Apa Selanjutnya untuk Zcash Fork Teratas dalam Putaran Mimicry Ini?

Selama 2 bulan terakhir, ZEC, yang telah melonjak hampir 10x lipat dan mengikuti tren independennya sendiri, selalu menjadi fokus pasar. Diskusi logis seputar ZEC secara bertahap telah berkembang dari dukungan awal terhadap konsep privasi oleh tokoh-tokoh seperti Naval, Arthur Hayes, dan Ansem, hingga tahap di mana perdebatan terjadi antara pandangan bullish yang didasarkan pada kasus penggunaan privasi nyata dan pandangan bearish yang didasarkan pada hashrate koin dan imbalan penambangan.

Jadi, selain dukungan dari tokoh-tokoh terkenal, apa saja argumen rinci untuk pandangan bullish dan bearish terhadap ZEC?

Pandangan Bullish

"Safe Haven Premium" yang Dipicu Regulasi

Sekilas, pengetatan regulasi mungkin tampak menekan koin privasi, namun kenyataannya justru sebaliknya; justru karena tekanan regulasi, permintaan terhadap privasi semakin meningkat.

Pengetatan regulasi di tingkat kebijakan semakin dipercepat. Draf Anti-Money Laundering Directive Uni Eropa secara jelas menyatakan bahwa pada tahun 2027, koin privasi akan sepenuhnya dilarang untuk transaksi di dalam Uni Eropa; Financial Crimes Enforcement Network (FinCEN) Amerika Serikat juga berencana untuk meningkatkan pengawasan terhadap "dompet self-hosted berisiko tinggi." Dengan Bitcoin dan Ethereum spot ETF yang menjadi sorotan regulasi, semua transaksi on-chain menghadapi pelacakan yang lebih ketat.

Seiring aset yang patuh regulasi menjadi semakin transparan, aset privasi menjadi semakin langka. Oleh karena itu, media Barat bahkan menamai pergerakan pasar kali ini sebagai "Crypto Anti-Surveillance Wave." ZEC dan XMR telah didefinisikan ulang sebagai "garis pertahanan anonimitas on-chain terakhir." Konsensus di media sosial lebih langsung: "Privasi bukanlah fitur, melainkan hak fundamental."

Data on-chain mengonfirmasi pertumbuhan permintaan nyata. Saldo shielded pool ZEC telah tumbuh dari kurang dari 2 juta koin di awal tahun ini menjadi sekitar 4,8 juta koin saat ini, meningkat 140%; jumlah transaksi shielded juga meningkat seiring aktivitas jaringan secara keseluruhan, mencapai sekitar 10% per minggu.

Dalam dua "Kasus Aset Paus BTC" besar baru-baru ini, kasus Chen Zhi dan Qian Zhimin, total lebih dari 180.000 BTC yang terlibat telah mendorong pasar untuk mengevaluasi kembali batas nyata Bitcoin dalam narasi seperti "anti-surveillance" dan "anonimitas." Dengan peluncuran BTC ETF, keterlibatan institusi yang mendalam, dan tuntutan regulasi lebih lanjut untuk transparansi di sektor aset kripto, narasi awal Bitcoin yang berpusat pada anonimitas dan anti-surveillance secara bertahap memudar dari panggung utama.

Jika BTC juga kesulitan mempertahankan perannya sebagai "mata uang anti-surveillance," lalu siapa yang akan menjadi simbol privasi dan penyimpanan aset on-chain berikutnya? Jawaban pasar mungkin sudah muncul—ZEC, yang saat ini bergerak melawan tren pada saat ini, sedang menjadi "jawaban" yang sesuai.

Kembalinya Dana Institusi

Peluncuran ulang Grayscale ZEC Trust oleh Grayscale adalah peristiwa paling signifikan di bulan Oktober. Pada 1 Oktober, Grayscale mengumumkan pembukaan kembali langganan baru untuk ZCSH Trust, menawarkan dua peningkatan utama: pertama, penghapusan biaya manajemen, dan kedua, penambahan fungsi staking, memberikan hasil tahunan sebesar 4-5%. Kombinasi ini secara signifikan meningkatkan rasio risiko-keuntungan.

Selama satu dekade terakhir, Grayscale hampir menjadi satu-satunya jembatan patuh regulasi dan oracle harga bagi eksposur institusi tradisional ke aset kripto. Trust yang diterbitkan di Amerika Serikat telah lama memberikan eksposur kripto kepada dana pensiun, family office, dan hedge fund, menjadikannya indikator utama skala masuk institusi dan pergeseran preferensi.

Sejak meluncurkan trust Bitcoin pertamanya pada 2013, Grayscale kemudian memperluas ke ETH, SOL, LTC, BCH, ETC, FIL, XLM, dan lebih dari selusin trust aset tunggal. Beberapa aset telah mengalami "Grayscale Effect" khas — arus modal masuk mendorong kenaikan harga, ekspansi premium, dan pembentukan narasi konsensus. ZEC Trust (ZCSH) didirikan pada 2017 dan juga mengalami lonjakan premium selama bull market 2020-2021, menjadi target utama alokasi institusi di sektor privasi.

Namun, karena meningkatnya pengawasan regulasi dan tekanan kepatuhan terhadap koin privasi, ZCSH menghentikan langganan pada 2022 dan memasuki masa dorman pada 2023. Peluncuran ulang ini menandakan dukungan baru Grayscale terhadap aset privasi, dengan signifikansi sinyalnya seringkali melebihi dana aktual.

Data menunjukkan bahwa Assets Under Management (AUM) ZCSH telah meningkat dari sekitar $42 juta lebih dari sebulan yang lalu menjadi $269 juta, mewakili sekitar 2,4% dari suplai beredar ZEC. Untuk aset dengan volume perdagangan harian miliaran dolar, hampir 2,5% chip terkunci jangka panjang di trust, menyebabkan kendala signifikan di sisi suplai.

Logika yang lebih dalam adalah efek tidak langsung ETF. Persetujuan Bitcoin dan Ethereum spot ETF telah membawa aset-aset ini ke dalam kerangka regulasi yang ketat dengan setiap transaksi dapat dilacak. Beberapa institusi dan individu dengan kekayaan tinggi, untuk menghindari transparansi ini, mulai mengalihkan dana ke aset anonim. Grayscale ZEC Trust secara praktis menawarkan saluran patuh regulasi — memberikan eksposur ke koin privasi sambil beroperasi melalui saluran keuangan tradisional.

Pandangan Bearish

Apakah model ekonomi penambang ZEC, keamanan jaringan, dan aktivitas on-chain benar-benar cukup kuat untuk mendukung kapitalisasi pasar lebih dari $100 billion? Lacie (@Laaaaacieee) mengajukan pertanyaan ini dan melakukan analisis mendalam.

Periode Balik Modal yang Sangat Pendek (ROI Sangat Tinggi) Sering Menjadi Pertanda Kesulitan Penambangan dan Keruntuhan Harga

Berdasarkan perhitungan periode balik modal penambangan ZEC menggunakan penambang ZEC paling mainstream, Bitmain Antminer Z15 Pro, pendapatan bersih harian setiap unit Z15 Pro melebihi $50. Periode balik modal statis Z15 Pro hanya sekitar 105 hari, menghasilkan tingkat pengembalian tahunan hampir 350%. Selain itu, data historis menunjukkan bahwa pengembalian setinggi ini telah bertahan setidaknya selama seminggu.

Lacie menunjukkan bahwa angka ini sangat jarang sepanjang sejarah PoW—bahkan bisa dianggap tidak normal:

- Periode balik modal selama tren naik penambang BTC biasanya memakan waktu 12–24 bulan

- ROI untuk penambang era PoW ETH berkisar antara 300 hingga 600 hari

- Proyek PoW dengan periode balik modal kurang dari 120 hari dalam sejarah (seperti FIL, XCH, RVN, dll.) hampir semuanya runtuh setelah beberapa bulan

Lacie juga meninjau skenario berulang Hardware–Price Scissors, seperti yang terlihat pada Chia dan KAS. Hardware-Price Scissors adalah "skrip panen" berulang dalam sejarah penambangan di mana para penambang, pada puncak harga koin dan sentimen FOMO yang tinggi, memesan penambang dengan harga premium berlipat (di mana ROI tampak sangat rendah, hanya dengan periode balik modal 4 bulan). Namun, ketika penambang benar-benar dikirim dan mulai beroperasi, dengan lonjakan hashrate (sering tertunda lebih dari 3 bulan), para whale sering menjual di titik tertinggi, menyebabkan penambang menghadapi pukulan ganda "harga koin turun setengah + output turun setengah," sehingga penambang mereka seketika menjadi besi tua yang mahal.

Masalah Keamanan Jaringan yang Disebabkan oleh Skala Hashrate

Lacie menunjukkan bahwa menurut data jaringan terbaru, total hashrate jaringan ZEC sekitar 12,48 GSol/s. Dihitung berdasarkan hashrate Z15 Pro sebesar 0,00084 GSol/s, hanya diperlukan sekitar 14.857 penambang Z15 Pro, dengan konsumsi energi sekitar 40 MW, yang setara dengan skala tambang Bitcoin berukuran sedang. Umumnya, serangan 51% memerlukan pengendalian lebih dari 50% hashrate jaringan pada saat yang sama. Jika hampir 1,6w penambang Z15 Pro membentuk inti jaringan ZEC, penyerang hanya perlu menyewa atau membeli ribuan perangkat untuk berpotensi mengendalikan lebih dari 50% hashrate. Pada public chain dengan FDV mendekati satu miliar dolar, hanya diperlukan investasi hashrate setingkat jutaan untuk meluncurkan potensi reorganisasi chain atau double spend, yang pada dasarnya merupakan risiko struktural yang tidak bisa diabaikan.

Hashrate ZEC saat ini tidak hanya jauh lebih rendah dibandingkan chain PoW utama seperti BTC/LTC/KAS, tetapi bahkan lebih rendah dibandingkan chain seperti ETC, BTG, VTC, BSV yang pernah berhasil diserang 51% di masa lalu. Selama serangan, hashrate chain-chain tersebut umumnya lebih tinggi dibandingkan ZEC saat ini, menunjukkan bahwa keamanan jaringan ZEC sebenarnya telah masuk ke kisaran yang rentan.

Pertumbuhan Permintaan Penggunaan Privasi Nyata Tidak Sebaik yang Diharapkan

Terkait permintaan penggunaan privasi nyata untuk ZEC, Lacie juga mengemukakan keraguan. Rata-rata transaksi harian dalam sebulan terakhir hanya 15.000 – 18.000 transaksi per hari, yang hanya 1% – 2% dari chain publik besar. Sebagai chain privasi, mayoritas transaksi masih merupakan transaksi transparan, dengan transaksi shielded (transaksi yang dilindungi privasi) kurang dari 10%.

Terkait hal ini, CEO BuyUCoin Shivam Thakral juga memperingatkan bahwa kenaikan ZEC lebih didorong oleh spekulasi daripada pertumbuhan fundamental. Alasan utamanya adalah pertumbuhan jumlah transaksi shielded Zcash terbatas.