Morgan Stanley: BHP (BHP.US) Janubiy Avstraliya mis konining kengaytirilishi qiymati hali ham past baholangan, joyida tekshiruv qayta baholashga turtki bo'lishi mumkin, "Ko'paytirish" reytingi saqlanadi.

Zhitong Finance APP xabariga ko'ra, Morgan Stanley tahlil hisobotini e’lon qildi va BHP (BHP.US) Avstraliya aktsiyalariga “Ko'proq sotib olish” reytingini va 68 Avstraliya dollari maqsadli narxini saqlab qoldi. Bank tahlilchilar jamoasi yaqinlashib kelayotgan Janubiy Avstraliya mis mintaqasi (Copper SA) loyihasi joyidagi tekshiruv muhim katalizator bo'lishi mumkinligini kutmoqda. Bank ta’kidlashicha, bozorda hali Janubiy Avstraliya mis sektorining ishlab chiqarish kengayishi ko‘lamini, blokli qazib olish tufayli tannarxning pasayishini va oltin, kumush, uran kabi qo‘shimcha mahsulotlarning loyiha iqtisodiyotidagi muhim rolini to‘liq hisobga olmagan.

Hozirda Janubiy Avstraliya mis sektori BHP Group aktivlarining aniq qiymatining (NAV) 14% ini tashkil etadi, bir aksiyaga neto hozirgi qiymat 10,05 Avstraliya dollariga to‘g‘ri keladi va 2027 moliyaviy yil uchun kutilayotgan EBITDA ulushi ham 14%. Ammo bozorda yana ko‘plab investorlar loyihaning kengayishidan olinadigan daromadlarni to‘liq baholamagan, Visible Alpha bozor hisob-kitobiga ko‘ra, mazkur sektorning bir aksiyaga NAV qiymati atigi 7,25 Avstraliya dollarini tashkil qiladi; Morgan Stanley asosiy ssenariysi bozor konsensusidan taxminan 39% yuqori.

Keng ko'lamli blokli qazib olish + eritish va tozalashni kengaytirish, tannarxni pastga tushiradigan modelni yaratish

Hisobotda ta’kidlanishicha, Janubiy Avstraliya mis sektorida asosiy raqobat ustunligi ikki omilga asoslanadi: yerosti keng ko‘lamli blokli qazib olish (block caving) hamda eritish va tozalashni kengaytirish loyihasi SRE (Smelter Refinery Expansion).

Carrapateena koni 12 million tonna/yil blokli qazib olish uchun tunnel qurilishi yakunlandi, ishlab chiqarishni bosqichma-bosqich 2030 moliyaviy yildan boshlab oshirish rejalashtirilgan; Olympic Dam (Olimpiya koni) 10 million tonna/yil blokli qazib olish variantini ko‘rib chiqmoqda, yakuniy investitsiya qarori (FID) 2029 yil uchun rejalashtirilgan. Ko‘lamli yerosti blokli qazib olish kon ish unumdorligini sezilarli oshiradi va doimiy tannarxlarni pasaytiradi. Dunyo miqyosidagi konlarni modernizatsiya qilish tajribalariga asoslanib aytiladiki, Cadia va Grasberg an’anaviy qazib olishdan blokli qazib olishga o‘tgach, birlik qazib olish tannarxi ancha tushgan; Northparkes loyihasining ma’lumotlari ham blokli qazib olish bilan bosqichli qazib olishni solishtirganda, birlik qazib olish tannarxi taxminan 20% ga kamayganligini ko‘rsatadi. Morgan Stanley hisob-kitoblariga ko'ra, 2033 moliyaviy yildan keyin, qo'shimcha mahsulotlarni hisobga olmasdan, Janubiy Avstraliya misining bir birlik ishlab chiqarish tannarxi bozor konsensusiga nisbatan 9% past bo‘ladi.

Eritish va tozalashni kengaytirish SRE loyihasi yana bir muhim ustunlik sifatida ko‘rilmoqda. SRE ikki bosqichli tez eritish texnologiyasini qo‘llab, mavjud eritish inshootlarini modernizatsiya qiladi, bosqichma-bosqich (1a, 1b va ikkinchi bosqich) amalga oshiriladi; to‘liq ishga tushgan holatda, bu hududda tozalangan katodik misning maksimal yillik quvvati 650 000 tonnaga yetadi. Kengaytirish tugallangandan keyin, BHP Carrapateena va Prominent Hill konlaridan olingan mis konsentratini joyida qayta ishlay oladi, tashqi konsentrat sotishdan keladigan tashqi qayta ishlash to‘lovlari va logistika yo‘qotishlari kamayadi, shu bilan birga sulfat kislotasi kabi qo‘shimcha mahsulotlar qayta olinadi. Kansanshi va Kamoa‑Kakula birlashtirilgan eritish loyihalari misolida, o‘zining eritish tizimi umumiy operatsion tannarxni ancha qisqartiradi, shuningdek, uran elementlari tufayli konsentrat sotuvidan olinadigan jarima shartlarini ham oldini oladi va metallar haqiqiy realizatsiyasini oshiradi.

Ishlab chiqarish rejasidan kelib chiqib aytilishicha, Morgan Stanley asosiy ssenariysida 2033-2040 moliyaviy yillarda Janubiy Avstraliya misining o‘rtacha yillik mis ishlab chiqarishi 500 000 tonnaga yetadi; bozordagi ko‘pchilik umumiy kutishga ko‘ra, bu ko‘rsatkich faqat 390 000 tonna/yil cho‘qqisiga chiqadi va 2040 moliyaviy yilda 335 000 tonnaga qaytadi. Bozor hali Carrapateena blokli qazib olish, Olympic Dam kengaytmasi, Oak Dam (Ankata) va Olympic Dam chuqur (OD Deeps) ikkinchi bosqich loyihalari ta’sirini to‘liq hisobga olmagan. Oak Dam va OD Deeps ikkinchi bosqich loyihalari 2032 yilda FID qilish, 2038 yilda ishlab chiqarishni boshlash rejalashtirilgan, bu esa Janubiy Avstraliya misining uzoq muddatli yillik 650 000 tonna mis ishlab chiqarish rejasini qo‘llab-quvvatlaydi. Janubiy Avstraliya mis sektori 2027-2035 yillarda BHP Groupning mis tenglamasiga 0,9 foizlik CAGR qo‘shadi, butun guruhda mis ekvivalenti ishlab chiqarish yillik o‘rtacha o‘sish sur’ati (CAGR) 3,4% ni tashkil etadi; mis sektori o‘zi esa 5,1% CAGR ga, shundan 2% Janubiy Avstraliya misidan keladi. Bu segment kompaniya ichida Vicuña dan keyin ikkinchi yirik mis o‘sish manbai bo‘lib, 283 000 tonna mis ekvivalenti qo‘shimchani beradi.

Oltin, kumush, uran qo'shimcha mahsulotlari yuqori qiymatga ega, toza mis ishlab chiqarish tannarxini ancha pasaytiradi

Janubiy Avstraliyadagi Olympic Dam ko‘p metallga boy yotqizlik hisoblanadi, unda oltin, kumush, uran oksidi qo‘shimcha mahsulotlari mis qazib olish va qayta ishlash tannarxini sezilarli kamaytirishga yordam beradi. Morgan Stanley hisobiga ko‘ra, 2027–2036 moliyaviy yillarda qo‘shimcha mahsulotlardan olinadigan daromad Janubiy Avstraliya misining umumiy birlik qazib olish tannarxini deyarli 90% qoplaydi; taqqoslash uchun, Escondida da bu ko‘rsatkich 26%, Spence da 22% ni tashkil etadi.

To‘liq yillik 650 000 tonna mis ishlab chiqarish uchun SRE to‘liq ishga tushganda har yili 893 000 unsiya oltin, 3,95 million unsiya kumush, 4 900 tonna uran oksidi ishlab chiqariladi. Narxga sezgirlik tahliliga ko‘ra: agar oltin narxi har 100 dollar/unsiyaga ko‘tarilsa, Janubiy Avstraliya misining bir aksiyaga NAV qiymati 0,14 Avstraliya dollari ortadi, misning birlik toza tannarxi 0,07 dollar/funtga pasayadi; uran narxi har 10 dollar/funtga ko‘tarilsa, shuningdek har aksiyaga NAV 0,14 Avstraliya dollarga o‘sadi, mis uchun birlik tannarx 0,07 dollar/funtga tushadi. Agar spot tovar narxlari hisobga olinsa, Janubiy Avstraliya misining bir aksiyaga NAV 10,05 Avstraliya dollaridan 15,03 Avstraliya dollarigacha, ya’ni qariyb 50% o‘sadi; 2033–2040 yillarda misning o‘rtacha toza birlik tannarxi hatto —0,26 dollar/funtgacha tushishi mumkin (qo‘shimcha mahsulot daromadi mis xarajatidan ortib ketadi).

Hisobotda, shuningdek, uran biznesi uzoq muddatli optsion qiymatga ega ekani qayd etilgan. SRE rejasiga ko‘ra, hozirgi uran ishlab chiqarish taxminan 4 900 tonna/yil, lekin BHPning tarixiy kengaytirish rejasida Olympic Damdan uran olinishi 7 000 tonna/yil va hatto 19 000 tonna/yilga rejalashtirilgan edi; Kelajakda kon qazib olish hajmi kengaysa va shunga mos keladigan suvli metallarni olish tizimi kengaytirilsa, uran ishlab chiqarishda yana o‘sish uchun zamin mavjud. SRE kengaytmasi, shuningdek, qimmatbaho metallarni ichki qayta ishlash ko‘lamini kengaytiradi, tashqi bozorda katta miqdorda konsentrat sotishdan keladigan metall yo‘qotilishini kamaytiradi va real oltin va kumush qayta ishlash hajmini oshiradi.

Joyidagi tekshiruv uchun olti asosiy kuzatuv mezoni, bir nechta xavflardan ehtiyot bo‘lish kerak

Noyabr oyida bo‘lib o‘tadigan Janubiy Avstraliya loyihasining joyida tekshiruvi, loyiha istiqbollarini tasdiqlovchi muhim katalizator hisoblanadi. Morgan Stanley quyidagi oltita yo‘nalishni diqqat bilan ko‘rib kuzatadi: birinchisi, har bir kon 500 000 tonna/yil mis ishlab chiqarishiga qanday erishilish yo‘li, Olympic Dam uchun 10 million tonna blokli qazib olish ishga tushirish jadvali va birlik tannarxi; ikkinchisi, SRE eritish kengaytmalarining qurilish hajmi, kon-tozalash zavodi sinxron ishlay boshlash muddati, tezlashtirish imkoniyati mavjud yoki yo‘qligi; uchinchi kuzatuv – shimoliy suv va energiya infratuzilmasi qurilish bosqichi, infrastruktura egaligi va kapital xarajatlaridan tashqari majburiyatlar; to‘rtinchi – ishlab chiqarilgan konsentratni ichki qayta ishlash va tashqi sotish nisbati, sulfat kislota eksporti uchun logistika yechimlari; beshinchi – loyiha ishga tushirilishidagi sinov-tahlab talablari, tayyorgarli inshootlar va qolgan nazorat organlaridan tasdiq olish jarayoni; oltinchi – Oak Dam (Ankata), Olympic Dam chuqur OD Deeps, ikkinchi bosqich 650 000 tonna ishlab chiqarish rejasi uchun zarur muddat va hajmlar.

Hisobot loyihaning asosiy pastga qarab harakat qiluvchi xavflarini ham tilga oladi. Birinchi – kapital xarajatlar kutilganidan ko‘proq bo‘lishi: Morgan Stanley asosiy ssenariysida birinchi bosqich loyihasi uchun 2028–2035 moliyaviy yillar nominal kapital xarajati 14,1 milliard dollarni tashkil etadi, bu esa BHP inflyatsiyaga moslashtirilgan yuqori chegarasidan (13,2 milliard dollar) 7%ga yuqori. Kon, boyitish fabrikasi kapital intensivligi har bir mis ekvivalenti uchun 18 000–23 000 dollarni tashkil etadi, bu xalqaro boshqa yirik yangi mis loyihalari bilan solishtirganda raqobatbardosh bo‘lsa-da, qurilishning murakkabligi, eritish zavodi integratsiyasi va tashqi infratuzilma real xarajatlarni oshirishi mumkin.

Keyin, ijro va ishlab chiqarishni bosqichma-bosqich oshirish xavflari. Loyiha konlarni rivojlantirish, boyitish, SRE kengaytmasi uchun ko‘plab bosqichlarda muvofiqlashtirishni talab qiladi. Agar Carrapateena, Olympic Dam blokli qazib olish, eritish zavodi ishga tushirilishi, shimoliy suv ta’minoti kechiksa, ishlab chiqarish ham, erkin pul oqimi ham kechikadi. Blokli qazib olishning o‘zi esa ishlab chiqarish tezligi, ruda tarkibi va xarajat dinamikasining modeldan past bo‘lishi bo‘yicha xavflarni saqlaydi.

Tasdiqlash jarayonida, Olympic Damning yangidan tuzilgan uzoq muddatli rivojlantirish shartnomasi qat’iy tasdiqlangan bo‘lsa-da, SRE va har bir kon kengayishi uchun hali har bir loyiha bo‘yicha atrof-muhit, rivojlantirish bo‘yicha ruxsat olinishi zarur va bu ruxsat davri cho‘zilishi xavfi saqlanadi.

Korporativ darajada: mis biznesi ulushi doimiy ortmoqda, aktiv sotilishi moliyaviy bardoshlilikni kuchaytiradi

Ishonchli hisobotda aytilishicha, Morgan Stanley 2027 moliyaviy yilda BHP EV/EBITDA ko‘rsatkichi 7,6 barobarga yetishini bashorat qilmoqda, bu 2019–2026 yillar tarixiy o‘rtacha ko‘rsatkichdan (6 barobar) yuqori. Bunda asosiy sabab – mis biznesi guruh EBITDA ulushi 2020 moliyaviy yildagi 19%dan 2027 yilda 56%gacha ortishi va mis rivoji kompaniya qiymatini oshiradi.

Kompaniyaning balans holati sog‘lom, 2027 yil uchun bashorat qilingan sof qarz / EBITDA atigi 0,3 barobarga teng bo‘lib, bu yirik mis koni kengayishini moliyalashtirishga imkon beradi va aktsiyadorlarga dividendlar to‘lash imkonini ham saqlaydi. Ichki kengaytirish loyihalaridan tashqari, BHP hamon aktivlarni sotish imkoniga ega: kompaniya Antamina kumush oqimi, G‘arbiy Avstraliya temir rudasi, elektr energiyasi hamkorligi orqali 6,3 milliard dollar mablag‘ qaytardi, 10 milliard dollarlik aktivlarni sotish maqsadiga ko‘ra yana 3,7 milliard dollarga ehtiyoj bor; Jimblebar temir ruda konining 15–25% ulushini sotish, Hay Point porti, Escondida dengiz suvini tozalash zavodi, Chili elektr aktivlari kelajakda kapital qo‘yilmalarni to‘liq amalga oshirolmaydigan bo‘lsa, moliyaviy elastiklikni oshirish va tashqi sotib olish zaruriyatini kamaytirish imkonini beradi.

Hisobot BHP uchun uch ssenariy belgilaydi: asosiy ssenariyada maqsadli narx 61 Avstraliya dollari; optimistik ssenariyda, loyiha tez va muammosiz tasdiqlansa, kapital xarajatlar nazorat ostida bo‘lsa, tovar narxlari mustahkam bo‘lsa, maqsadli narx 100,6 Avstraliya dollarigacha; pessimistik ssenariyda esa, Xitoy po‘latga talab pasaysa, mis loyihalari kechiksa, kapital xarajatlar keskin oshsa, maqsadli narx 42,4 Avstraliya dollarigacha tushadi.