Cerebras(CBRS.US) クラウド事業が急成長しハードウェアの減少を覆い隠す、OpenAI がクラウド収益の半分を支える

Woofun AIの報道によると、米東部時間11月12日、AIチップおよびクラウドサービス会社Cerebras Systems (CBRS.US) が2023年第3四半期決算を発表し、単一四半期で過去最高の収益を記録、通年ガイダンスも上方修正しました。取引時間後の株価は一時約15%上昇しましたが、ハードウェア収益は前年同期比で約3割減少しています。

このような構造的なギャップは、同社が純粋なハードウェア販売からクラウドサービスへの転換という重要な節目にあることを示しています。市場は収益の急増を歓呼していますが、同時にハードウェア基盤の縮小リスクにも注意する必要があります。決算データによると、全体の収益成長を牽引しているのは従来の主力製品ではなく、クラウドコンピューティングサービスの爆発的な成長であり、このような収益構造の激しい変化が同社のバリュエーションロジックとデリバリーのペースを再構築しています。投資家は一見好調な決算に浮かれるのではなく、表面的な収益成長の背後にあるハードウェアビジネスの縮小とクラウドサービスの拡大というトレードオフの関係を見極める必要があります。

収益構造を深く分析すると、GAAPベースでの収益増加は前年同期比で約7,510万ドルでしたが、全カテゴリーで伸びているわけではありません。「クラウドおよびその他サービス」項目は昨年同期比で約1億300万ドル増加し、その増加分は会社全体の純増分を上回るほどです。

これは、ハードウェアビジネスの減少がクラウドビジネスの増加分の約4分の1を相殺していることを意味します。昨年同期を振り返ると、収益10ドルごとに約3ドルがクラウドおよびその他サービスからでしたが、今期はその割合が約3分の2にまで拡大し、主導的な地位を確立しています。

注目すべきは、Cerebrasが新たなチャネルを拡大し、推論能力をOracle (ORCL.US) のクラウドプラットフォームに導入している点です。2027年にはOracleクラウドインフラ上で利用可能となる見込みであり、これは企業顧客への新たなアクセスチャネルとなります。

Woofun AIの集計データによると、OpenAIとの契約による今期認識収益は7,240万ドルで、クラウドおよびその他サービス収益の約半分を占めており、クラウド事業の高成長を支える礎となっています。この「機器販売」から「コンピューティングリソース販売」への転換は、収益認識のタイミングだけでなく、納品プロセスそのものも再定義しています。すなわち、機器出荷の追跡からデータセンターの電源投入・機器設置・顧客利用サービスの追跡へと移行しているのです。新たなチャネル拡大と大口顧客との強い連携が、現在の収益高成長の2本柱となっていますが、同時に少数の大口顧客への依存度が著しく高まっていることも意味します。

損益計算書には、GAAPベースとCoreベースで顕著な二重構造が現れ、会計処理と株式報酬の影響が浮き彫りになっています。GAAPベースでは、粗利益は昨年同期の約5,510万ドルから約4,210万ドルに減少し、売上高は増加しているものの、直接費用を差し引いた後にR&D、販売および管理費用をカバーできる資金がむしろ減少しています。特にハードウェアビジネスの粗利幅が大幅に縮小しています。営業段階ではさらに深刻な損失が現れ、GAAP営業損失は2億2,400万ドル、Coreベースでは3,311万ドルとなっています。この大きな差異の主な要因は株式報酬であり、収益コストおよび各種営業費用に分配され、両者の損失差の約8割を占めています。株式報酬は当期の現金支出に直結しませんが、株主資本配分に顕著な影響を及ぼします。

加えて、Coreベースでは一部のデータセンターにおける受託収益およびコストが除外され、また顧客へのワラント付与による償却も加算されており、これによりCore収益はGAAP収益を上回っています。こうした会計調整により、GAAP帳簿上では100ドルの収益に対して約106ドルの営業損失が発生する一方、調整後の数字では依然として損失ですが、その程度は大幅に軽減されています。2つの帳簿のギャップは、実質的には顧客契約条項と従業員報酬アレンジメントの財務的痕跡であり、投資家は非現金支出が長期的な収益力に与える潜在的な影響に警戒する必要があります。

今後の見通しについては、上方修正されたガイダンスの裏には大きな納品プレッシャーと損益分岐点のせめぎ合いが存在します。今夏時点での通年Core収益ガイダンスは9億ドル未満でしたが、現時点での新区間は旧区間の上限を上回っており、通年収益予想は6,500万ドル引き上げられました。第4四半期のCore収益ガイダンス中央値は3億2,000万ドルで、実際の第3四半期収益より約39%多く、年末の納品には非常に高いハードルが設定されています。

また、第4四半期Core営業利益率は-1%から+1%の範囲が見込まれ、営業損益分岐ラインにほぼ到達します。この楽観的な見通しを支えているのは巨額の受注残です。履行待ちの契約義務に割り当てられた収益は261億ドルあり、そのうち相当部分がOpenAIとの契約に起因します。すでに契約済みのデータセンターの総発電容量は700メガワットで、2027年末までの納品が予定されています。

さらに、Core粗利益率ガイダンスは47%から49%で、第3四半期の41%を上回ります。これは、第4四半期でより多くの収益を納品するだけでなく、1ドルごとにより多くの粗利益を確保しなければならないことを意味します。営業損益分岐ラインまであとどれだけかは、これら2つの指標が同時に達成されるかにかかっています。契約金額はコンピューティングリソースの納品に応じて段階的に認識されるため、納品遅延や粗利益未達成のいずれもが損益分岐目標を阻む要因となります。これは、ハードウェア販売の鈍化に続くCerebrasにとって2度目の重要な転換試験であり、その結果は同社が本当にチップメーカーからクラウドサービスベンダーへと飛躍できるかを決定づけるでしょう。