تحليل الأسهم الأمريكية الجديدة | تجارة الكبار في التجارة الإلكترونية الخاصة S2B2C: كيف تروي شركة Global Family Selection (QQJ.US) قصة النمو؟

يبدو أن رحلة منصة التجارة الإلكترونية جلوبال ها سيلكشن نحو الإدراج في الولايات المتحدة تشبه "ماراثوناً". ففي 27 أبريل 2022، قدمت جلوبال ها سيلكشن ملفها سراً إلى SEC، معلنةً عن بداية خطة الطرح العام الأولي (IPO) للشركة في الولايات المتحدة، وذلك بعد مرور سبعة أشهر فقط على تأسيس كيانها التشغيلي في الصين "رنمي (هانغتشو) لتكنولوجيا الشبكات". هذه السرعة أدهشت السوق.

لكن لم يكن متوقعاً، أنه بعد تقديم ملف F-1 علنياً لأول مرة في 7 فبراير 2024، لم تكمل جلوبال ها سيلكشن حتى الآن إدراجها في سوق الأسهم الأمريكي، رغم مرور أربع سنوات ونصف على تقديمها السري الأول.

لاحظت تطبيق "زي تونج للتمويل" أن آخر مستجدات إدراج جلوبال ها سيلكشن كان في 11 يونيو 2026، حيث قامت الشركة بتحديث نشرة الإصدار للمرة الرابعة. ووفقاً لهذا الملف، تقدمت جلوبال ها سيلكشن لطلب الإدراج على ناسداك برمز "QQJ". وتسعى الشركة في هذا الطرح إلى إصدار 5 ملايين سهم بسعر يتراوح بين 5 إلى 7 دولارات للسهم، مع الحد الأقصى لجمع 35 مليون دولار.

ومن الجدير بالذكر أن خطة جمع الأموال السابقة للشركة كانت إصدار 2.25 مليون سهم بسعر بين 4 إلى 5 دولارات للسهم، وبحد أقصى جمع 11.25 مليون دولار. هذا يعني أن الحد الأقصى لتمويل جلوبال ها سيلكشن قد زاد أكثر من ثلاثة أضعاف عن السابق، وارتفعت معها قيمة الشركة السوقية.

مع ذلك، فإن أداؤها المالي يخالف هذا التقييم العالي. ففي السنة المالية 2025 (لغاية 30 سبتمبر)، بلغ دخل جلوبال ها سيلكشن نحو 10.2731 مليون دولار، بتراجع سنوي نسبته 17.7%، فيما بلغ صافي الربح 1.8303 مليون دولار، بانخفاض 65.8% على أساس سنوي.

ومع اتساع الفرق بين التقييم المرتفع والأداء المنخفض بشكل واضح، يبقى من غير المؤكد ما إذا كانت جلوبال ها سيلكشن ستحقق اكتتاباً كافياً في السوق لتتم إدراجها بنجاح. فما العنصر الذي أعطاها ثقة في اقتحام سوق ناسداك؟

عوامل متعددة أدت إلى ظهور "فرصة معاكسية" في فترة تراجع المكاسب

بالنظر إلى تطور صناعة التجارة الإلكترونية، تأسست جلوبال ها سيلكشن عام 2021، لتقتنص "فرصة صغيرة معاكسة" مع بدء تراجع مكاسب التجارة الإلكترونية الاجتماعية.

في ذلك العام، بدأ تنفيذ معيار "المواصفة التنظيمية لخدمات تشغيل شركات التجارة الإلكترونية الاجتماعية" في فبراير، مع استمرار تشديد الرقابة التنظيمية وتسارع وتيرة خروج شركات القطاع. وفي سبتمبر طلبت وزارة الصناعة وتكنولوجيا المعلومات فك روابط الإنترنت الخارجية، وفي نوفمبر فتحت WeChat خاصية ربط روابط Taobao وDouyin وتفعيل روابط التجارة الإلكترونية في الدردشات الجماعية، ما أدى إلى تقليص كبير لمساحة تحقيق الأرباح من تدفق حركة المستخدمين عبر وسائل مثل "نظام WeChat المغلق + المشاركة التحفيزية + ملصقات النمو الفيروسي".

انتقل هذا الاتجاه بسرعة إلى السوق الأولي. ووفقاً لمنصة أخبار الإنترنت والتجارة "وانجينغ شيه"، انخفض عدد صفقات تمويل التجارة الإلكترونية الاجتماعية عام 2021 بنحو 22% على أساس سنوي. ومع تراجع الاستثمارات، توقفت المنصات عن الإنفاق لتعويض العمولات، وفقدت المستخدمين الحساسين للسعر جراء توقف الدعم، وبدأت المكاسب المبكرة لنموذج التجارة الإلكترونية الاجتماعية القائمة على التوزيع في التلاشي بسرعة.

الأكثر أهمية أنه في 2021 كانت التجارة الإلكترونية بالبث المباشر تتوسع بقوة في "الشباب + المحتوى"، وتخاطب نمو السوق من فئة الشباب، فيما لم يتم استكشاف قوت الشراء الموثوقة لمن هم فوق الأربعين عاماً بشكل كافٍ.

بفعل هذه العوامل مجتمعة، ظهر "فراغ في السوق". المستخدمون الصغار في قطاع B الذين حققوا أرباحاً من التجارة عبر WeChat لا يزالون يحتفظون بذهنية "ريادة أعمال خفيفة + شراء ذاتي موفر + ربح من المشاركة"، لكن منصات مثل Beidian وYunji وTaoxiaopu فقدت مصداقيتها بنموذجها القديم، وبرزت حاجة ملحة في السوق لمنصات تتسم بالامتثال والموثوقية لتلبية هذه الحاجة الحقيقية.

وجاءت جلوبال ها سيلكشن عام 2021 لحل هذه المشكلة عبر إنشاء منظومة متكاملة من التجارة والتسوق والترفيه والتواصل الاجتماعي تستهدف من هم فوق الأربعين، لتقف في الفراغ بين "أنقاض الثقة لنموذج التوزيع الاجتماعي التقليدي" و"الشريحة غير المستهدفة من التجارة الإلكترونية بالبث المباشر". هذا الموضع، وإن بدا وقتها هامشياً، إلا أنه كان المنفذ الأكثر منطقية وفقاً للتغيرات الهيكلية في القطاع.

لا تفرض جلوبال ها سيلكشن رسوماً على بدء العمل أو نظام عمولات متعددة المستويات أو تعتمد على استقدام الأعضاء لتحقيق الأرباح، ما يجنبها من المخاطر الامتثالية المرتبطة بالنموذج التقليدي للتوزيع. وبالاعتماد على نموذج S2B2C، تحول الشركة عدداً ضخماً من المستخدمين الصغار B إلى نقاط خدمات مستقلة، وتوفر من خلال سلاسل إمداد متكاملة ونظام بيانات رقمي قوي نموذج "ريادة الأعمال الخفيفة" إلى مشاركة أرباح مستدامة لاستيعاب الطلب القائم في السوق.

نمو GMV بنسبة تقارب 10% وتباين في مؤشرات التشغيل

بعد ما يقارب خمسة أعوام من التطوير، بدأت جلوبال ها سيلكشن تجني ثمار تموضعها في "الفرصة المعاكسة الصغيرة"، وقد ظهر هذا في عدة أبعاد. حسب ملف الطرح، تقوم الشركة بانتقاء الموردين بدقة لتوفير منتجات شاملة؛ ففي السنة المالية 2025، بلغ عدد الموردين المتعاونين معها 1,386، موزعين على 17 فئة و40,909 وحدات SKU، جميعها من موردين خارجيين؛ معتمدة على نموذج توسع بأصول خفيفة.

على مستوى المستخدمين، ومنذ يونيو 2021 حتى 30 سبتمبر 2025، وصل عدد المستهلكين المتعاملين مع المنصة إلى 839,400 مستخدم، منهم 466,600 من فئة B و372,800 من فئة C، موزعين على 31 منطقة إدارية في الصين.

رغم وصول عدد المستهلكين إلى أكثر من 800 ألف، ظهرت تباينات في مؤشرات التشغيل الأخرى. في السنة المالية 2025، بلغ GMV 46.4 مليون دولار بنمو سنوي 9.18%. لكن عدد الطلبات خلال نفس الفترة بلغ 1.3 مليون طلب، متراجعاً بنسبة 38.5% على أساس سنوي.

يظهر تراجع الطلبات بنحو 40% أن درجة النشاط في المعاملات الأساسية للشبكة الأساسية للتوزيع B2C بدأت في الانكماش. أما نمو GMV رغم تراجع الطلبات، فيعود إلى ارتفاع متوسط قيمة الطلب، والتي حافظت على حجم التداول.

لكن النمو المرتفع في قيمة GMV لم يغيّر وضع تراجع إيرادات الشركة. فوفق البيانات، بلغت إيرادات السنة المالية 2025 حوالي 10.2731 مليون دولار، بتراجع سنوي 17.7%، أي نحو خمس قيمتها.

سبب التباين بين GMV والإيرادات هو اعتماد الشركة نموذج S2B2C، حيث لا يتم احتساب الإيراد على أساس قيمة GMV الكاملة، بل من خلال صافي رسوم الخدمات ورسوم الموردين، ومع انخفاض نسبة التحويل، تراجعت الإيرادات تبعاً لذلك.

علاوة على ذلك، أدى انخفاض تكرار الطلبات وتضاعف تكاليف عمولات التوزيع لفئة B إلى الضغط المباشر على إجمالي الربح، فانخفض هامش الربح من 49% إلى 42%. ومع استمرار المصروفات الثابتة على البحث والتطوير والتسويق والإدارة، فقد زاد الضغط على أرباح الشركة. ورغم تحقيق بعض الإيرادات الاستثمارية المؤقتة، إلا أن ذلك لم يعوض ضعف الأرباح التي تراجعت بنسبة 65.8% في السنة المالية 2025.

يتضح إذًا أن تراجع أداء جلوبال ها سيلكشن في السنة المالية 2025 كان نتاجاً لانخفاض كفاءة الشبكة التوزيعية الأساسية، ما أدى إلى تآكل قاعدة الربح المرتفع للمنصة، وبالمقابل ضاعف من تكاليف العمولة وضغط الأرباح معاً.

اشتداد المنافسة الخارجية مع تسلل عمالقة السوق، الطرح العام قد يفتح نافذة للتعديل

إذا كانت جلوبال ها سيلكشن قد نمت في "فراغ الثقة لنموذج التوزيع التقليدي" و"فجوة التجارة الإلكترونية بالبث المباشر"، إلا أن هذا الفراغ بدأ يضيق مع تزايد المنافسة الخارجية في الأعوام الأخيرة.

على صعيد التجارة الإلكترونية بالبث المباشر، قامت Douyin وVideo Accounts بتركيز جهودهما على البث المباشر لفئة كبار السن، ما جذب حركة المشترين من الأسواق المغلقة. أما في التجارة الإلكترونية التقليدية، فقد أطلقت Taobao وضع كبار السن واستثمرت JD Health في الاستهلاك الصحي الأسري، معتمدة على ضمانات المنتجات الأصلية وسلاسل الإمداد المتفوقة لجذب شريحة المنتجات الصحية. وفي التجارة الإلكترونية الاجتماعية، استخدمت Pinduoduo سلاسل إمداد علاماتها البيضاء القوية لتقدم منافسة سعرية شرسة في فئات المنتجات المنزلية والغذائية الأساسية.

هذا التركيز المتزايد من عمالقة التجارة الإلكترونية على قمة قيمة المستخدمين في الوسط العمري، قضى على جزء كبير من فرص نمو جلوبال ها سيلكشن، وأدى الاعتماد الكبير على المنتجات الصحية إلى ضعف مرونة الشركة في مواجهة المنافسة الخارجية.

ورغم بلوغ عدد وحدات SKU لدى جلوبال ها سيلكشن في 2025 نحو 40,909 وحدة، إلا أن الفئة الأساسية التي ترفع GMV هي المنتجات الصحية، ففي 2023 شكلت المنتجات الصحية 48.74% من GMV أي نحو النصف. ورغم عدم إعلان تفاصيل GMV بحسب الفئات في 2025، إلا أن استراتيجية الشركة تشير إلى أن الاستهلاك الصحي لا يزال ركيزة أساسية في مبيعات التكرار والتحويل العالي لسعر الطلب.

من الواضح، إذًا، أن جلوبال ها سيلكشن، التي لم تنجح في التوسع الشامل للفئات في ظل تنافس العمالقة من زوايا عدة، ربما دخلت في مأزق نمو هيكلي. وتراجع الطلبات بنسبة تقارب 40% في 2025 مؤشر مهم على انكماش النشاط في الشبكة الأساسية للتوزيع.

في ظل هذه التحديات، تعكس استخدامات رأس المال الذي سيتم جمعه من الطرح العام جزئياً "استراتيجية المواجهة" للشركة. ووفقاً لنشرة الطرح، ستستخدم جلوبال ها سيلكشن صافي العائد في نمو المستخدمين وتوسيع القنوات، تطوير وتأهيل المستخدمين الصغار B، ترقية التقنية للنظم المتوسطة والهاتف، توسيع وتحسين جودة سلسلة الإمداد.

ومن الواضح أن الهدف الأول للشركة هو تفعيل الشبكة الأساسية لمجموعة المستخدمين في سن الأربعين فما فوق، ودفع المستخدمين نحو الشراء المتكرر وجذب مستخدمين جدد، إلى جانب تثبيت المنتجات الصحية وتوسيع الفئات لتلبية متطلبات متنوعة للمستخدمين، من خلال تقوية النظام الوسيط وسلسلة الإمداد.

إذا تمكنت الشركة من تحقيق الاكتتاب بنجاح وتنفيذ هذه الخطط بكفاءة، قد تحصل على فترة ثمينة لتعديل أوضاعها في ظل احتدام المنافسة الخارجية. أما إذا لم تسِر الأمور على النحو المخطط له، فلن يكون جمع الأموال سوى تأجيل لانحدار الأداء الأساسي للشركة.