Changement massif de fonds ! Les investisseurs de Hong Kong et certains de Shanghai deviennent nettement pessimistes concernant le stockage

La récente tournée de BofA Securities à Hong Kong révèle que la majorité des investisseurs sont désormais pessimistes à l'égard des actions de puces mémoire, principalement en raison des incertitudes entourant les dépenses d'investissement dans l'IA, l'évolution des prix du stockage, etc. L’ambiance s’est visiblement détériorée par rapport aux roadshows d’août-septembre.

Après une visite à Shanghai, l’analyste technologique indépendant de Citrini Research, Jukan, a déclaré sans détour avoir « perdu la conviction de conserver ses positions » — un investisseur chevronné lui ayant fait observer que, même avec un PER basé sur les bénéfices de 2027 de seulement 3 fois pour les actions de mémoire, cela n’était toujours pas bon marché. Les données historiques montrent que, dès lors que le prix du stockage chute de plus de 60 % par rapport à son sommet, les clients abandonnent généralement les acomptes et rompent les contrats ; cela réduit considérablement la valeur des contrats à long terme signés pendant le super cycle actuel.

Tournée à Hong Kong : la majorité des investisseurs sont devenus baissiers

BofA Securities a révélé dans son rapport hebdomadaire « Global Storage Technology » du 6 novembre que son équipe de recherche avait récemment échangé à Hong Kong avec plusieurs investisseurs sur le secteur du stockage, et qu’un signal clair en ressortait : la plupart sont devenus pessimistes.

Le rapport indique : « Lors de nos rencontres à Hong Kong avec des investisseurs pour discuter du stockage, la plupart semblent déjà baissiers — principalement en raison des inquiétudes croissantes concernant les investissements dans l’IA, l’évolution des prix du stockage et la concurrence chinoise. »

Comparaison de l’indicateur de stockage BofA et de la performance des actions du segment, illustrant clairement la forte correction des cours d’octobre à début novembre

Fait notable, certains investisseurs ont indiqué avoir allégé leurs positions à l’avance. Mais ils relèvent aussi que les retours aux actionnaires des détenteurs de Samsung Electronics et SK Hynix sont importants, et que leurs multiples de valorisation restent bas. Quelques-uns se sont intéressés à la possibilité de ventes à découvert, mais la plupart pensent encore que même si les prix moyens baissent en 2027-2028, les fabricants de mémoire peuvent maintenir des marges bénéficiaires élevées et des flux de trésorerie disponibles appréciables.

BofA résume ainsi : « Globalement, la majorité des investisseurs jugent difficile de trouver de nouveaux catalyseurs qui pourraient dépasser les attentes. Le sentiment est nettement plus pessimiste qu’en août-septembre — alors que la plupart étaient encore optimistes ou, au moins, neutres. »

Voyage à Shanghai : un investisseur chevronné juge que « même un PER de 3 n’est pas bon marché »

Parallèlement, l’analyste semiconducteur de Citrini, Jukan, a partagé sur les réseaux sociaux ses sentiments après sa visite à Shanghai chez un investisseur expérimenté. Celui-ci estime : « Même si le PER sur bénéfices d’exploitation de 2027 pour les actions du stockage n’est que de 3, ce n’est pas une bonne affaire. »

Pourquoi ? Il pointe la fragilité des accords à long terme (LTA).

« Les LTA dans la mémoire, en fait, n'ont guère de signification. Les LTA actuels au mieux font partager une part des investissements des fabricants de mémoire aux clients. Dès que le prix baisse, les clients n’hésitent pas à abandonner les acomptes et à s’en aller sans regret. »

Il cite des preuves historiques : « Historiquement, dès que les prix chutent de plus de 60 % depuis leur sommet, les clients rompent les contrats, même avec un LTA signé. »

D’où la logique de valorisation suivante : même s’il est certain que 2027 sera déficitaire, la valorisation à 3 fois les bénéfices de 2027 ne tient pas car le résultat de 2028 reste incertain. Poussant la réflexion plus loin : « Même si les profits 2028 sont certains, il faut encore s’inquiéter de ceux de 2029. »

Jukan a également critiqué TSMC : pourquoi le marché accorde-t-il à TSMC une si forte valorisation ? Si la frénésie autour de l’IA retombe, TSMC ne serait-il pas également touché ?

La réponse de son interlocuteur dévoile la problématique fondamentale des actions de mémoire : « Le problème, c’est que les prix de la mémoire flambent de façon trop violente. Si les fabricants de mémoire augmentaient les prix comme le fait TSMC, c’est-à-dire sainement, ce serait différent. Or, comme ils les font exploser à la manière des matières premières, le marché valorise les actions du stockage comme des actions de commodités. »

Enfin, ce même investisseur fait le calcul : « Même en achetant à 3 fois les bénéfices 2027, si la baisse des prix en 2028 provoque des ruptures de LTA, alors le PER grimpe à 7,8 ou 10 fois pour 2028. La valorisation actuelle n’est donc pas intéressante. »

Jukan conclut son post avec franchise : « Si vous me demandez mon avis sur la mémoire aujourd’hui… Honnêtement, j’ai du mal à donner une réponse claire. J’aimerais voir les actions du stockage briller, atteindre de nouveaux sommets et continuer leur ascension. Mais après ce voyage à Shanghai… je n’ai plus cette conviction. »

BofA et TrendForce : divergence d'opinion sur la DRAM

Malgré le renversement du sentiment de marché, les données fondamentales ne montrent toujours pas de dégradation flagrante pour l’instant.

L’indicateur de stockage BofA (BofA Memory Indicator) affiche une lecture de 175 en septembre, restant dans la zone de super cycle, bien qu’en léger repli par rapport au pic de 190 atteint en mars-avril. Les exportations de semi-conducteurs de la Corée du Sud ont atteint 56,6 milliards de dollars en octobre, soit une hausse d’environ 259 % sur un an, enregistrant ainsi une progression à trois chiffres pour le dixième mois consécutif.

Côté prix, le spot du 16Gb DDR5 a atteint un sommet historique de 61 dollars fin octobre avant de reculer légèrement à environ 60,7 dollars début novembre ; le prix spot du NAND est resté sous pression, son recul s’étant encore accentué de octobre à début novembre.

Graphique journalier du prix au comptant du 16Gb DDR5

Sur les perspectives, BofA et TrendForce divergent nettement. Avril Wu, analyste chez TrendForce, est optimiste et prévoit que le prix moyen de la DRAM progressera chaque trimestre en 2027, avec un prix HBM multiplié par plus de deux cette même année.

BofA se montre plus réservé : il anticipe un léger recul du prix moyen de la DRAM au second semestre 2027, et une baisse de 8 % en 2028 (contre +30 % envisagé par TrendForce) ; pour le HBM, après 30 à 50 % de hausse annuelle en 2026, l’augmentation serait limitée à 30-50 % supplémentaires seulement en 2027, le prix cible de 4 à 5 dollars par Go fixé par TrendForce lui paraissant « excessivement agressif ». Sur la NAND, BofA prévoit le début d’une érosion des prix moyens au premier trimestre 2027, mais de faible ampleur.

Tableau comparatif des valorisations boursières des entreprises du stockage et de la chaîne d’approvisionnement des semi-conducteurs, illustrant clairement l’actuel niveau de 3 à 5 fois des géants comme Samsung, Hynix ou Micron

Dépenses d'investissement dans l’IA : le facteur clé soutenant la demande mémoire

Un élément clé du passage à la prudence des investisseurs réside dans les doutes sur la durabilité des investissements dans les data centers IA.

Selon BofA, le cumul des dépenses d’investissement des cinq plus grands hyperscalers cloud (Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta et Oracle) devrait progresser d’environ 100 % en glissement annuel pour atteindre 730 milliards de dollars en 2026 ; un seuil supérieur à 1 000 milliards de dollars annuels pourrait être franchi sur 2027-2028.

Pour autant, BofA estime à ce stade « prématuré de pronostiquer une baisse des commandes de puces pour data centers IA américains », s’appuyant sur plusieurs arguments : les hyperscalers cloud mènent activement la signature de contrats à long terme (principalement des achats de DRAM sur 5 ans), la probabilité reste élevée que les data centers en construction soient livrés comme prévu, et la construction de nouveaux centres pour l’IA pourrait de plus en plus se déplacer vers l’Asie plutôt que les États-Unis.