AI "впав", американські облігації "насичені"! Світова "битва за капітал" – ринок дає відповідь

У світі розгортається боротьба за контроль над ціноутворенням капіталу. Період надвисоких капітальних витрат на AI та цикли фінансових дефіцитів урядів одночасно конкурують за кошти на облігаційному ринку. Це призводить до різкої турбулентності в секторі AI та повертає американські облігації в статус інструменту захисту. Все це свідчить про одне: логіка епохи дешевого капіталу змінюється.

Цього тижня індекс Nasdaq 100 зафіксував найгіршу двотижневу динаміку з квітня минулого року, а портфель акцій, пов'язаних з AI, обвалився на 4,9% за тиждень. Технологічні гіганти на кшталт Meta зазнали значних втрат.

У цей же час ринок американських держоблігацій демонстрував різке відновлення, прибутковість 10-річних облігацій вперше за місяць впала нижче 5%, довгострокові ETF на облігації зростають три тижні поспіль, а притік коштів у ринок облігацій цього місяця сягнув приблизно 58 млрд доларів, що складає 38% від всіх вливань до ETF.

Орієнтація капіталу "ногами" розкриває глибоку зміну ринкових настроїв. Раніше непорушний консенсус Wall Street — лонг великі технологічні компанії, шорт захисні активи — зараз зустрічає все більше сумнівів. Співголова мультиактивної стратегії Neuberger Berman Джеффрі Блазек прямо заявляє:

Це абсолютний сюжетний розворот — ми спостерігаємо потік коштів у держоблігації, що протилежне до AI-трейдингу.

AI: хиткість наративу витрат, довіра ринку дає тріщину

Останні два роки AI-трейдинг був майже непохитним консенсусом Wall Street: купувати великі технологічні компанії, продавати захисні активи. Цього тижня цей консенсус піддався серйозному випробуванню.

Тривога інвесторів концентрується навколо ключового питання: чи зможуть технологічні гіганти отримати відповідний до вкладених у AI колосальних капіталовкладень прибуток у достатньо короткі строки?

У повідомленні Wall Street Vision згадується, що Anthropic у наступні роки може витратити 750 мільйонів доларів на додаткові обчислювальні потужності. CEO Meta Марк Цукерберг, у свою чергу, оголосив, що компанія витратить близько 8,25 мільярдів доларів на оренду та контракти щодо інфраструктури для AI та обчислювальних потужностей найближчим часом.

Після оприлюднення цієї інформації, акції Meta впали на понад 9% за тиждень — найбільше з травня. Показники кредитного ризику компанії також зросли до історичних максимумів. Вартість страхування від дефолту зросла і в інших компаній гігантів хмарних обчислень та виробників чипів.

Водночас спред корпоративних облігацій в усьому світі помітно збільшився. Ключовий індикатор ринку корпоративних облігацій США — CDX інвестиційного класу — у п’ятницю досяг 64,4, що є найвищим рівнем з березня цього року. Чим вищий індекс, тим глибше занепокоєння ринку кредитним ризиком.

Важливо, що портфель AI-акцій та прибутковість 10-річних облігацій США уже дев’ять тижнів поспіль рухаються в одному напрямку — це найдовша кореляція з часів запуску ChatGPT від OpenAI.

Це докорінно відрізняється від ситуації у липні, коли AI-трейдинг охолонув і ринок держоблігацій також зазнав тиску. Поточна кон’юнктура свідчить: сумніви у AI перетворюються на прямий попит на безпечні активи.

"Захисна" функція Treasuries повертається, перерозподіл капіталу прискорюється

Розворот на ринку облігацій стався стрімко. На початку тижня надлишкова пропозиція інвестиційних облігацій підштовхнула прибутковість 10-річних Treasuries до 5,14% у понеділок, проте на тлі паніки навколо AI крива різко розвернулася вниз.

В четвер Treasuries подорожчали на 12–18 б.п., сегмент середньої тривалості показав найкращу динаміку за день за останній рік, прибутковість 10-річних облігацій закрилася на 4,97% — перший зниження нижче 5% за місяць і перший прорив 50-денної ковзної середньої від червня.

За словами Крістіана Гаттелларі з Goldman Sachs, "ми вже перевищили всі CTA-тригери для короткострокових покупок", а короткі позиції трейдерів слідують за трендом — на 87% від максимального історичного рівня. Чарлі МакЕллігот із Nomura повідомив клієнтам, що облігації знову виконують функцію хеджування ризиків.

Головний інвестиційний директор NewEdge Wealth Камерон Доусон підсумовує:

Через перехід лідерства фондового ринку в "захисний режим" і сигнали тиску з кредитного ринку, інвестори мають підстави шукати відносну безпеку в облігаціях.

Дані по потоках капіталу також підтверджують цей "захисний" розворот. За даними Baird Strategas, розрив між попитом на фондові й боргові ETF впав до історичного мінімуму (десятий відсотковий діапазон).

Згідно з Bloomberg, це вже другий місяць поспіль, коли дохідні інструменти залучають понад 35% від усього притоку до ETF — явище, яке не спостерігалося з початку минулого року. Аналітик Bloomberg Intelligence Афанасіос Псарофагіс зазначає:

За останні два місяці обсяг інвестицій у боргові інструменти суттєво перевищує норму — частково через орієнтацію на більш захисні активи, але привабливі дохідності також спонукають інвесторів фіксувати прибуток.

AI та уряди змагаються за той самий капітал

За ринковою турбулентністю криється фундаментальніша напруга: цикл надвисоких AI-витрат і цикл фінансування дефіцитів урядів одночасно тиснуть на той самий облігаційний ринок.

Wall Street Vision відзначає, що компаніям потрібно будувати дата-центри, а урядам — покривати дефіцити; приватний сектор залучає кошти на обчислювальні потужності, а державний — на соціальні виплати, відсотки та оборону. Обидва типи фінансування різко зростають, і якщо пропозиція заощаджень не збільшиться відповідно, ціна капіталу може йти лише вгору.

Це не перебільшення. Історично, залізнична революція змінила США, але борги залізниць XIX сторіччя спровокували низку фінансових криз; інтернет змінив світ, але наприкінці 90-х капітальна бульбашка все-таки лопнула. Тривала структурна революція може поєднуватися зі значним коротко- та середньостроковим тиском на ринки капіталу.

Після фінансової кризи вся логіка світових фінансових ринків базувалася на ключовому припущенні: епоха дешевого капіталу триватиме вічно. Фіскальні системи урядів, стратегії розширення технологічних компаній, цінова рамка для активів — усе це залежало від цієї догми. Зараз вона під загрозою.

Розширення кредитних спредів — це вже явна рання ознака. Якщо спред "сміттєвих" облігацій найнижчого рівня (CCC) залишиться під тиском, це означатиме, що стиснення капіталу виходить за межі технічного питання ринку ставок і починає позначатися на фінансуванні слабких компаній та активів.

Цього тижня через побоювання щодо рефінансування прибутковість CCC-облігацій виросла до 15,85% — максимум з 2020 року. Проте різниця з усіма "сміттєвими" облігаціями становить зараз 7,48 відсоткових пункти, що все ще на 1 п.п. менше за попередні піки 2016 і 2020 років.

Між тезами "AI має цінність" та "інвестування в AI виправдане за будь-яку ціну" існує фундаментальна різниця; так само і між "уряд може випускати борги" та "борг може рости безкінечно й без наслідків".

Коли капітал змушений розподілятися між різними запитами, першими страждають маргінальні активи та слабкі позичальники, далі це поширюється на більш широкий ринок, а згодом — на зайнятість, споживання та реальні інвестиції.

Головна зміна на борговому ринку цієї хвилі, ймовірно, навіть не конкретна позначка прибутковості, а те, що ринок знову приймає, здавалося б, забуту істину: гроші не безмежні.