Le signal le plus direct du sommet des actions américaines : exportation de puces coréennes ?

La poursuite de la hausse des actions américaines pourrait bien ne pas trouver sa réponse sur le marché obligataire, mais plutôt dans les données mensuelles de la chaîne d’approvisionnement des semi-conducteurs en Asie.

Récemment, Simon White, stratégiste macro chez Bloomberg, a souligné que les investisseurs sont actuellement trop obsédés par la question « À quel niveau les rendements obligataires feront-ils chuter le marché actions ? », une question qui, selon lui, est en réalité un faux débat. Le véritable signal à surveiller est celui des exportations de puces en provenance de la Corée du Sud et de Taïwan — à la moindre baisse significative, elles avertissent avec 3 à 6 mois d’avance que le cycle des dépenses en capital atteint son sommet, ce qui déclenchera un revirement des anticipations de bénéfices et mettra soudainement sous pression les actions américaines dans un environnement de rendements élevés. À ce jour, ces chiffres d’exportation ne montrent pas de signes d’un renversement imminent du cycle d’investissement.

La montée des rendements n’a pas encore pu faire plier le marché actions, principalement parce que les attentes de bénéfices s’envolent à un rythme inédit.

La somme des bénéfices anticipés du S&P 500 pour les trois prochaines années progresse de 40 % par an, dépassant largement l’effet réducteur qu’un taux d’actualisation élevé peut avoir sur la valeur actuelle des flux de trésorerie. Parallèlement, la prime de risque implicite sur actions, calculée récemment à 3,67 % par Aswath Damodaran, professeur de finance à la Stern School of Business de la New York University, combinée au rendement des bons du Trésor, porte le taux de rendement attendu du S&P 500 à près de 9 % ces derniers mois, ce qui explique la résilience de la bourse américaine dans un contexte de taux élevés.

Cependant, cette situation dépend fortement du maintien des attentes de bénéfices à leur niveau actuel. Dès que les anticipations se retourneront, un rendement supérieur à 5 % deviendra instantanément un risque central pour les valorisations, passant d’un simple bruit de fond supportable à une menace majeure.

Il existe un malentendu répandu sur le marché : dès que les rendements franchissent un certain seuil, les actions s’effondrent automatiquement. Simon White estime que ce raisonnement fait abstraction des vraies raisons derrière la hausse des taux.

Actuellement, la progression des taux nominaux américains est presque entièrement tirée par la hausse du taux réel, et non par les attentes d’inflation (taux d’équilibre). Cette distinction est cruciale : une hausse du taux réel reflète une anticipation d’une croissance économique effective supérieure aux attentes ; à l’inverse, si l’inflation est le facteur principal, la hausse du risque budgétaire pèserait directement sur les anticipations de bénéfices. Le premier scénario est bien moins dangereux pour les actions que le second.

En termes de valorisation relative actions/obligations, l’actuel niveau sur le marché américain n’indique qu’une légère surévaluation par rapport aux obligations — il n’existe pas de pression intense de rééquilibrage. Les rendements élevés ont déjà eu un effet négatif sur les multiples de valorisation (Forward P/E) — les investisseurs doutent de la pérennité d’une croissance bénéficiaire rapide, à quoi s’ajoute la compression de la valeur actualisée des flux futurs due à la hausse du taux d’actualisation. Mais des anticipations vigoureuses de chiffre d’affaires et de marges bénéficiaires compensent ce fossé, permettant au S&P 500 de rester solide dans l’ensemble.

La pierre angulaire qui supporte le marché actions est la vigueur exceptionnelle des attentes de bénéfices. Le taux de croissance cumulé attendu des bénéfices du S&P 500 sur les trois prochaines années est de 40 %, un rythme inédit dans l’histoire.

Ce rythme est suffisamment élevé pour compenser totalement la perte due à l’actualisation accrue des flux de trésorerie. C’est cette dynamique qui maintient la prime de risque implicite sur actions dans une fourchette positive de 3,67 % selon Damodaran — à l’opposé d’une prime de risque négative calculée simplement sur la base des bénéfices historiques glissants.

Le problème, c’est que cette anticipation de bénéfices est fortement concentrée sur l’histoire de la croissance des dépenses en capital liées à l’intelligence artificielle. Si jamais le cycle de ces investissements technologiques commence à faiblir, une révision rapide à la baisse des anticipations de bénéfices rendra soudainement le marché actions vulnérable dans un contexte de rendements supérieurs à 5 %. Alors, les valorisations élevées se retrouveraient sans soutien des bénéfices escomptés, tout en subissant la pression d’un taux d’actualisation élevé, la double peine.

La pensée dominante du marché consiste à suivre les prévisions de dépenses d’investissement des analystes ou les annonces isolées des grandes entreprises technologiques pour juger du cycle d’investissement. Simon White estime que ces deux méthodes présentent de graves défauts : les prévisions des analystes sont en retard, et il est presque impossible de prédire à l’avance les annonces individuelles d’une entreprise.

À l’inverse, les données d’exportation de la Corée du Sud et de Taïwan agissent comme des indicateurs avancés naturels. Toute contraction structurelle des dépenses d’investissement s’y manifestera en premier, avec une avance d’environ 3 à 6 mois.

L’accessibilité des données est également un avantage : les chiffres d’exportation sont publiés chaque mois, au début de chaque mois ; la Corée du Sud fournit en outre vers le 21 de chaque mois une estimation sur les dix premiers jours, ce qui offre aux investisseurs un suivi plus fréquent.

Simon White souligne que lorsque les exportations de puces commencent à reculer, l’impact sera double : d’un côté, cela pèsera directement sur les anticipations de bénéfices et mettra les actions sous pression face à des rendements élevés ; de l’autre, puisque les exportations de puces précèdent l’évolution du PIB nominal, cela entraînera une révision à la baisse des attentes de croissance réelle, ce qui poussera à la baisse les rendements. Le chemin exact reste difficile à anticiper — le choc sur les investissements pourrait simultanément affaiblir marchés actions et rendements, ou d’abord frapper les attentes de profits puis donner toute la mesure à l’effet compressif des taux élevés.