La logistica e il marketing erodono i margini di profitto, Morgan Stanley abbassa il target price di MercadoLibre (MELI.US) ma mantiene il rating "Overweight"

Secondo quanto riportato dall'app Tinance Intelligente, Morgan Stanley ha pubblicato un report dopo che il colosso dell'e-commerce latinoamericano MercadoLibre (MELI.US) ha annunciato i risultati del terzo trimestre del 2026, sintetizzando sei punti chiave. Morgan Stanley mantiene il rating “Overweight” sulla società ma abbassa il prezzo target da 2450 a 2350 dollari, mentre le previsioni sull'EBIT del 2027 e 2028 vengono ridotte rispettivamente del 16% e del 14%, principalmente a causa dell'aumento degli investimenti in logistica e marketing, del peso dei cambi e di margini inferiori alle attese nel terzo trimestre.

Il report evidenzia che il margine EBIT di MercadoLibre nel terzo trimestre si è compresso di circa 40 punti base su base trimestrale, non raggiungendo la stabilità prevista da Morgan Stanley. La banca ammette che la precedente ipotesi tattica di crescita stabile dei margini, indicatore di un'accelerazione dei profitti nel 2027, non si è verificata, e la visibilità sui profitti si è recentemente ridotta. Tuttavia, Morgan Stanley ritiene che l'attuale prezzo delle azioni già rifletta ipotesi piuttosto conservative sulla redditività di lungo periodo, offrendo una sicurezza di valutazione nel lungo termine, e quindi mantiene il rating “Overweight”.

I costi logistici rappresentano una delle principali fonti di pressione sui margini. Morgan Stanley stima che i costi totali di trasporto di MercadoLibre nel terzo trimestre siano stati di 3,02 miliardi di dollari, superiori alla previsione di 2,86 miliardi. Nel trimestre sono stati venduti 867 milioni di articoli, con una crescita annuale del 37%, circa il 2% oltre le previsioni, tuttavia il costo unitario è salito a 3,58 dollari per articolo, +9% anno su anno, superando la previsione di 3,50 dollari.

MercadoLibre ha citato tre fattori: aumento dei prezzi dell'energia, espansione della rete logistica e crescita della quota di prodotti a basso valore, che hanno complessivamente penalizzato il margine lordo per circa 100 punti base. Sebbene il tasso di commissione delle piattaforme terze parti (3P) sia aumentato di circa 90 punti base su base annuale (22,0%) e circa 70 punti base su base trimestrale, e l'aggiustamento delle tariffe di spedizione abbia avuto un impatto positivo di circa 60 punti base sul margine lordo su base trimestrale, la perdita netta sui trasporti si è ampliata a circa 1,28 miliardi di dollari, pari al -5,6% del GMV, con una crescita di 40 punti base su base annuale e 30 su base trimestrale. Le tariffe di spedizione in Brasile sono state aggiornate a fine agosto e porteranno benefici completi nel quarto trimestre; l’espansione del MELI+ in Argentina, avviata a settembre, avrà impatto pieno anch’essa nel quarto trimestre.

Sul fronte degli investimenti di marketing, nel terzo trimestre le spese di vendita e marketing hanno rappresentato l’11,6% del fatturato, in aumento di circa 50 punti base rispetto al trimestre precedente. L’azienda ha specificato gli investimenti nel progetto di canali affiliati in Brasile, e per la prima volta nel documento 10-Q ha esplicitato che le spese di vendita e marketing includono costi correlati ai progetti di affiliazione.

Morgan Stanley stima che in Brasile le spese di vendita e marketing siano aumentate su base annua di 267 milioni di dollari, rispetto ai 226 milioni del secondo trimestre; in Messico l’aumento è stato di 70 milioni, inferiore ai 91 milioni del secondo trimestre. Il numero di dipendenti nei settori vendita e marketing è cresciuto del 35% su base annua, in rallentamento rispetto al +40% del secondo trimestre, indicando che l’aumento dei costi non è principalmente dovuto alle assunzioni.

La direzione aziendale afferma che nel terzo trimestre le spese di vendita e marketing sono rimaste nella fascia storica dell’11%-12% dei ricavi. Morgan Stanley ritiene che ciò sia coerente con la sua valutazione delle opportunità di social commerce: MercadoLibre può redistribuire parte del budget marketing su strumenti social e di affiliazione senza aumentare drasticamente gli investimenti.

Per quanto riguarda la politica dei prezzi nell’e-commerce, il report ritiene che le attività core di MercadoLibre mostrino una competizione “intensa ma razionale”. Il margine lordo stimato dei prodotti in vendita diretta (1P) nel terzo trimestre è 18,6%, in aumento di 4 punti rispetto al secondo trimestre (14,6%), ma ancora un punto sotto il primo trimestre; il controvento di ricostituzione delle scorte di prodotti e dispositivi MPOS si è invertito portando circa 30 punti base di miglioramento del margine lordo su base trimestrale, la perdita MPOS si è ridotta a circa 50 milioni di dollari contro gli 80 milioni stimati nel secondo trimestre, con margine lordo sui prodotti 1P circa al 22%, fascia elevata dell’ultimo periodo.

Il tasso di commissione core 3P è stimato all’11,3%, stabile rispetto al trimestre precedente, dopo il taglio delle commissioni e sconti PIX in Brasile nel secondo trimestre che aveva portato una riduzione di circa 80 punti base. La quota delle imposte sulle vendite nel fatturato è migliorata di circa 25 punti base su base trimestrale, con performance circa 30 punti base sopra le previsioni di Morgan Stanley; anche le tariffe di incasso e gestione sono migliorate di 20 punti base su base trimestrale, meglio di quanto previsto.

Nel ramo fintech, il portafoglio prestiti Mercado Credito è cresciuto del 62% su base annua e del 9% su base trimestrale, ma il ritmo di crescita è inferiore al +13% del secondo trimestre e al +16% del primo trimestre. Il tasso di insolvenza sui prestiti da 15 a 90 giorni è al 7,0%, +20 punti base anno su anno, stabile rispetto al trimestre precedente; tra i prestiti da 15 a 30 giorni e da 31 a 60 giorni i tassi di insolvenza sono aumentati rispettivamente di 20 e 10 punti base su base trimestrale, mentre per quelli tra 61 e 90 giorni sono diminuiti di 20 punti base.

La quota dei prestiti ristrutturati sul totale del portafoglio è salita al 2,2%, maggiore rispetto all’1,5% del secondo trimestre 2026 e all’1,7% del terzo trimestre 2025, raggiungendo il massimo dal primo trimestre 2024; l’azienda afferma che si tratta principalmente di prestiti più vecchi. Il NIMAL del terzo trimestre è circa 860 milioni di dollari, in crescita del 61% su base annua e dell’8% su base trimestrale, con rendimento annualizzato al 20,1%, inferiore al 20,7% del secondo trimestre. Morgan Stanley prevede che la marginalità netta di interesse (NIMAL) nel quarto trimestre, grazie a condizioni di stagionalità favorevoli, raggiunga il 21,8%, e il 18,9% per l’intero anno 2027.

Le spese per tecnologia e gestione generale continuano a riflettere effetti di leva. MercadoLibre ha dichiarato che gli investimenti in AI sono aumentati di circa 30 milioni di dollari su base trimestrale, con costi di hosting inclusi nei COGS; spese per manutenzione tecnologica e AI nello sviluppo prodotto sono cresciute di 72 milioni su base annua, meno degli 80 milioni del secondo trimestre. Il tasso di spesa per sviluppo prodotto è migliorato di 80 punti base, quello delle spese generali di 10 punti base, anche se la gestione ha menzionato che le assunzioni logistiche hanno portato circa 20 punti base di penalizzazione. Una parte dei costi dei piani di retention di lungo periodo è legata al prezzo dei titoli: nel terzo trimestre le spese maturate ammontano a 70 milioni di dollari, +9% su base annua, generando circa 20 punti base di beneficio sul margine EBIT.

Sul fronte delle previsioni di redditività, Morgan Stanley ha ridotto la stima del margine EBIT 2026 al 6,5% (dal precedente 7,0%), per il 2027 al 7,2% (da 8,2%) e per il 2028 all’8,3% (da 9,1%). In valori nominali, le stime dei ricavi per il 2027 e 2028 sono state abbassate del 6% per ciascun anno, riflettendo la svalutazione del peso messicano e quella post-elettorale del real brasiliano.

La banca prevede che l’EBIT 2027 cresca comunque del 35% su base annua, sebbene al di sotto della precedente stima di circa 50%, e sulla base di un 2026 rivisto al ribasso. Il nuovo prezzo target implica un multiplo EV/EBITDA 2028 di circa 17x e un PE 2028 di 32x circa; l’analisi DCF considera un costo del capitale del 13,5%, crescita perpetua al 6,5% e un margine EBIT terminale del 12,5%. Una stima inversa indica che il prezzo attuale di circa 1500 dollari implica un margine EBIT perpetuo di circa 7,75% e una crescita composta dei ricavi 2026-2036 del 14%, contro quella del 48% registrata tra il 2016 e il 2026.

La banca rileva che nel terzo trimestre i ricavi di MercadoLibre sono cresciuti del 45% su base annua, il GMV del mercato brasiliano al tasso di cambio fisso è cresciuto del 36% e il portafoglio crediti del 62%, mostrando una solidità continua della crescita top-line, ma senza un miglioramento nella visibilità dei margini non si prevede che il mercato riconosca valutazioni più elevate a questa crescita, processo che potrebbe richiedere alcuni trimestri.

Se i sussidi sulle commissioni venissero ulteriormente ampliati o se l’aumento dell’investimento competitivo peggiorasse la crescita, la banca potrebbe rivedere il rating; al momento i controlli sui canali non supportano questo rischio. In termini di rischio-rendimento, Morgan Stanley attribuisce al prezzo target per gli scenari “bull”, “base” e “bear” rispettivamente 2700, 2350 e 1150 dollari.