"Bóng ma tiềm ẩn" phía sau làn sóng bán tháo trái phiếu toàn cầu: Lãi suất trung tính tăng lên, các ngân hàng trung ương lớn có thể cần tăng lãi suất mạnh mẽ hơn

Ứng dụng tài chính Zhitong cho biết, một làn sóng bán tháo trái phiếu đang quét qua Mỹ, Nhật Bản, Đức, Anh và Úc đã đẩy chi phí vay dài hạn toàn cầu lên mức chưa từng thấy kể từ sau khủng hoảng tài chính. Vì các nhà đầu tư trái phiếu yêu cầu chính phủ cung cấp lợi suất cao hơn, họ kỳ vọng tăng trưởng kinh tế sẽ mạnh mẽ hơn, doanh nghiệp sẽ tăng vay và đầu tư, các ngân hàng trung ương cũng sẽ tiếp tục tăng lãi suất.

Khi mùa hè sắp kết thúc, không khí mát mẻ của tháng 9 lại mang đến sự lạnh lẽo cho thị trường trái phiếu chính phủ trong tuần này, đồng thời các nhà giao dịch đang chuẩn bị cho các đợt tăng lãi suất sắp tới của Nhật Bản, Châu Âu và có thể cả Mỹ trong ba tuần tới.

Động lực quan trọng thúc đẩy lợi suất trái phiếu toàn cầu tăng vọt: Lãi suất trung tính được nâng lên

Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm nhạy cảm với tình hình kinh tế đã tăng lên mức cao nhất kể từ khi Tổng thống Trump quay lại Nhà Trắng vào đầu năm ngoái. Lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm lần đầu tiên vượt quá 3% kể từ năm 1996, lãi suất trái phiếu chính phủ Đức kỳ hạn 10 năm cũng đạt mức cao nhất trong 15 năm. Lợi suất trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 30 năm đã đạt mức cao nhất kể từ năm 1998, còn lợi suất trái phiếu chính phủ Pháp kỳ hạn 30 năm thậm chí tăng vọt lên mức cao nhất trong 18 năm qua.

Nhưng như nhiều nhà kinh tế đã chỉ ra trong những tháng gần đây, việc phân tích chi tiết những mức lợi suất này cho thấy diễn biến vừa qua ít nhất một phần được thúc đẩy bởi lợi suất thực (đã điều chỉnh theo lạm phát) thay vì bởi kỳ vọng lạm phát, hay là do các yếu tố không rõ ràng hơn như “phí kỳ hạn” bù đắp cho gánh nặng nợ hoặc những bất ổn dài hạn về lạm phát.

Lợi suất thực của trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm đã tăng khoảng 40 điểm cơ bản chỉ trong ba tháng, và tăng mạnh trở lại trong tuần qua. Cùng kỳ, lợi suất thực của trái phiếu Nhật kỳ hạn 10 năm gần như tăng gấp ba lần, lên 0,9%, còn lợi suất thực của trái phiếu chính phủ Pháp kỳ hạn 10 năm nằm trong số mức cao nhất kể từ khi khu vực euro ra đời.

Dù con số cụ thể ra sao, rõ ràng “lãi suất trung tính” cân bằng cho các nền kinh tế này dường như đang được nâng lên – điều này không nhất thiết là tin xấu, nhưng khi các ngân hàng trung ương điều chỉnh lại chính sách để ứng phó với làn sóng đầu tư liên quan trí tuệ nhân tạo, đồng thời tìm kiếm điểm mà chính sách lại tác động lên nền kinh tế, sự chuyển mình này có thể khiến chi phí vay tăng cao đáng kể trong những năm tới.

Chủ tịch Fed, Kevin Walsh tuần trước tại hội nghị Jackson Hole dường như cũng thừa nhận điều này. Trong bài phát biểu chính, ông nhiều lần nhấn mạnh rằng hiện tại chính sách tiền tệ của Mỹ hầu như không hoặc hoàn toàn không có dấu hiệu kiềm chế tăng trưởng tín dụng hay cho vay, môi trường tài chính vẫn khá lỏng lẻo. Ông Walsh khẳng định, trừ khi lạm phát giảm mạnh về mức mục tiêu 2% – điều khó có khả năng xảy ra trước cuộc họp Fed ngày 16/9 – thì Fed “vẫn còn rất nhiều việc phải làm”.

“Tôi khó có thể mô tả tình hình tài chính tổng thể là thắt chặt,” ông nói tại hội thảo thường niên tổ chức ở Wyoming vào thứ Sáu tuần trước.

Hợp đồng tương lai Fed phản ứng nhanh với tín hiệu này, thể hiện xác suất Fed tăng lãi suất trong tháng này gần 70%, trong khi trước đó chỉ ở mức một phần ba. Có lẽ quan trọng nhất là, thị trường đã hoàn toàn phản ánh kỳ vọng hai đợt tăng lãi suất trước tháng 3 năm sau, đồng thời xác suất kỳ vọng cho đợt tăng lãi suất thứ ba trong 12 tháng tới cũng đạt một nửa. Trong hai năm tới theo hợp đồng tương lai, lãi suất điều hành (hiện đang ở mức trung vị 3,625%) sẽ không giảm xuống dưới 4% trước năm 2028.

Tuần này, giá dầu thô toàn cầu lại vượt ngưỡng 90 đô la mỗi thùng do căng thẳng tại Iran leo thang, điều này chắc chắn càng làm cho tình hình thêm khó khăn. Nhưng rõ ràng vấn đề không chỉ nằm ở dầu mỏ.

AI thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, Fed xem lại lãi suất trung tính có thể kéo theo các đợt tăng lãi suất tiếp theo

Bài phát biểu của ông Walsh với tư cách chủ tịch đặc biệt đáng chú ý, khi ông mô tả chính sách ảnh hưởng ra sao tới kinh tế, bởi nó thách thức giả định lâu nay rằng lãi suất vẫn còn hơi "thắt chặt" của nhiều quan chức Fed. Nếu Fed xem xét lại “lãi suất trung tính” – là mức lãi suất không kích thích cũng không hãm phanh đà tăng của nền kinh tế – thì lãi suất gần như chắc chắn sẽ cao hơn hiện tại, thị trường cũng sẽ điều chỉnh tương ứng kỳ vọng về “lãi suất thực”.

Dự báo của các nhà lập chính sách Fed về lãi suất danh nghĩa dài hạn là 3,1%, được xem là “trung tính”. Nhưng đánh giá này có thể thay đổi đáng kể: lãi suất đã tăng từ 2,4% năm 2022 và từng lên 3,8% vào năm 2015. Mô hình Fed đề xuất lãi suất trung tính thực (“R*”) nằm trong khoảng 1,0% đến 1,65%. Cộng thêm mục tiêu lạm phát 2% nghĩa là lãi suất danh nghĩa trung tính sẽ sát mức lãi suất hiện nay, ở phía trên của dải này.

Nhưng vì lãi suất thực của Fed (tính theo chỉ số lạm phát chi tiêu cá nhân hiện tại) vẫn gần như bằng 0, Fed dường như vẫn chưa thực sự thắt chặt – và nếu có tác động gì thì có thể là đang tiếp tục kích thích tăng trưởng kinh tế, mặc dù sức bật của tăng trưởng, lạm phát, đầu tư và điều kiện tài chính do AI tạo ra cho thấy thực tế không phải như vậy.

Ông lớn sản xuất chip Nvidia (NVDA.US) tuần trước cho rằng dấu hiệu cơn sốt đầu tư vốn cho AI sẽ kéo dài ít nhất sang năm sau, và doanh số bán hàng đến năm 2028 dự kiến còn tăng thêm 70%. Điều này chứng tỏ bản chất nền kinh tế toàn cầu có thể đang thay đổi, buộc mọi người đánh giá lại mô hình lãi suất trung tính. Ít nhất, vay vốn doanh nghiệp đang tăng mạnh, và làn sóng xây dựng trung tâm dữ liệu lấy Mỹ làm trung tâm cũng có thể lan rộng ra ngoài nước Mỹ trong vài năm tới.

Ngay cả khi bạn lạc quan nghĩ rằng tăng năng suất sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế nhanh hơn, thì giai đoạn xây dựng và đầu tư cũng sẽ đẩy chi phí vốn tăng do sự cân bằng lại giữa tiết kiệm và đầu tư. Bản thân ông Walsh cũng công nhận, ông so sánh thời kỳ bùng nổ hiện tại với giai đoạn trì trệ do dư thừa tiết kiệm trong quá khứ, khi đó không ai muốn đầu tư và lãi suất rơi về bằng 0.

Ví dụ, dù chiến tranh thương mại Mỹ kéo dài một năm, cuộc đua AI vẫn đang thúc đẩy hoạt động kinh tế toàn cầu, OECD là một minh chứng. Tuần trước, G20 cho biết tốc độ tăng trưởng thương mại hàng hóa quý II đã tăng tốc. Tốc độ tăng trưởng nhập khẩu theo quý từ 5,2% quý I lên 6,7% quý II, trong đó các chip và thiết bị tính toán liên quan AI là động lực chính của tăng trưởng.

Nhiều khả năng tất cả các ngân hàng trung ương lớn đều lâm vào hoàn cảnh như Ngân hàng Dự trữ Úc hồi đầu năm, khi đó họ nhanh chóng điều chỉnh chính sách đúng hướng. Họ từng bối rối với xu hướng của lãi suất trung tính, nhưng dựa trên các chỉ số kinh tế khác, họ biết mức lãi suất trước đó là quá thấp. Kể từ đó, nhiệm vụ của họ là tiếp tục tăng lãi suất và dò dẫm trong bóng tối hướng về trạng thái trung tính – và bản thân đánh giá này cũng có thể thay đổi theo thời gian. Họ thừa nhận rằng có thể chỉ khi ở trong tình huống đó bạn mới thực sự hiểu được, Fed và các ngân hàng trung ương lớn khác có thể cũng đang rút ra kết luận tương tự.