JP Morgan: Dahil sa tatlong kanais-nais na salik, lumalawak ang paglago ng mga emerging market mula sa AI-heavy stocks patungo sa non-tech sectors

Naalala ng APP ng Pananalapi ng Zhihui, noong Nobyembre 11 ay naglabas ng ulat ng estratehiya ang Global Market Strategy Department ng JP Morgan ukol sa mga emerging market stocks (EM), na may pamagat na tanong: "Ano ang Tinatalakay Namin Kapag Binabanggit Natin ang 'Diffusion'." Ang sagot ay may tatlong bahagi: Kasalukuyan, ang pagbabago sa political landscape ng US (Demokratikong panalo sa midterm elections) ay nagtanggal ng geopolitical risk premium na nakaipit sa EM; may tatlong magkakasabay na tailwind — pagbaba ng presyo ng langis, pagbaba ng bond yields, at paghina o pananatili ng dollar — na sabay-sabay na nagbukas; at ang tunay na kahulugan ng “diffusion” ay ang paglilipat ng pagtaas ng presyo mula sa piling AI blue-chip stocks patungo sa mas malawak na non-tech na bahagi ng EM.

Ano Nga ba ang “Diffusion” na Ito

Tinukoy ng ulat ang problema gamit ang tatlong graphs. Unang graph: Ang kita ng EM ngayong taon ay nakasentro sa limang malalaking stocks — tumataas ang index, pero iilang stocks lang ang nagtutulak. Pangalawang graph: Ang performance ng MSCI EM maliban sa IT ngayong taon ay kasing-pantay. Pangatlong graph: Ang trend ng equal-weighted EM index kumpara sa MSCI EM, at ayon sa ulat ito'y “ikalawang wave ng diffusion trade” ngayong taon.

Sa pagdugtong ng tatlong graphs, malinaw ang lohika: Ang EM ng 2026 ay isang makitid na paglago na pinapagana ng AI hardware, at mga IT mula Taiwan, South Korea, at China mainland ang sumusuporta sa index; kapag nanghina ang AI trades, maaaring bumaba ang index, ngunit maaring lampasan ng equal-weighted at small cap stocks ang performance. Ito ang unang layer ng “diffusion” — hindi ito nangangahulugang tumataas ang EM bilang kabuuan, kundi ang paglago ay lumalawak mula sa ilang pangalan patungo sa natitirang bahagi.

Ang pangalawang layer ay nasa valuation table. Nagbigay ang ulat ng dalawang sets: Ang EM (hindi kasama ang IT) ay inaasahang magkakaroon ng earnings growth na 24% at 11% sa 2026 at 2027; samantalang sa developed markets (maliban sa IT) ay 23% at 6.5%; ngunit ang forward 12-buwan na P/E ng EM maliban sa IT ay 10.5x lang, halos isang standard deviation mas mababa sa kasaysayan na average na 11.3x. Ang agwat sa earnings ay na-reverse na, ngunit ang agwat sa valuation ay nananatili.

Unang Tailwind: Oil Price, Umiiral at Mapapatunayan

Ito ang tanging tailwind sa tatlo na ganap nang makikita sa datos.

Noong huling bahagi ng Oktubre, dahil sa pangamba ng market na maaaring magpatindi ng military action ng US laban sa Iran pagkatapos ng midterms, umakyat nang halos $118/barrel ang Brent. Pagkatapos makuha ng Democratic party ang Kongreso, nagsimulang bumalik ang geopolitical premium: Noong Nobyembre 9, bumaba ang Brent ng 5.85% sa isang araw sa $92.57, sumunod noong Nobyembre 10 bumaba pa ng 1.2% sa $91.49, at sumayad pa sa $89.95 intraday — pinakamababa mula Agosto 31; Ang WTI ay nagsara sa $86.04.

Nakasabay ang supply side. Ayon sa survey, tumaas ang OPEC production ng 1.38 million barrels/day noong Oktubre sa 22.87 million barrels/day, kasabay ang production increase ng Saudi Arabia, Kuwait, at Iraq; tinaya ng commodity team ng JP Morgan na noong Oktubre, ang global oil supply ay lumampas sa consumption ng 1.4 million barrels/day, mula sa 1.1 million barrels/day noong Setyembre — ito mismo ang ginagamit sa ulat. Kabliktas ng demand: Tinataya ng US Energy Information Administration na ang global oil consumption ay mula 104.4 million barrels/day record high sa 2025 ay bababa sa 102.4 million sa 2026.

Mula dito, binuo ng ulat ang transmission chain: Mababang presyo ng langis → pagbaba ng imported inflation → nabawasan ang pressure sa policy rates → nabawasan ang presyon sa currency ng importing countries → gumagandang kita ng consumption, retail, auto, at financial sectors ng oil-importing markets. Ang mga market na binanggit bilang makikinabang: India, South Africa, China, South Korea.

Aminado rin ang ulat na hindi isang direksyon ang chain na ito: Para sa Latin America at iba pang exporters ng langis, net negative ito; pero may dagdag — ang mga oil exporters ay may sarili ring problema sa inflation at mataas na interest rates, kaya hindi puro masama ang pagbaba ng presyo ng langis para sa kanila. Isang karagdagang variable ay El Niño: Binanggit sa ulat na unprecedented ang intensity, at magpapakita ng epekto tatlo hanggang limang quarters pagkatapos ng peak, apektado ang Southeast Asia at Latin America.

Pangalawang Tailwind: Bond Yield, Pero Binawi ng Market Data sa Araw ng Ulat

Ayon sa ulat: Pagkatapos ng panalo ng Democrats at pagbagsak ng oil prices, bumaba ang long-term yields ng US sa multi-week lows, pati UK at Germany ay bumaba noong Huwebes; ang bond market ay nagpepresyo ng “gridlock sa Kongreso na magdadala ng fiscal restraint at agad na matatapos ang tensyon sa Middle East”; nabawasan ang tsansa ng malalaking tax cuts at spending plans, mas marami ring oversight sa debt ceiling. Ang konklusyon ay mababang yields ay nagtataas ng risk appetite, at muling papasok ang kapital sa mga EM stocks.

Sa oras na naisulat ang paragraph na ito, tama ito — ngunit noong lumabas ang October CPI, nag-iba ang market pricing: Umakyat agad nang 8~14bps ang 10-year yield, umabot pa sa 5.025%; ang 2-year yield naman tumaas ng 17~20bps sa 4.74%-4.755%; ang 30-year ay lumampas sa 5.357%. Ayon sa CME data, may 84.2% probability ng 25bps hike ngayong Disyembre, at tumaas ang odds ng 50bps hike mula 1% sa 11.8%-13.6%. Bago pa lumabas ang datos, nagpahayag na si Fed Governor Waller ng suporta sa December hike, at kung nasa 0.3% o mas mataas ang core CPI, “dapat isaalang-alang ang 50 basis point hike”; sabi ni Fed President Logan ng Dallas, kinakailangan pa ng hindi bababa sa dalawang 25 bps hike.

Nasa isang tightening cycle tayo, hindi easing. Sa ulat, inilalarawan nila ang risk na “lumagpas sa market forecast ang pagtaas ng Fed,” — ang ikinababahala ay hindi sapat ang bilis ng pag-cut, kundi mas mataas pa ang pagtaas. Ang 10-year yield ay bumubuntot sa linya na itinatag ng ulat: “Ang 10-year yield na mas mababa sa 5% ay maaaring magsilbing relief valve,” at noong Nobyembre 10 ay umabot ito sa 5.025%, nagsara malapit sa 5%.

Ikatlong Tailwind: Dollar, Opsyon Sa Halip Na Base Case

Mas maingat ang ulat tungkol sa dollar kumpara sa unang dalawang tailwind. Nasa statistics ang base: Sa nakaraang 20 taon, kapag bumaba ng higit 5% ang broad nominal dollar, bawat 1% na pagbagsak ng dolyar ay tumutugma sa median na 3.4% na pag-angat ng MSCI EM (USD denominated) returns; sa mga period na iyon, ang EM ang may pinakamataas na global performance; sa bansa: Peru, Brazil, Turkey, Hungary, Czech, Indonesia, South Africa — karamihan ay twin deficit economies — ang median na performance ay higit 25%; at sa sectors, materials, industrials, financials, discretionary, at real estate ang outperformers.

Sabi ng ulat, kahit stable o bahagyang mahina lang ang dollar, sapat na ito para tumaas ang EM, lalo pa't gumaganda ang fundamentals. Sa linggong ito, ang FX strategy team ay nagbawas ng FX exposure — nabawasan ang USD longs at cyclicals, dahil ang post-midterm AI-led market selloff ay hinahamon ang “US exceptionalism;” sa mga susunod na araw, ang FX ay mas susunod sa equities kaysa sa macro data.

Kaya ang tunay na relative weight ng tatlong tailwind ay: Isang tapos na (oil), isang binawi ng market data (yields), at isang opsyon lang (dollar). Inilagay ito ng ulat bilang “tatlong magkakasamang nagpapalakas,” pero mas malakas ang claim na ito kaysa sa ebidensya.

Ano Pa ang Natira sa “Diffusion”

Ang natitirang dalawang suporta ay hindi macro level.

Una — capital flow. Pinaalalahanan ng ulat na sa dalawang buwan bago ang Middle East conflict (Enero-Pebrero 2026), foreign subscription ng EM equity funds ay nasa record high, at bumabalik na ulit sa mga huling linggo. Ang India ang malinaw na halimbawa: Pagkatapos ng unprecedented na FII selling ngayong taon, mula Oktubre ay bumalik na ng $7.5 bilyon.

Pangalawa — pagbabalik ng active management. Lohika: Habang nagiging mas discerning ang market, makakaiwas ang active managers sa overpriced sectors at concentration risk, at puwedeng tutukan ang sustainable growth areas para makalikha ng excess returns, kaya naa-attract ang mas maraming aktibong pondo. Ngunit mas konklusyon ito kaysa ebidensya — ang base lang ay EM active fund 12-month relative performance sa MSCI EM, walang forward-looking capital flow forecast.

Apat na Market, Apat na Lohika

Hinati ng ulat ang market implication section ayon sa rehiyon, at magkakaibang lohika sa bawat isa.

China: Maaaring makinabang mula sa short covering at rotation ng capital — dati, ginamit ang China equities bilang source ng short funds para sa AI longs. Sabi ng ulat, nagbibigay ng diversification ang China market sa global AI trade, at ang AI localization ng China ay may sariling path at pinaka-konting dependence sa US AI capex. Sabi ng China strategy team, may 10%-15% rebound pa habang tumataas ang valuations mula sa bottom, at maaaring mapahaba pa ito ng karagdagang polisiya.

India: Dahan-dahang gumaganda ang risk appetite. Umangat ang performance nitong Oktubre dahil sa defensive position nito laban sa global AI selloff at strong Q3 earnings. Sa oil, 85%-90% import dependent, kaya malaking tailwind ang peace sa Middle East — mas maliit ang import bill, mas matatag ang rupee, mas mababa ang inflation, at mas kumikita ang mga kumpanya.

South Africa: Top pick sa CEEMEA, ultra-overweight sa buong conflict. Dalawang comparison: South Africa at Brazil ay parehong exporters ng commodities, high FX beta, parehong 3%-4% ng MSCI EM; pero mula June 2024 elections nabawasan ng 350 bps ang bond yields ng South Africa, pero hindi bumawi ang stocks. Kamakailang lokal na eleksyon ay nag-improve sa prospects ng governing coalition (DA); preferred sectors: banks and gold.

Mexico: Isa daw sa pinakalaking global beneficiaries ng US “blue wave” — mas mild na tariffs, mas meaningful ang USMCA talks. Ang Peso ay bumagsak ng 10% sa dalawang buwan, tapos na ang easing cycle ng central bank, mataas na ang threshold para sa dagdag depreciation; maliit ang foreign allocation, kaya ito ang top alternative sa Latin America “diffusion” trade (lalo na kung isasaisip ang political debate sa Brazil).

AI: Still Bullish, Pero Inaamin ang “Mid-cycle Reset”

Hindi bumitaw ang ulat sa AI. Tatlong fundamental reasons ang binanggit, na nararapat ipaliwanag: unit economics, scaling laws, at paglago ng token demand ay matatag pa rin; kahit na double-digit growth ang environment, ang valuations ay nakoryeg na waring “malapit nang ma-cut ang earnings,” na di nila nakikitang mangyayari; kapansin-pansin na wala ang tipikal na cyclical peak signals tulad ng inventory buildup, pag-ikli ng lead time, o sobrang expansion ng capacity.

Kaya itinalaga nito na ang kasalukuyang pag-pullback ay “isang mid-cycle reset sa AI supercycle at panibagong de-leveraging event,” na mas optimistiko kaysa sa market pricing na “cyclical endgame.” Ang risk ay nasa market hesitation. Ang bagong variable mula midterms ay ang policy uncertainty sa data center construction: Ang blue wave ay maaaring kumontrol sa capex curve, pero naniniwala ang US strategy team na buo pa rin ang overall construction path — critical risk ay sa mga delays, hindi cancellation, at lilipat sa mas supportive jurisdictions ang focus.

Konklusyon: Ang Arithmetic Problem na Ito, Ang Denominator ay Nasa Kanilang Kamay Pa Rin

Matapos himayin ang ulat, ang tunay itong kontribusyon ay hindi “tatlong tailwind,” kundi ang pag-convert ng “diffusion” mula narrative tungo sa isang arithmetic problem na pwedeng i-test: Ang EM (maliban sa IT) earnings growth ay nalampasan na ang developed markets (maliban sa IT), ngunit ang valuation ay isang standard deviation pa rin sa ibaba ng kasaysayan. Hindi ito nakadepende sa eleksyon, oil, o dollar — ito ang tanging argumento na independently valid sa anumang macro situation.

Ngunit dito rin lumalabas ang kahinaan: ang numerator (earnings) ay nakasalalay sa EM, pero ang denominator (discount rate) ay nasa kamay ng Fed. Ang threshold na itinatakda ng ulat ay “10-year yield below 5%,” at ngayong Nobyembre 10 naabot na ito; ang top risk ay “Fed hike na lagpas sa pricing,” at noon mismong araw, ang market pricing ay lumipat mula “hike or not” patungong “gaano kalaki ang hike.”

Kaya ang tunay na dapat tutukan ay hindi lang ang EM earnings table, kundi ang Fed rate meeting sa Disyembre. Kung itutuloy ang hike ngunit mananatili ang long end below 5%, may “denominator” ang diffusion; kung maging realidad ang 50 bps hike at lumampas sa 5% ang 10-year, ang tailwind mula sa oil ay malamang sapat lang para balansehin ang pagtaas ng financing cost — magbabanggaan ang unang tailwind at pangalawang headwind ng report, at ang valuation discount na lang ang natitirang sandigan.