FRBは市場の「フォロワー」になった

今後の利上げのトリガーは、新たなインフレ指標またはインフレ拡散の証拠に左右され、それ以前は金利が据え置かれる可能性が高い。

執筆：李佳、华尔街见闻

沃什時代のFRBは、市場の価格付けロジックを書き換えつつあります。

招商证券のマクロチームである張静静氏、王泺宾氏は7月30日に発表した7月FOMC会議レポートで、今回の会合で注目すべきは利率の据え置きではなく、FRB議長沃什が初めて新たな政策反応関数を体系的に説明した点である、と指摘しています。鲍威尔時代と比較し、FRBはもはや市場に明確な政策パスを提供することを望まず、市場金利自体が徐々にフェデラルファンド金利に代わって金融環境の締締または緩和の主な手段になってきています。

7月のFOMC会議では金利が据え置かれ、声明の文言もほとんど変更されず、引き続き経済活動の堅調な拡大、生産性と資本投資の強さが強調されました。しかし、ハ玛克、卡什卡利、洛根の3名の委員は25ベーシスポイントの利上げを支持し、近年では珍しい3票の異論となり、委員会内部でのインフレリスクに対する意見の違いが拡大していることも反映しています。

招商证券は、沃什時代の政策フレームワークを理解することが、現在の市場価格形成のカギだとみています。同社は、過去2回の会合期間中に米国債の名目・実質利回りが明確に上昇したことから、「市場がすでにFRBに代わって一部の引締めを行った」と指摘し、金融環境への金融政策の影響は政策金利ではなく市場金利を通じてより大きく実現されていると分析しています。

市場がFRBに代わって「利上げ」を実行中

レポートでは、沃什時代の反応関数が鲍威尔時代と大きく対照的であるとしています。

一方では、FRBは供給ショックによるインフレへの高い許容度をやめ、インフレが部分的から全体へと拡散しているかどうかをより重視しています。他方で、従来ほど雇用や金融市場の変動を重視せず、沃什は市場自体が金融環境を調節する役割を強調し、FRBが市場の「プットオプション」として存在することをあえて薄めています。

このフレームワークのもと、今後の利上げには主に2つのトリガーがあるとみられます。1つ目は新たなインフレ指標が正式に導入され、インフレの再加速を示す場合。2つ目は、現行の高インフレがより広範な財・サービスへ拡大していると確認された場合です。それ以前は、金利据え置きがベースシナリオとなります。

招商证券はまた、米国経済が「拡大要因」と「リセッション要因」が同時進行するフェーズに入ってきているとも指摘します。昨年第4四半期以来、米国の個人貯蓄率は4％以下に低下し、AI投資による経済成長の支えも今後数か月で徐々に弱まる可能性があります。

資産配分について、レポートは引き続き原油関連資産の強気を維持しており、AI産業チェーンに前向きなシグナルが出れば、ナスダック指数には依然として短期反発の余地があるとしています。しかし、世界の資本支出成長率は第3四半期にピークを迎え、第4四半期には警戒が必要です。米国債については、FRBがフォワードガイダンスを取り下げ、反応関数が変わる中で、イールドカーブの全体的な中心がさらに上昇する可能性があり、今後利上げ期待がさらに強まれば、カーブの再びの逆イールドにも中期的な注目が必要となります。