O dólar onshore está começando a ficar apertado?

Morning FX

Nos últimos dias, os pontos de swap no curto prazo do USDCNY vêm caindo continuamente e, mesmo após o final do trimestre, a situação de aperto na liquidez do dólar não foi aliviada. O swap overnight de um dia chegou a cair para menos de -6 pips, e até mesmo os financiadores habituais começaram a reter dólares, indicando uma tensão nos recursos de dólares dentro do país.

Na quinta-feira, o ponto de swap de um dia do USDCNY O/N chegou a -6.5 pips dentro do país. Considerando a taxa overnight DR001 do yuan de 1,26%, a taxa implícita do dólar overnight surpreendentemente atingiu 4,67%, quase 100 pontos-base acima da taxa overnight sofr de 3,68%.

Por que o dólar ficou repentinamente tão apertado?

1. Os dólares foram usados para comprar títulos do Tesouro americano

Desde o ano passado, com o rendimento doméstico sendo cada vez mais reduzido, as instituições financeiras aumentaram os investimentos em títulos do exterior. Considerando a taxa de juros do dólar overnight atual, comprar títulos do Tesouro americano de 10 anos com rendimento acima de 4% tornou-se uma estratégia muito atraente de arbitragem de cupom.

Pelos dados publicados pelo Banco Central nas tabelas de receitas e despesas de crédito cambial das instituições financeiras, pode-se observar que o item de investimento em títulos aumentou mais de 1.000 bilhões de dólares desde julho de 2025. Só em janeiro deste ano, o aumento líquido mensal foi de 39,3 bilhões de dólares; em fevereiro, houve uma ligeira queda, e os números de março ainda não foram publicados, mas, com a alta significativa dos rendimentos dos títulos globais em março, provavelmente muitas instituições realizaram novas compras.

2. Aumento nas reservas cambiais do Banco Central, reduzindo o pool de dólares doméstico

Desde dezembro do ano passado, o volume de liquidação de câmbio das empresas domésticas aumentou significativamente. Como essa liquidação afeta a liquidez do dólar dentro do país? É preciso distinguir duas situações:

Liquidação de câmbio pelas empresas vendendo dólares → bancos comerciais compram dólares passivamente → 

1) Se as reservas cambiais permanecem inalteradas, o pool de dólares no sistema bancário permanece igual;

2) Se as reservas cambiais aumentam, o pool de dólares no sistema bancário diminui.

Desde o início deste ano, as reservas cambiais aumentaram em 137,2 bilhões de yuans, cerca de 20 bilhões de dólares, provocando um efeito de drenagem nos dólares domésticos.

3. Influência dos pontos de swap da USDCNH offshore Nos últimos dias, os pontos de swap no curto prazo do USD/CNH nos mercados offshore estiveram abaixo dos swaps do USD/CNY doméstico, atravessando o final de março, o USDCNH TN de um dia chegou a -6 pips, a liquidez do CNH também estava extremamente folgada, e considerando a taxa overnight sofr do dólar de 3,68%, a taxa implícita do CNH overnight era de apenas 0,55%. A queda dos swaps offshore também teve certo impacto perturbador nos swaps domésticos. 4. Sentimento de aversão ao risco devido à guerra causa certa tensão global nos recursos de dólar Normalmente, medimos a intensidade da escassez de dólares no exterior pelo ( Cross-currency Swap Basis , CCS basis ). Instituições fora dos EUA podem usar FX SWAP ou CCS para trocar suas moedas locais por dólares, e o sinal e magnitude do basis refletem diretamente o custo de conversão. Olhando o basis de swap de 1 ano de outras moedas (euro, iene), ao final de março houve uma certa tensão nos dólares offshore, mas após o início de abril, a liquidez foi restaurada. A partir do final de março, também houve um certo grau de tensão de dólares offshore, mas após o início de abril, a liquidez se recuperou.

Em resumo, o mercado doméstico de swaps neste ano é um verdadeiro contraste em relação ao ano passado: durante os períodos de fechamento mensal e trimestral de 2023, o dólar era extremamente folgado, enquanto este ano mostra forte tensão na moeda. Na visão do autor, há quatro razões principais que influenciam esse movimento: saída de dólares para compra de títulos, aumento nas reservas cambiais do Banco Central, queda dos pontos de swap da USDCNH offshore e a tensão global provocada pela guerra.

Entretanto, a liquidez do dólar no exterior ainda é globalmente abundante e os indicadores não mostram sinais de alerta evidentes. Caso a tensão geopolítica se alivie e o sentimento de risco se dissipe, espera-se que a liquidez doméstica de dólares acompanhe a melhora da liquidez internacional.