Goldman Sachs: У 2027 році на американському ринку акцій може відбутися "останній ривок", але наступна ситуація буде схожою на переддень краху бульбашки 2000 року.

У своєму останньому тижневому звіті Паскуаріелло відзначає, що три ключові чинники, які визначали потужне зростання американських акцій протягом останніх чотирьох років—зростання прибутку, потоки капіталу та AI-нарратив—одночасно погіршуються на маржинальному рівні. Він чітко заявляє: “Очікується, що S&P завершить фінальний підйом перед переломом, але 2027 рік приречений бути роком з набагато меншою прибутковістю”, і попереджає про тенденцію до зростання базового рівня волатильності індексу.

Варто звернути увагу, що того ж тижня інший аналітик Goldman Sachs Річ Приворотскі у звіті під назвою “1998 чи 2000?” порівняв поточний цикл з піком інтернет-бульбашки—тобто протягом одного тижня всередині Goldman Sachs пролунало вже два натяки на крах технологічних акцій у 2000 році. Тим часом за тиждень індекс Nasdaq 100 впав на 6,36% за один день — найбільше одноденне падіння з початку пандемії—і доходи хедж-фондів з початку року майже повністю зникли.

Темпи зростання прибутків досягли вершини, подальший підйом під питанням

З точки зору прибутків, у другому кварталі S&P 500 показав зростання прибутків на 33%, у третьому кварталі очікується до 35%. Паскуаріелло зазначає: “Це найшвидші темпи зростання прибутків за останні 30 років, за винятком періоду відновлення після рецесії”.

Однак уповільнення темпів стає все більш ймовірним. Паскуаріелло визнає, що ринок дуже чутливий до змін, “Напруження між другою та першою похідною — це той ключовий конфлікт, який я постійно оцінюю, і він стає все більш складним”. Хоча Goldman Sachs прогнозує близько 18% зростання EPS S&P у наступному році, історичні дані все ще підтверджують бичачі перспективи, але він твердо заявляє: “Важко уявити, що прибутки знову дадуть нам такий підйом, який ми мали в останні роки”.

Він також особливо наголошує, що прогноз прибутків Goldman Sachs “надзвичайно чутливий до капітальних витрат на AI”, а події цього тижня значно підвищили ризик зниження цього прогнозу.

Погіршення ситуації з капіталом: у 2027 році чиста пропозиція на рекордному рівні з 2000 року

Сигнали щодо потоків капіталу ще більш тривожні. Паскуаріелло пише, що протягом останніх трьох місяців ринок регулярно відчував сильний і широкий тиск продажу, а цього тижня продажі увійшли у “повномасштабний” режим. За даними головного брокера Goldman Sachs, з урахуванням останніх 20 торгових днів хедж-фонди продавали AI-акції по всьому світі найшвидшими темпами за останні п’ять років – відхилення від середнього перевищує 3 стандартних відхилення.

Покупці також виявилися пасивними. Слабкі темпи корпоративних викупів, скорочення іноземних покупок, а також механічний продаж за стратегіями типу CTA зумовили “бікуйське вичікування” з боку покупців.

Ще більше тривожить тиск пропозиції у 2027 році: Паскуаріелло чітко вказує, що чиста пропозиція акцій на американському ринку у 2027 році, ймовірно, стане найвищою з 2000 року. Масштабні IPO компаній типу SpaceX та Anthropic і спрямування корпоративного cash flow (з фокусом на капітальні витрати, а не викуп) створять подвійний тиск з боку пропозиції та попиту. Хоча він відносно оптимістично оцінює вісім останніх тижнів року та відзначає, що викуп акцій вже відновився до близько 5 млрд доларів щоденно, це короткострокова підтримка, яка не перекриває структурний тиск 2027 року.

AI-нарратив з тріщинами, зростання лівих хвостових ризиків

Паскуаріелло називає AI-нарратив “найскладнішою для оцінювання змінною”. З початку цього тижня ринок вже очікував, що темпи капітальних витрат техгігантів досягли вершини — згідно з консенсусом, темп зростання спадатиме з 96% цього року до 44% наступного. Тим часом у третьому кварталі гіганти хмарних технологій спожили чистими 31 млрд доларів вільного cash flow і стурбованість ринку щодо постійного “негативного cash flow” посилюється.

Він підсумовує вплив подій цього тижня на перспективи AI так: Перше, раніше AI capital expenditure був “ракетним паливом” для ринку, але зараз доводиться серйозно вирішувати, чи зможе інтенсивність будівництва зберігатися; друге, перспективи AI капітальних витрат розширили можливий спектр результатів і “додали ринку, який раніше майже виключно гнався за правим хвостом, значно більше ризику лівого хвоста”; третє, якщо темпи будівництва сповільняться, цикл може затягнутися і середньостроково зберігається стриманий оптимізм; четверте, підйом акцій “лопат і кирок” для AI інфраструктури буде суттєво обмежений.

Оптиміст Річ Приворотскі схиляється до аналогії з 1998 роком, а не 2000, вважаючи це подією ліквідності, а не завершенням циклу, “відкласти будівництво дата-центрів не означає руйнування попиту на обчислювальні потужності”. Але він визнає: “Тривожні подібності з 2000 роком — це масштаби витрат і невизначеність щодо прибутків”, що якраз перекликається з попередженням Паскуаріелло про пропозицію у 2000 році.

Відновлення оцінки дає буфер, але кредитний ринок вже попереджає

Паскуаріелло не уникає ключових аргументів биків: після падіння оцінок “ринок зараз оцінюється справедливо”. Він відзначає, що форвардний коефіцієнт P/E Nasdaq 100 і Філадельфійського індексу напівпровідників зараз нижчий за рівень до запуску ChatGPT у листопаді 2022 року — приблизно на 4 одиниці оцінки дешевше, що довело P/E Nasdaq 100 до 18,4, найнижчого рівня з 2020 року.

Однак наприкінці звіту він розкриває глибшу тривогу: Нещодавно двоє шанованих інвесторів сказали йому, що “фондовий ринок занадто самовпевнений порівняно з кредитним ринком”. З урахуванням того, що підвищення ставки у грудні знову обговорюється, тиск на AI облігації з високими доходами та потрійний ефект від найбільшого чистого пропозицій у 2027 році – кредитний ринок першим оцінює ризики фінансування будівництва, а чи фондовий ринок достатньо це врахував, залишається нерозв’язаним ключовим питанням.

Остаточний висновок Паскуаріелло чіткий та стриманий: основний бичачий тренд зберігається, наприкінці року може бути ще одна хвиля зростання, але “переломний момент” вже прописаний у прогнозах — 2027 буде роком, коли доведеться діяти максимально гнучко.