Société Générale "super bearish" meragukan pasar bullish AI: Kegilaan ini seperti malam sebelum krisis finansial Asia 1997, perlambatan produktivitas tertutupi oleh belanja modal

Menurut informasi dari aplikasi keuangan pintar, seorang ahli strategi dari Societe Generale yang dikenal dengan pandangan pasar yang sangat pesimis, bahkan menyebut dirinya sebagai "super bearish", Albert Edwards, membandingkan tren investasi kecerdasan buatan (AI) saat ini dengan gelembung ekonomi sebelum Krisis Keuangan Asia 1997. Ia memperingatkan bahwa belanja modal besar-besaran mungkin menyembunyikan kenyataan pertumbuhan produktivitas yang lemah, sehingga menimbulkan keraguan apakah tren AI dapat memenuhi ekspektasi tinggi para investor.

Pada laporan riset yang dirilis 8 Oktober, Edwards menunjukkan bahwa produktivitas faktor total (total factor productivity/TFP) AS sedang melambat. TFP mengukur efisiensi suatu ekonomi dalam memanfaatkan tenaga kerja dan modal. Pelemahan indikator ini sangat kontras dengan lonjakan investasi infrastruktur AI dan sentimen pasar yang optimis yang mendorong indeks S&P 500 mencapai rekor tertinggi.

Edwards menyatakan, perbedaan ini mengingatkannya pada periode ekspansi ekonomi Asia Timur tahun 1990-an — di mana investasi pesat dan pertumbuhan yang kuat memicu sentimen optimis secara luas, namun kemudian kawasan tersebut mengalami keruntuhan keuangan.

Ahli strategi ini mengutip riset Torsten Slok, Kepala Ekonom Apollo Global Management, yang menunjukkan bahwa meskipun demam investasi AI sedang memuncak, laju pertumbuhan TFP AS justru menurun. Indikator ini dirancang untuk menghilangkan pertumbuhan yang hanya berasal dari penambahan tenaga kerja atau peralatan, sehingga khusus mengukur peningkatan efisiensi ekonomi.

Pelajaran dari Krisis Keuangan Asia

Edwards mengulas kembali bagaimana, sebelum krisis 1997 meledak, para ekonom dan pembuat kebijakan sangat memuji perkembangan pesat ekonomi Asia. Bank Dunia pada 1993 merilis laporan bertajuk "Keajaiban Asia Timur", dan pada Agustus 1996 menerbitkan studi tentang keberhasilan ekonomi Thailand — namun kurang dari setahun kemudian, Thailand justru mengalami keruntuhan finansial.

Ekonom Paul Krugman dalam artikelnya tahun 1994, "The Myth of Asia’s Miracle," menantang sentimen optimis arus utama saat itu. Ia berpendapat, sebagian besar pertumbuhan ekonomi kawasan tersebut mencerminkan peningkatan investasi dan tenaga kerja, bukan peningkatan produktivitas yang substansial.

Edwards menyebut bahwa dirinya pun saat itu sampai pada kesimpulan serupa, memperingatkan bahwa modal yang murah dan melimpah sedang dialokasikan secara tidak efisien. Krisis keuangan yang terjadi kemudian mengungkap kerentanan yang selama ini tersembunyi oleh ekspansi ekonomi yang pesat.

Strategis ini juga mengingat kembali pengalamannya membandingkan gelembung teknologi AS pada akhir 1990-an dengan tren investasi Thailand sebelumnya. Ia berpendapat, kepercayaan pada AI masa sekarang mungkin sedang mengabaikan sinyal peringatan serupa.

Belanja AI Gagal Mendongkrak Investasi Bersih

Edwards menyoroti perbedaan antara total investasi perusahaan AS dan investasi bersih perusahaan AS.

Seiring perusahaan melakukan belanja besar-besaran pada perangkat dan infrastruktur AI, total investasi memang meningkat. Namun, porsi investasi bersih perusahaan terhadap PDB setelah penyusutan justru tetap datar.

Perbedaan ini sangat penting, sebab peningkatan belanja tidak otomatis berkontribusi secara sama pada pertumbuhan modal produktif. Perusahaan harus terus mengganti peralatan lama, khususnya di industri teknologi di mana aset mudah usang.

Edwards mengutip pengamatan ekonom Rob Parenteau bahwa kenaikan total investasi tidak membawa perbaikan selaras pada investasi bersih. Laporan menyebut, dalam beberapa tahun terakhir, rasio total investasi riil terhadap PDB perusahaan memang naik, namun investasi bersih justru cenderung mendatar.

Ahli strategi ini juga mempertanyakan komposisi belanja perusahaan. Meski investasi peralatan naik secara nominal, setelah disesuaikan inflasi, pertumbuhannya tidak terlalu mencolok.

Pada saat yang sama, meskipun pusat data terus berkembang, investasi bangunan non-residensial justru mengalami kontraksi. Edwards menegaskan, kontribusi investasi tetap perusahaan terhadap pertumbuhan PDB tahunan masih berada di kisaran historis. Bonus produktivitas masih penuh ketidakpastian.

Edwards mengakui, AI pada akhirnya mungkin akan memenuhi ekspektasi investor terkait peningkatan produktivitas. Teknologi ini masih terus diimplementasikan di berbagai industri, dan manfaat ekonominya mungkin butuh waktu untuk tercermin dalam data statistik resmi.

Slok juga menyampaikan bahwa menilai investasi AI dapat menciptakan perbaikan terukur pada TFP saat ini mungkin masih terlalu dini.

Kendati demikian, bagi Edwards, realitas pertumbuhan produktivitas yang lamban sudah cukup membuat orang meragukan besarnya tren investasi yang terjadi.

Analogi dengan Krisis Keuangan Asia tidak berarti investasi AI pasti akan berakhir dengan keruntuhan serupa. Namun, analisis Edwards mengajukan kemungkinan: belanja yang digerakkan oleh ekspektasi terhadap terobosan teknologi masa depan bisa saja melampaui manfaat ekonomi yang akhirnya dihasilkan.

Pasar Obligasi Jadi Ancaman Lain

Edwards juga memperingatkan bahwa pasar obligasi global yang bearish tetap menjadi kekhawatiran utama investor, di mana biaya pinjaman pemerintah mungkin menghadapi tekanan babak baru. Ia menunjukkan, perhatian investor obligasi baru-baru ini tertuju pada Prancis, namun seiring evaluasi kelemahan fiskal negara-negara utama, fokus bisa bergeser ke Jepang, Inggris, atau AS.

Ahli strategi ini berpendapat, saat investor menguji kemampuan pemerintah-pemerintah mempertahankan utang, tekanan pasar obligasi dapat dengan cepat berpindah antarnegara.

Bagi investor saham, perhatian yang lebih luas adalah: meski bukti mengenai booming produktivitas yang berkelanjutan masih terbatas, antusiasme terhadap AI sudah menopang harga saham ke level rekor.

Analisis Edwards menyiratkan bahwa reli pasar yang didorong AI hanya akan berlanjut jika teknologi ini benar-benar menghadirkan peningkatan efisiensi ekonomi yang terukur, bukan sekadar memicu gelombang belanja modal baru.