欧州中央銀行の研究：AIが期待通りに発展しても、米国テック株は調整する可能性があり、ユーロ圏に脅威

欧州中央銀行のエコノミストは警鐘を鳴らしています。米国のテクノロジー株の調整は単なる可能性にとどまらず、想定される結果と見るべきだというのです――たとえ人工知能（AI）が投資家の全ての期待を最終的に実現したとしても、このリスクは依然として存在します。

欧州中央銀行の研究者であるMalin Andersson氏、Stefano Corradin氏らが月曜日、欧州中央銀行の公式ブログに投稿し、2つの補完的なロジックを提示しました。第一に、AIが経済全体に広く浸透するにつれてリスクは個別企業から経済全体へと拡大し、投資家はより高いリスクプレミアムを求めるようになりますが、利益成長がそれを十分に補わなければ株価は圧力を受け下落する、ということ。第二に、過度な楽観が投資家によってバリュエーションをファンダメンタルズ以上に押し上げ、感情の逆転が起これば調整幅もより劇的になりうる、というものです。

この警告はユーロ圏にとって金融安定上、直接的な意義があります。研究者たちは、ユーロ圏の家計が米国テクノロジー株に約4400億ユーロのエクスポージャーを持っており、保険会社や年金基金も「テクノロジーセブン」に多額のポジションを持つと指摘。「米国AI市場の衝撃は米国にとどまらず」、株式市場の暴落と「より広範な市場の混乱」が重なれば、ユーロ圏には「金融安定面での脅威」となると記しています。

調整のロジック：AIが成功しても株価は下落しうる

欧州中央銀行の研究者が主張する核心は、テクノロジー株のバリュエーションには本質的・構造的な矛盾が内在しており、合理的なシナリオにおいても調整は回避しがたい、ということです。

研究者たちは、AI発展の初期段階ではNvidiaなどの先駆者株は顕著な「オプション価値」を持つ、と説明。投資家は技術的ブレークスルーによる大きな潜在リターンに賭け、PERが大幅に上昇します。しかし、技術が成功し経済全体に波及すると、不確実性は個別企業からマクロ経済のレベルへと移行します。

「もしこの技術にその後何らかの問題が生じれば、経済全体が影響を受けます」と研究者たちは記述。個別企業のリスクとは異なり、経済レベルのシステミックな不確実性は「分散投資によるヘッジが不可能」であり、投資家はそのリスクに見合うより高いリターンを求めることになる。このリスクプレミアムの上昇が逆に株式バリュエーションを押し下げるため、仮にAI自体が成功しても、最終的に株価は下落する可能性も残るのです。

歴史的教訓：技術革命とブーム・バストサイクル

欧州中央銀行の研究者たちは、今回のAI投資ブームを、過去に起きた技術主導型の投資熱——19世紀の鉄道ブーム、20世紀1920年代の電力・無線の拡張、および2000年代初頭のインターネットバブル——と比較しています。

「いずれのケースでも、本当に変革的な技術は大量の投資を集め、それを採用した企業の株価バリュエーションは急上昇し、その後急激に下落しました」と研究者たちは記述しています。

同時に、過度な自信や楽観によって価格はファンダメンタルズを超えて押し上げられ、「その自信が消え去ると価格下落幅は合理的な状況よりもさらに激しくなる」ことも指摘されています。ただし研究者たちは、「このことは価格が調整後に再び上昇できないという意味ではない」とも補足しています。「もしAIが十分に変革的だと証明されれば、一時的な調整を経ても将来のバリュエーションは現在よりはるかに高くなりうる」と述べています。

なお、テクノロジー株中心のナスダック100指数は先月売りが出たものの、現在では再び史上最高値付近まで反発しています。

ユーロ圏のエクスポージャー：多様な伝播経路と限られた政策余地

近年のテクノロジー株の上昇が主に米国市場で見られたとはいえ、ユーロ圏投資家の実際のリスク・エクスポージャーは過小評価できません。

ユーロ圏の家計は主にグローバルインデックスファンドを通じて約4400億ユーロの米国テクノロジー株を保有しており、保険会社や年金基金もApple、Alphabet、Microsoftなど「テクノロジーセブン」に巨額のポジションを持っています。研究者たちは、米国株式市場とユーロ圏株式市場は歴史的に高い連動性があり、米国株の下落は市場心理、与信状況、雇用市場を通じてさらにユーロ圏へ波及しうると指摘しています。

また、研究者たちは、インターネットバブルが崩壊した当時と比較して、政策当局が現在「市場の混乱に対応する余地が明らかに小さい」とも警告。現在の金利水準は低く、財政政策の余地も狭いと述べています。

「ユーロ圏のテクノロジーセクターは規模が小さくバリュエーションも比較的低いため、現地市場の自発的な暴落リスクは限定的だ」と研究者たちは述べつつも、「しかしこれは安心材料ではない。家計、保険会社、年金基金はグローバルインデックスファンドで巨額のエクスポージャーを有しており、米国株式市場の圧力は歴史的にユーロ圏株式市場にも影響を及ぼしてきた」と強調しました。