Globalni zarządzający funduszami zmieniają kierunek! Wysokie dochody i poprawiający się bilans popytu i podaży sprawiają, że japońskie obligacje skarbowe znów stają się „gorącym towarem”

Według informacji uzyskanych przez aplikację finansową Zhihui, globalni zarządzający funduszami ponownie wykazują zainteresowanie japońskim rynkiem obligacji, ponieważ pojawiają się oznaki ożywienia popytu krajowego w Japonii, a korzystniejsze otoczenie polityczne zwiększa atrakcyjność wysokich rentowności.

T. Rowe Price Group Inc. zmniejszył ekspozycję na japońskie obligacje rządowe na początku tego roku, obecnie jednak preferuje obligacje długoterminowe. Allianz Global Investors dokonuje selektywnych zakupów obligacji o średnim i długim terminie zapadalności, natomiast BNP Paribas Asset Management już ustanowił ekspozycję na obligacje o bardzo długim terminie zapadalności.

To podejście stanowi wyraźny kontrast w porównaniu z początkiem roku. Wcześniej, nawet wyższe rentowności nie były w stanie rozwiać obaw inwestorów: rynek obawiał się zbyt powolnego tempa podwyżek stóp procentowych przez Bank Japonii, wzrostu podaży obligacji rządowych z powodu wydatków fiskalnych oraz kontynuowanej powściągliwości ze strony tradycyjnych krajowych nabywców. Obecnie rynek przewiduje dalsze podwyżki stóp przez Bank Japonii, instytucje ubezpieczeniowe ponownie wkraczają na rynek obligacji, a zarządzający funduszami czują się pewniej, aby korzystać z obecnych okazji związanych z wysoką rentownością.

"Nasze spojrzenie na duration obligacji rządowych Japonii stało się bardziej pozytywne i selektywnie zwiększamy ekspozycję, zwłaszcza w średnim i długim segmencie krzywej dochodowości," powiedział Mark Tay, dyrektor ds. inwestycji w zakresie instrumentów o stałym dochodzie w regionie Azji i Pacyfiku w Allianz Global Investors. Firma zarządza aktywami o wartości 653 mld euro. "Realne rentowności są bardziej atrakcyjne, a dowody na powrót popytu krajowego i wzrost zainteresowania zagranicznego są coraz bardziej widoczne, co powinno pomóc w utrzymaniu rynku."

Ta zmiana nastroju zbiegła się w czasie z ożywieniem na rynku obligacji długoterminowych. Rentowność 30-letnich japońskich obligacji rządowych spadła o prawie 40 punktów bazowych z szczytowego poziomu 4,25% na początku miesiąca, pomimo utrzymującej się zmienności na globalnych rynkach obligacji. Od lipca różnica w rentowności dwulatków i trzydziestolatków japońskich zmniejszyła się o około 70 punktów bazowych.

Japonia przeprowadzi w czwartek aukcję dwuletnich obligacji rządowych, a popyt oczekiwany jest na solidnym poziomie.

Główny strateg ds. instrumentów o stałym dochodzie w Japonii w Deutsche Securities, Shoki Omori, wskazuje, że po wcześniejszym w tym roku przekroczeniu przez dziesięcioletnie rentowności poziomu 3%, a trzydziestoletniego 4% — poziomów niewidzianych od dziesięcioleci — wyceny stają się coraz bardziej atrakcyjne.

Szacuje, że około dwie trzecie tych rentowności odzwierciedla premię za ryzyko terminowe — czyli dodatkowe wynagrodzenie, którego inwestorzy oczekują za utrzymanie długu o dłuższym terminie zapadalności. Omori uważa, że gdy perspektywy zakończenia cyklu zacieśniania przez Bank Japonii staną się jasne, ta premia powinna się zawęzić, co sprawi, że dłuższe terminy wypadną lepiej niż inne, nawet jeśli podwyżki stóp będą się utrzymywać.

Ponowny napływ kupujących

Pojawiły się już oznaki poprawy popytu. Japońskie firmy ubezpieczeniowe przez ostatnie cztery miesiące netto kupowały ultra-długoterminowe obligacje rządowe, a część firm już sygnalizuje plany utrzymania lub zwiększenia zakupów papierów krajowych. Według danych Japońskiego Stowarzyszenia Maklerów Papierów Wartościowych, inwestorzy zagraniczni także przez ostatnie trzy miesiące netto kupowali ultra-długoterminowe japońskie obligacje rządowe, odwracając tendencję sprzedażową z kwietnia i czerwca.

Menadżer portfela T. Rowe Price Vincent Chung obecnie preferuje długi koniec krzywej, obstawiając, że w środowisku podwyższania stóp przez Bank Japonii krzywa dochodowości się spłaszczy. To oznacza zmianę względem początku roku — w styczniu kupował japońskie obligacje rządowe (po wcześniejszym ich niedoważeniu przez cały poprzedni rok), ale już miesiąc później ograniczył ekspozycję z powodu narastających obaw fiskalnych.

Chung uważa teraz, że dzięki ostatnim zakupom detalistów, a także możliwości dodatkowego popytu, jeśli zostaną wprowadzone proponowane ulgi podatkowe, bilans popytu i podaży powinien się wyrównać do końca roku. Potencjalne zmiany w alokacji Japan Government Pension Investment Fund (GPIF) mogą być dodatkowym źródłem wsparcia, choć podkreśla, że wszelkie decyzje będą częściowo zależały od sytuacji na globalnym rynku.

BNP Paribas Asset Management również zwiększa ekspozycję. James McAlevey, globalny szef zespołu ds. wyniku całościowego i dochodu absolutnego, powiedział, że firma zwiększyła pozycję na długim końcu japońskiej krzywej dochodowości z "bardzo niewielkiej" na "średnią" i preferuje obligacje o 20- i 30-letnim terminie zapadalności.

Wyzwanie fiskalne

Polityka fiskalna pozostaje największą przeszkodą dla dalszego trwałego ożywienia na rynku obligacji — plan emisji obligacji na rok budżetowy 2027 podda odradzający się rynek testowi. Inwestorzy bacznie obserwują, w jaki sposób rząd Japonii zamierza pozyskać środki na sfinansowanie obniżki podatku konsumpcyjnego na żywność oraz zwiększenia wydatków na obronność.

Chung z T. Rowe Price wskazuje, że jeśli projekt budżetu nie wskaże jasno źródeł finansowania, zakładana przez niego logika spłaszczenia krzywej stanie pod znakiem zapytania. Omori z Deutsche Securities ostrzega, że jeśli pojawi się większy dodatkowy budżet lub jeśli plany emisji nie ograniczą podaży ultra-długoterminowych obligacji, obecne zawężenie spreadów może się odwrócić.

Brandywine Global Investment Management na początku tego roku zmniejszył ekspozycję na japońskie obligacje rządowe, sprzedając pozycje trzydziestoletnie, i na razie nie powrócił do zakupów. Menadżer portfela Carol Lye wskazuje, że gabinet Kishidy stonował retorykę proinflacyjną, co stabilizuje rentowności, ale inwestorzy nadal czekają na wiarygodny plan sfinansowania potrzeb fiskalnych. Ponieważ rentowność dziesięciolatek spadła poniżej 3%, Lye uważa także, że popyt może się osłabić.

Bank Japonii dostarczy kolejnego testu podczas piątkowego posiedzenia. Oczekuje się powszechnie utrzymania stóp procentowych na obecnym poziomie, a inwestorzy skupią się na wskazówkach prezesa Banku Kazuo Uedy dotyczących tempa zacieśniania monetarnego i tego, jak daleko jest do ostatecznego poziomu stóp.

Dla McAleveya z BNP Paribas zwiększenie zaufania wymaga dodatkowej "dość powściągliwej reakcji fiskalnej ze strony rządu" oraz dalszego zacieśniania przez Bank Japonii. Nie musi on podnosić stóp już w tym tygodniu, ale działania w grudniu i konsekwentnie "raczej jastrzębia" komunikacja będą wystarczające.