2,8), cho thấy thị trường ngày càng xem xét tỷ suất sinh lời bổ sung của AI.

Ba trục đối ứng chính 

Kết luận cốt lõi của Morgan Stanley là: Việc định giá được thiết lập lại đã cải thiện điểm vào của AI, nhưng hiện thực hóa lợi nhuận vẫn là then chốt. Chiến lược bao gồm: Thứ nhất, tránh “bắt đáy không phân biệt” đối với thượng nguồn AI, cần cảnh giác với các tác động trễ do kiểm soát trung tâm dữ liệu siết chặt và dự án bị trì hoãn đến đơn hàng và lợi nhuận;

Thứ hai, tăng tỷ trọng có chọn lọc đối với Người ứng dụng AI, ưu tiên các mã có dự báo lợi nhuận bền vững chứ không phải tăng tràn lan;

Thứ ba, ưu tiên cân nhắc các khu vực có “đệm an toàn định giá” dày hơn (Mỹ và châu Âu dày nhất, Nhật Bản giảm định giá rõ rệt), đồng thời theo dõi sát xu hướng điều chỉnh lợi nhuận — đặc biệt với 33 cổ phiếu thành phần mới ra báo cáo tài chính chưa được phân tích. Về vĩ mô, xung đột Iran và biến động thị trường năng lượng làm tăng cảm giác phòng thủ, trong khi lãi suất quay trở lại tăng, là một rủi ro định giá nữa độc lập với lợi nhuận.