الصقور来了! أبرز صناديق التحوط: وول ستريت تقلل من شأن مشاكل "القروض الخاصة"، و"صفقات الاستحواذ في العقد الماضي ستفشل قريباً"

حذرت صندوق التحوط الائتماني Davidson Kempner الذي يدير أصولًا تزيد عن 38 مليار دولار: مشاكل صناعة رأس المال الخاص أشد بكثير مما تعترف به وول ستريت، فنحن أمام أزمة حاضرة وليست مخاوف مستقبلية.

صرح شريك الإدارة ومدير الاستثمار الرئيسي للصندوق Tony Yoseloff أن "نسبة لا يستهان بها" من الشركات في قطاع الأسهم الخاصة الآن في حالة "ضغط أو أزمة". "ما تواجهه ليس مشكلة بعد خمس سنوات، بل هي مشكلة قائمة بالفعل اليوم."

أشار Davidson Kempner في تقرير البحث الأخير الصادر يوم الاثنين إلى أن اجتماع ثلاثة عوامل هي: الرافعة المالية المفرطة، وتدفقات النقد الضعيفة، وعقود الدَين المتساهلة، قد وفرت الظروف المثالية لموجة الإفلاس بين الشركات.

خلفية هذا التقرير أن Davidson Kempner يستعد بنشاط للاستفادة من الوضع—فعندما يُضطر مقدمو القروض الخاصة لبيع الأصول، سيحقق الصندوق أرباحًا من ذلك. كان التمويل الخاص سابقًا من أكثر الفئات جذبًا في وول ستريت، لكن الضغط بات واضحًا في الأسابيع الأخيرة، حيث بدأ المستثمرون الأفراد القلقون بسحب مليارات الدولارات من الصناديق شبه السائلة.

المشكلة حاضرة: ثلاثة مخاطر متمثلة في الرافعة المالية، والتدفق النقدي، وقروض البرمجيات

يقدّر Davidson Kempner أن هناك ديونًا بقيمة تصل إلى 768 مليار دولار في سوق القروض المرفوعة والتمويل المباشر في الولايات المتحدة تحت ضغط. أشار Yoseloff إلى أنه حتى في بيئة اقتصادية قوية نسبيًا وسوق القروض المرفوعة لا يزال متماسكًا، فقد ظهرت الضغوط على الشركات "بوضوح في السنوات القليلة الماضية". "تخيل فقط إذا اختفت هذه الظروف المواتية، وظلت مشاكل نظام الائتمان قائمة، كيف سيكون الوضع."

أما بالنسبة للمخاطر المحددة، فتمت الإشارة إلى صفقات البرمجيات ذات الأسهم الخاصة المنجزة بين 2019 و2022 كمنطقة عالية الخطورة. وذكر Yoseloff أن معظم هذه الصفقات قد "استنفدت كامل هامش الأسهم" منذ الاستحواذ، في حين انخفضت مضاعفات تقييم قطاع البرمجيات بشكل كبير، "فإذا فُقدت تلك المضاعفات يصبح استعادتها أمرًا بالغ الصعوبة". وأضاف أن مخاوف السوق الأخيرة بشأن تأثير الذكاء الاصطناعي على قطاع البرمجيات "مُبررة تمامًا"، "في فترة أسعار الفائدة المنخفضة تم منح الكثير من القروض المشكوك فيها، ومع ارتفاع أسعار الفائدة أصبح من المستحيل تقريبًا تسوية هذه الحسابات".

في الوقت ذاته، يختار عدد متزايد من المقترضين في سوق التمويل الخاص اعتماد طريقة "الدفع العيني" (PIK) — أي زيادة رصيد رأس المال بدلاً من السداد النقدي — لتأجيل التعثر. كما أعرب الصندوق عن قلقه إزاء نسبة تغطية الفائدة: إذ إن نسبة الشركات التي انخفض فيها هذا المؤشر (الذي يقيس قدرة الشركات على خدمة ديونها من الأرباح التشغيلية) عن 1.5 مرة (حاجز الإنذار) قد تضاعف منذ 2019.

الصقور تتحين الفرصة: الفرص "بدأت للتو" و"ما زلنا في أول الأشواط"

تشتهر Davidson Kempner بتحقيق الأرباح من أزمات الشركات. تأسس الصندوق عام 1983، وحقق نحو 3 مليارات دولار من أزمة إفلاس Lehman Brothers، وموّل إعادة هيكلة متاجر Neiman Marcus وJ. Crew خلال جائحة 2020.

واليوم، يركز الصندوق على فرص البيع المحتمل في تمويل القطاع الخاص. قالت الشريكة ورئيسة الأبحاث في الصندوق Suzanne Gibbons إنه في الوقت الحالي، استحوذ الصندوق على ديون إحدى الشركات من المقرضين الخاصين وتولى السيطرة عليها عبر إعادة الهيكلة، وهناك صفقة أخرى قيد التنفيذ. "لم نشهد بعد عمليات بيع بأسعار منخفضة في مجال التمويل الخاص،" وأضافت، "ما زلنا في الشوط الأول."

أما عن آفاق قطاع الأسهم الخاصة، فقد كان Yoseloff صريحًا في كلماته: بعض شركات الأسهم الخاصة ستضطر للخروج من السوق بسبب صعوبة جمع الأموال، وهذا "أمر يكاد يكون مؤكدًا". ويرجع جوهر المشكلة إلى ثلاثة محاور — ارتفاع أسعار الفائدة، افتقار الشركات المستثمرة فيها للنمو والربحية، وصعوبة المستثمرين في تسييل استثماراتهم بسرعة. ووفقًا لتقرير أخير لشركة Bain Consulting، فإن قيمة الاستثمارات غير المباعة المتراكمة في قطاع الأسهم الخاصة وصلت العام الماضي لما يقارب 4 تريليونات دولار، وهو رقم قريب من أعلى مستوى له على الإطلاق.