利上げの環境下、唯一の勝者は…？

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利上げ

もし利上げが避けられない場合、どの資産に投資することが最も有利でしょうか？

BarclaysのストラテジストVenu Krishnaチームのレポートによると、アメリカで1994年、1999年、2004年、2015年、2022年に利上げが始まった最初の四半期では、S&P 500の中央値は3.9%下落し、Russell 2000の中央値は7.2%下落しました。金融株は最もパフォーマンスが悪く、中央値の下落幅は8.4%に達しました。エネルギー株は最も強く、中央値が0.3%上昇し、唯一プラスリターンを記録したセクターです。

Barclaysは、利上げは経済がまだ強靭な拡大後期によく発生すると考えています。この段階では経済は依然として強く、需要も明確に弱まってはいませんが、株式市場は成長の鈍化や景気後退のシナリオを先行して取引する可能性があります。そのため、金融、医療、公益、必需消費品は大きく下落し、工業、素材、選択消費も調整しますが、テクノロジーと通信サービスは比較的耐性があります。

ここは少し奇妙です。金融は利上げによって利回り曲線が平坦化し、信用リスクが増加することで下落するのは理解できます。しかし、ヘルスケアや公共、必需品消費も前面に下落するのはなぜでしょうか？これらはディフェンシブセクターではないのでしょうか？ディフェンシブセクターとは、景気後退時の防御用なのでは？

Barclaysによれば、これはディフェンシブセクターが通常高い安定性、高いキャッシュフロー、高い配当を持つ資産だからです。経済が好調な時、投資家は安定したキャッシュフローに高いプレミアムを支払う意欲がありません。そして利率の上昇時、高金利は高配当や長期資産のバリュエーションを圧迫します。従来のディフェンシブ資産の価値属性は長期債券に似ており、安定して長期的ですが、成長の柔軟性はありません。つまり両面で有利にならないのです。

最後にエネルギーセクターについて。エネルギーが相対的に優れている理由は、利上げの初期段階は経済拡大の後期であり、その時点で経済成長は依然として強く、実需も明確に弱まっていません。したがってコモディティ価格に下支えがあります。これがエネルギーが5つのサンプル期間全てで市場平均を上回った主な説明です。観察期間を利上げサイクル全体まで広げても、エネルギーの中央値年率パフォーマンスは各セクターの中で依然として上位にあります。

スタイルファクターについては、最初の利上げで大型株が小型株をリードし、バリューがグロースを上回ります。小型株は2ヶ月余り後に追いつきます。テーマファクターについては、モメンタムは利上げ前の数週間で強くなり、利上げ後はもみ合います。統計によると、最初の利上げから最後までS&Pは毎回正の年率リターンを記録し、中央値は約5.6%です。

Jasonは、Barclaysが最初の利上げから最後まで、S&Pが毎回正の年率リターンを記録している理由は、Barclaysが利上げ前の四半期を計算していないためだと考えています。利上げ前の方がより不安定で、市場は転換点の予想により敏感で、利上げしない予想が利上げへ変わるとより敏感になります。実際に決まった時にはそれほど大きなプレッシャーはありません。

したがって、インフレと利上げという2つの要因のどちらが先に決着するかによって、市場にのしかかる不確実性は弱まり、これが私がウォッシュが金曜日にタカ派発言することで株と債券が同時に上昇する可能性があると考える理由です。